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Tag - Gauti Eggertsson

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mardi 4 septembre 2018

Stagnation séculaire : Mythe et réalité

« J’ai lu l’article intitulé "Le mythe de la stagnation séculaire" où Joseph Stiglitz (qui est généralement excellent) se penche sur la stagnation séculaire. L’article développe l’idée que le concept de stagnation séculaire est une sorte de subterfuge créé pour exonérer ceux qui sont en charge de la politique économique de la responsabilité de la faible reprise que nous avons connue suite à la Grande Récession. Je pense que cette vision est (…) fondamentalement erronée (…).

Lorsque Larry Summers a tout d’abord évoqué l’idée de stagnation séculaire dans un discours au FMI à la fin de l’année 2013, Neil Mehrotra et moi-même avions écrit un petit article quelques mois après qui, d’après ce que je sais, constitue le premier effort visant à théoriser cette idée dans un modèle DSGE moderne. Plus tard, avec l’aide de notre étudiant Jake Robbins, nous sommes allés au-delà de la simple illustration théorique pour explorer une version quantitative de l’hypothèse dans un article qui va être publié dans l’American Economic Journal: Macroeconomics. Entretemps, nous avons écrit plusieurs articles en collaboration avec Larry Summers et d’autres coauteurs qui ont exploré divers aspects de cette idée (par exemple, ici et). Il serait surprenant si j’avais participé à mon insu à une entreprise exonérant les décideurs de politique économique pour la responsabilité de la faiblesse de la reprise !

La plus grosse erreur et peut-être la plus évidente avec le raisonnement de Stiglitz est la suivante : si l’hypothèse de la stagnation séculaire est correcte, cela n’exonère en rien les responsables de la politique économique de la responsabilité de la faible reprise. En fait, elle dit exactement le contraire, si bien que, si elle est correcte, la théorie prédit que les décideurs de la politique économique auraient dû en faire plus en 2008 que les théories existantes ne le suggèrent. Quelle est d’ailleurs l’idée de la stagnation séculaire ? La plupart des gens, notamment moi-même, avions initialement considéré que la crise de 2008, où les Etats-Unis et beaucoup d’autres pays se retrouvaient contraints par la borne inférieure zéro (zero lower bound), était due à certaines forces temporaires, par exemple qu’elle résultait du cycle de désendettement (idée que j’ai développée avec Paul Krugman ici) ou de problèmes du secteur bancaire (une idée que j’ai développé avec Del Negro, Ferrero et Kiyotaki ici). Mais en aucun cas, la plupart des hypothèses étaient des hypothèses dans lesquelles les forces menant à la borne inférieure zéro étaient temporaires, si bien qu’une stratégie pour la politique économique (par exemple si le coût de l’intervention était considéré comme élevé) pouvait consister à tout simplement attendre, comme "bientôt tout irait mieux".

Ce qui a distingué l’hypothèse de Larry par rapport à beaucoup des travaux antérieurs était qu’elle suggérait que les forces qui poussent le taux d’intérêt naturel à la baisse, en amenant les taux à buter sur leur borne inférieure zéro à devenir, puissent ne pas être des forces temporaires, mais plutôt des forces qui ne se seraient pas dissipées par elles-mêmes. La littérature a identifié plusieurs forces susceptibles de le faire, notamment le changement démographique, la chute de la croissance de la productivité, l’excès mondial d’épargne (global savings glut), le creusement des inégalités et ainsi de suite, c’est-à-dire des forces qui peuvent générer un excès d’épargne par rapport à l’investissement et pousser ainsi le taux d’intérêt naturel en territoire négatif de façon permanente (ou du moins très longuement). Ce qui était intéressant lorsqu’on a essayé de modéliser l’hypothèse de stagnation séculaire était qu’on devait non seulement opérer à cœur ouvert du côté de la demande des modèles DSGE traditionnels (pour faire émerger la possibilité de taux d’intérêt constamment négatifs, qui sont dans les modèles standards fixés à l’inverse du paramètre gouvernant les préférences temporelles), mais aussi envisager la possibilité du côté de l’offre qu’il puisse y avoir une récession permanente due à une insuffisance de la demande, par exemple en raison de l’arbitrage permanent entre inflation et production (inconcevable dans la macroéconomie traditionnelle). En tout cas, cette recherche, contrairement à ce que Stiglitz semble penser, est que l’hypothèse de stagnation séculaire offre un robuste argument pour adopter des interventions agressives, notamment en 2008. Loin d’être "juste une excuse pour des politiques erronées" l’hypothèse a donné une bonne raison de croire que davantage de choses auraient pu être faites en 2008.

Il est difficile de finir ce billet sans répondre brièvement à l’affirmation de Stiglitz selon laquelle les événements de l’année dernière "ont démenti cette thèse" de stagnation séculaire. Stiglitz suggère que l’expansion budgétaire menée par Trump est responsable en partie de la reprise actuelle (une suggestion que je supposerais comme exacte afin de simplifier mon raisonnement). Il est étrange de suggérer que cela "dément l’idée" de stagnation séculaire, alors que c’est précisément ce que prédirait la théorie de la stagnation séculaire : Avec de faibles taux d’intérêt, il y a davantage de marge de manœuvre que d’habitude pour adopter un plan de relance budgétaire, c’est-à-dire qu’il est moins probable que la banque centrale réagisse en resserrant sa politique monétaire. Donc ici Stiglitz semble tout mélanger. Au final, je pense que l’implication du diagnostic de 2008 au prisme de la théorie de la stagnation séculaire est en fait tout à fait en résonnance avec de que Stiglitz a dit ici et ailleurs, par exemple que "la chute après la crise financière fut plus sévère et la redistribution massive du revenu et du patrimoine vers les plus riches a affaibli la demande agrégée" et que "la contraction de l’activité était susceptible d’être profonde et longue" et que ce qui était nécessaire était quelque chose de "plus fort et différent de ce qu’Obama a proposé". En effet, l’hypothèse de la stagnation séculaire contribue à structurer un tel raisonnement. »

Gauti Eggertsson, « Secular Stagnation, Myth and Reality », 2 septembre 2018. Traduit par Martin Anota



aller plus loin...

« Larry Summers et la stagnation séculaire »

« Les pays avancés font-ils face à une stagnation séculaire ? »

« Comment modéliser la stagnation séculaire ? »

« La stagnation séculaire en économie ouverte »

« Les importunités économiques pour nos petits-enfants… Genèse de l’hypothèse de la stagnation séculaire »

mercredi 27 janvier 2016

Le pétrole et le paradoxe du labeur

« Je pense que c'est durant l’automne de l’année 2009 que j’ai conçu ce que j’ai par la suite appelé le "paradoxe du labeur" (paradox of toil) ; j’ai notamment développé cette notion dans un document de travail de 2010. Il s’agit d’un paradoxe dans la lignée du vieux paradoxe de l’épargne (paradox of thrift), selon lequel si tout le monde désire travailler plus, il y aura moins d’épargne au niveau agrégé.

Le raisonnement était simple : dans une économie où les taux d’intérêt nominaux sont contraints par leur borne inférieure zéro (zero lower bound), alors ce qui importe réellement est la demande agrégée, non l’offre agrégée, si bien que vous devez vous focaliser sur les choses susceptibles d’accroître la demande. Si le problème est que les gens n’achètent pas assez de biens et services, il ne sera pas utile d’ajouter des capacités de production supplémentaires, dans la mesure où celles déjà en place risquent de n’être que partiellement exploitées (si un fermier ne peut vendre toute sa production, pourquoi achèterait-il un nouveau tracteur ou embaucherait-il un nouveau salarié ?).

Il y a un autre point, peut-être plus subtile, que l’article soulève, en l’occurrence le paradoxe du titre. Selon lui, si vous accroissez les facteurs de production sous des conditions particulières (par exemple si tout le monde désire travailler plus), alors vous pouvez vous retrouver en fait avec une production d’équilibre bien plus faible, c’est-à-dire qu’il est possible que chacun travaille en fait moins à l’équilibre.

La logique est assez simple à obtenir dans la plupart des modèles monétaires, si bien qu’elle peut s’appliquer assez largement (lorsque j’ai formulé le paradoxe, je n’ai pas cherché à trancher quant à savoir si c’était un bug ou un aspect des modèles des nouveaux keynésiens). A la borne inférieure zéro, le taux d’intérêt réel est trop élevé, dans la mesure où il est supérieur au taux d’intérêt naturel. Les choses qui accroissent l’offre vont tendre à réduire les coûts marginaux des entreprises (par exemple, les salaires dans l’exemple ci-dessus si tout le monde veut travailler plus) et donc entraîner des pressions déflationnistes. Le taux d’intérêt réel va alors avoir tendance à augmenter, ce qui est exactement ce que vous ne voulez pas avoir lorsque le taux d’intérêt naturel est négatif et que la banque centrale ne peut réduire davantage ses taux. Un taux d’intérêt plus élevé réduit l’incitation des personnes à dépenser et à investir. Donc, en fait, vous vous retrouvez dans la situation suivante : tout le monde désire travailler plus, mais il y a moins de travail effectif à l’équilibre. C’est le paradoxe du labeur.

J’ai parlé de plusieurs autres exemples dans mon ancien article qui peuvent avoir un tel effet, notamment une baisse temporaire des prix du pétrole. En regardant le monde aujourd’hui, il est difficile de penser que la récente chute des prix du pétrole ait particulièrement aidé l’économie mondiale. Les gens se sont typiquement focalisés sur la perturbation que ces chutes ont pu entraîner pour les entreprises produisant du pétrole et les banques qui leur ont accordé des prêts. Ces considérations sont sûrement assez importantes.

Le paradoxe du labeur pointe toutefois un problème plus général, à savoir que cette chute des prix du pétrole génère une pression baissière sur l’inflation courante et l’inflation anticipée, ce qui resserre davantage la politique monétaire tout autour du monde en accroissant les taux d’intérêt réels. Il semble que les anticipations d’inflation chutent dans tous les pays industrialisés, du moins selon certains indicateurs. Il est difficile d’imaginer comment toute nouvelle pression déflationniste pourrait aider dans ce contracte. Donc peut-être que la chute actuelle des prix du pétrole se révélera être une assez bonne expérience de laboratoire pour examiner le paradoxe du labeur (même, comme toujours en économie, il y a plein de choses qui se passent en même temps…). »

Gauti Eggertsson, « Oil and the paradox of toil », in Economic Notes (blog), 19 janvier 2016. Traduit par Martin Anota



aller plus loin... lire « Krugman, Fisher et Minsky »