« Ici, dans le monde anglophone, la plupart des économistes se sont beaucoup focalisés sur l’économie américaine post-Trump et, dans une moindre mesure, sur l’économie britannique post-Brexit. Mais, de temps en temps, nous jetons un coup d’œil au-delà. Je vais revenir ici sur un grand récit dont on entend peu parler ces derniers temps, du moins aux Etats-Unis : la forte reprise qui s’est finalement amorcée en Europe.

Pendant des années, la zone euro a connu de bien piètres performances relativement aux Etats-Unis : alors que l’économie américaine a durablement renoué avec la croissance fin 2009, l’Europe, frappée par les crises de la dette et par les problèmes de désalignements des coûts entre ses pays-membres, a continué de souffrir jusqu’à 2013. L’Allemagne, bien sûr, a continué de réaliser de bonnes performances, en grande partie parce que son économie a été soutenue par d’amples excédents commerciaux, et ce largement aux dépens de ses voisins.

Depuis 2013, cependant, l’Europe a connu une croissance significative, avec une croissance plus rapide dans les zones qui avaient été les plus durement touchées par la crise de la zone euro (sauf la Grèce), en particulier en Espagne :

GRAPHIQUE 1 PIB réel (en indices, base 100 en 2007)

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Donc, que s’est-il passé en Europe ? Les choses se sont améliorées avec une poignée de mots de Mario Draghi : "tout ce qui est nécessaire". La simple promesse de la BCE d’acheter des titres publics si nécessaire mit fin presque instantanément à la panique qui ravageait les marchés obligataires de l’Europe du Sud, en réduisant fortement la prime de risque vis-à-vis de l’Allemagne et en préparant le terrain pour la croissance :

GRAPHIQUE 2 Rendements obligataires à dix ans (en %)

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L’autre chose qui a joué, c’est la dévaluation interne, c’est-à-dire la déflation relative mise en œuvre par les pays qui avaient souffert d’une surévaluation avec des afflux massifs de capitaux et l’inflation durant les années d’avant-crise. L’Espagne, en particulier, a graduellement réduit ses coûts du travail relativement à ceux de la zone euro dans son ensemble :

GRAPHIQUE 3 Coûts unitaires du travail (en indices, base 100 en 1999)

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Cela a alimenté une forte expansion des exportations, en particulier d’automobiles.

Donc tout est bien qui finit bien ? Non. L’Europe du Sud a payé un lourd tribut durant les années de crise. Le fait que la dévaluation interne ait finalement marché, après plusieurs années de chômage élevé, n'est ni une surprise, ni une justification de la grande souffrance que ces pays se sont infligée. S’il y a quelque chose de surprenant, c’est sur le plan politique : la volonté des élites politiques de payer ce prix plutôt que d’en finir avec l’euro.

Mais il est important d’avoir à l’esprit que l’Europe de 2018 ne ressemble plus à l’Europe de 2013. Pour l’instant du moins, l’Europe est redevenue un système économique fonctionnel. »

Paul Krugman, « Notes on European recovery », 11 février 2018. Traduit par Martin Anota