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Tag - Trumponomics

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jeudi 5 avril 2018

Les guerres commerciales, les actifs épaves et le marché boursier

« A l’instant où j’écris ceci, l’annonce par la Chine de tarifs douaniers en représailles à ceux annoncés par les Etats-Unis a alimenté les craintes d’une guerre commerciale et provoqué un plongeon des futures sur actions. (…) Pourquoi une telle chute ? (…) Les cours boursiers fluctuent pour diverses raisons, voire pour aucune raison du tout. Et, comme l’a dit Paul Samuelson, le marché a prévu neuf des cinq dernières récessions. Il est aussi possible que la guerre commerciale envoie un signal : Trump, Navarro et leurs acolytes confirment qu’ils sont aussi déséquilibrés et irresponsables qu’ils le paraissent, et les marchés en prennent conscience. Imaginez comment ces gens géreraient une crise financière.

Pourtant, je pense qu’il faut bien souligner que même si nous étions sur le point de connaître une véritable guerre commerciale à grande échelle, les estimations conventionnelles des coûts d’une telle guerre ne se rapprochent pas des 10 % du PIB, ni même des 6 %. En fait, et c’est l’un des sales petits secrets de l’économie internationale, les estimations standards du coût du protectionnisme ne sont certes pas triviaux, mais ils ne sont pas non plus titanesques. (…)

Les coûts du protectionnisme, selon la théorie économique conventionnelle (…) découlent du fait qu’elle amène l’économie à délaisser les choses qu’elle sait relativement bien faire pour des choses qu’elle ne sait pas très bien faire. Les travailleurs américains peuvent confectionner des vêtements, au lieu de les importer du Bangladesh ; en fait, ils pourraient produire davantage de pyjamas par heure travaillée que ne le font les Bangladais. Mais notre avantage en termes de productivité est bien plus élevé dans d’autres productions, donc il y a un gain d’efficacité pour les deux économies à ce que chacune d’entre elles se concentre sur les choses qu’elle sait faire le mieux.

Et une guerre commerciale, en imposant des coûts artificiels tels que des tarifs douaniers sur le commerce international, défait cette spécialisation productive, rendant chacun moins efficace.

Nous pouvons, avec certaines hypothèses héroïques, mettre des chiffres sur le genre de coûts dont il est question. (…)

Sur le graphique, la courbe décroissante représente la demande de biens importés comme fonction de leur prix, mesuré relativement au prix des biens domestiques. Dans le libre-échange, nous importons tout ce qui coûte moins cher à produire à l’étranger que chez nous. Si nous imposons un tarif douanier, nous finissons par ne pas importer de choses à moins que le prix de l’importation soit suffisamment faible pour qu’il demeure le plus faible même avec le tarif douanier. Le bien marginal que nous importons, alors, est en fait moins cher qu’un produit domestique et le bien marginal que nous n’importons pas coûte cher à l’économie, en l’occurrence le tarif douanier que nous aurions payé si nous l’avions importé.

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Imaginons que le tarif augmente progressivement : à chaque accroissement, nous imposons à l’économie des coûts égaux au coût supplémentaire qu’entraîne le remplacement d’une importation par un produit domestique. Les coûts totaux du tarif douanier sont représentés par l’aire du triangle : la réduction des importations provoquée par le tarif douanier, multipliée par (grosso modo) la moitié du tarif douanier.

(Certains se demandent peut-être ce qui se passe du côté des exportations. En fait, elles sont implicitement incluses dans cette estimation. Faites-moi confiance.)

Donc, que ferait une guerre commerciale ? Supposons que les Etats-Unis instaurent des droits de douane de 30 % sur les importations et que les pays visés répliquent en faisant de même, il n’y aurait pas d’amélioration des termes de l’échange des Etats-Unis (…). De combien les échanges s’en trouveraient-ils réduits ? Cela dépend de l’élasticité de la demande d’importations ; il semble raisonnable d’avancer un chiffre d’environ autour de 4. Cela signifierait une chute des importations de 15 % du PIB à environ 5 %, soit une réduction de 10 points de pourcentage. Et cela se traduirait par une réduction du revenu réel aux Etats-Unis de 1,5 %.

Evidemment, c’est juste un calcul illustratif ; j’ai essayé d’utiliser des chiffres raisonnables, mais il ne faut pas que vous y prêtiez trop d’importance. Mais ce que cela suggère, c’est que même une guerre commerciale qui inverserait drastiquement la mondialisation n’imposerait à l’économie des coûts comparables aux genres de mouvements que nous avons vus dans les cours boursiers.

Mais les coûts pour l’économie dans son ensemble peuvent ne pas être un bon indicateur des coûts pour les actifs d’entreprise existants.

Depuis environ 1990, les entreprises américaines se sont beaucoup appuyées sur l’hypermondialisation, sur l’approfondissement d’un régime de marché ouvert qui a encouragé la création de chaînes de valeur et leur développement autour du globe. Le notebook sur lequel j’écris a été conçu en Californie, mais il a probablement été assemblé en Chine, alors même que beaucoup de ses composants viennent de Corée du Sud et du Japon. Apple peut le produire entièrement en Amérique du nord et le ferait probablement si les tarifs douaniers s’élevaient à 30 %. Mais les usines qu’il faudrait pour le faire n’existent pas (encore).

Entretemps, les usines qui existent ont été construites pour assurer une production mondialisée et plusieurs d’entre elles seraient marginalisées et peut-être même abandonnées avec l’introduction de tarifs douaniers qui disloqueraient ces chaînes de valeur mondiales. Elles deviendraient des actifs épaves. Appelons cela le "choc anti-Chine".

Bien sûr, il s’agirait juste d’usines laissées à l’abandon par une guerre commerciale. Beaucoup de personnes seraient également laissées à l’abandon. Ce que soulignait le fameux article d’Autor et alii sur le "choc chinois" n’est pas que la croissance rapide des échanges a appauvri les Etats-Unis dans leur ensemble, mais que les changements rapides dans la localisation de la production ont déplacé un nombre significatif de travailleurs, les exposant à d’innombrables problèmes personnels et déchirant leur communauté. L’ironie est qu’un choc anti-Chine ferait exactement la même chose. Et, pour ma part, je m’inquiète bien plus de l’impact sur les travailleurs que sur le capital. (…) »

Paul Krugman, « Trade wars, stranded assets, and the stock market », 4 avril 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 19 mars 2018

Que pensent les économistes des droits de douane américains sur l’acier et l’aluminium ?

« L’administration américaine a annoncé qu’elle envisageait d’instaurer des tarifs douaniers (de 25 %) sur l’acier et (de 10 %) sur l’aluminium, soi-disant pour des raisons de sécurité nationale. Nous passons en revue ce que les économistes ont pu dire sur ce bouleversement dans la politique commerciale américaine.

Chad Brown pense que ce genre de protection a des percussions économiques et institutionnelles considérables et généralisées, pour diverses raisons. Premièrement, il réduira un montant significatif d’importations. Les nouveaux tarifs douaniers accroîtront probablement les coûts pour les constructeurs automobiles, les fabricants de conserves, les projets d’infrastructures et même l’industrie de la défense. Deuxièmement, les Etats-Unis n’ont pas déclenché de protection dans le cadre de la loi de la sécurité nationale depuis plus de 30 ans ; Reagan est le dernier à avoir imposé des restrictions dans le cadre de cette loi en 1986. L’instauration de tarifs douaniers sur l’acier et l’aluminium peut amener beaucoup à affirmer que le commerce fait peser d’autres menaces sur la sécurité nationale. Troisièmement, Brown pense que l’enquête amorcée dans le cadre de cette loi n’a pas été transparente (…). Quatrièmement, Brown affirme que la loi accorde au Président la discrétion incroyable de décider unilatéralement de la taille et de la forme de la restriction commerciale aussi bien que de sa durée. Cinquièmement, même si l’OMC permet aux pays d’imposer des restrictions quand la sécurité nationale est menacée, utiliser ce prétexte menace le système commercial basé sur des règles. (...)

Jared Bernstein dit qu’il est certain que les tarifs douaniers vont faire plus de mal que de bien, mais il affirme que cela ne signifie pas qu’il n’y a pas de problème. Il cite un article du Washington Post décrivant les impressionnants gains de productivité dans la production d’acier et se demande alors pourquoi les Etats-Unis, si ces derniers si productifs dans l’acier, présentent un tel déséquilibre persistant dans ce secteur. Il se peut que les gains de productivité des autres pays dans la production d’acier aient été plus grands ou que leurs coûts du travail soient plus faibles, mais, du moins dans l’industrie manufacturière dans son ensemble, il ne semble pas que ce soit le cas : les coûts unitaires du travail des Etats-Unis, sur une base dollars, sont inférieurs à ceux de la plupart des partenaires à l’échange, à la fois en niveaux et en termes de croissance. Bernstein pense qu’au cœur du problème, il pourrait y avoir l’énorme contribution de la Chine à l’excès de capacité mondiale, qui neutralise les gains de productivité. (...)

Noah Smith pense que les tarifs douaniers ne sont généralement pas une bonne façon de promouvoir l’industrie domestique. Ils encouragent les producteurs américains à se focaliser sur le marché captif local au lieu de trouver des façons de faire face à la concurrence rude et agité qui s’exerce au niveau mondial. Si les consommateurs américains sont forcés de n’utiliser que les produits domestiques, l’acier et l’aluminium américains risquent de finir par apparaître comme des produits de mauvaise qualité. Et si les métaux sont plus chers, cela risque non pas d’aider mais d’endommager l’industrie. Les défenseurs des tarifs douaniers affirment que l’acier et l’aluminium sont importants pour la défense nationale, mais les constructeurs de navires militaires vont devoir payer des métaux plus chers, notamment les fabricants de tanks, d’avions, d’armes et d’autres équipements cruciaux de défense. Les tarifs douaniers ne vont pas non plus ramener de bons emplois dans les usines d’acier et d’aluminium : depuis 1990, la production de métaux aux Etats-Unis est restée assez constante, mais le nombre de personnes employées dans ce secteur a régulièrement chuté, sous l’effet du progrès technique. Donc Smith pense que les Etats-Unis se sont infligé une sévère blessure en adoptant des tarifs douaniers sur les métaux.

Jeffrey Sachs affirme que cela pourrait être le premier coup tiré dans une guerre commerciale insensée et destructive. Qu’importe ce que les producteurs américains d’acier gagneront d’une guerre commerciale, ce gain sera moindre que les pertes que connaîtront les utilisateurs d’acier et les consommateurs, notamment en raison des coûts sociaux associés à la protection d’emplois non compétitifs. Mais l’essoufflement du marché boursier reflète la possibilité de quelque chose de plus désastreux : le glissement vers une guerre commerciale mondiale dans laquelle tous les pays, notamment les Etats-Unis, seraient perdants. L’économie mondiale a déjà connu un tel scénario par le passé : les guerres commerciales du début des années trente contribuèrent à déclencher, puis aggraver et prolonger la Grande Dépression. Sachs croit que les mesures de Trump reposent sur trois erreurs. Premièrement, Trump pense que les Etats-Unis génèrent des déficits commerciaux avec des pays comme la Chine et l’Allemagne parce que les Etats-Unis se font flouer d’une façon ou d’une autre par ceux-ci. La vraie raison est que les Etats-Unis épargnent trop peu et consomment de trop. Deuxièmement, Trump pense que les barrières commerciales vont protéger les Etats-Unis, mais même si ces mesures peuvent temporairement protéger l’acier américain, elles ne vont pas protéger la société américaine. Troisièmement, Trump croit que les barrières commerciales américaines vont faire ployer la Chine et renforcer la domination économique et militaire des Etats-Unis, mais la Chine et l’Europe vont sûrement riposter.

Martin Wolf écrit dans le Financial Times que ces tarifs douaniers ne sont pas importants en soi, mais que le motif avancé pour les justifier, leur niveau et leur durée, la volonté de cibler les alliés proches et la déclaration du Président selon laquelle « les guerres commerciales sont bonnes et faciles à gagner » présagent un surcroît de protectionnisme. Cette action est susceptible de marquer le début de la fin de l’ordre commercial multilatéral fondé sur les règles que les Etats-Unis avaient eux-mêmes instauré. Un point crucial est que cette action ne vise pas la Chine, qui représente moins de 1 % des importations américaines d’acier. Ses victimes sont des amis et alliés : le Brésil, le Canada, l’Union européenne, le Japon et la Corée du Sud. Ce n’est pas non plus une mesure prise contre une certaine forme de commerce déloyal. C’est une politique purement protectionniste visant à sauver les vieilles industries. Pourtant, même en ce sens, la justification est bien fragile : la production américaine d’acier et d’aluminium stagne depuis plusieurs années. Si cette action fait réellement sens à Trump, qu’est-ce qui ne le fait pas ?

Brad DeLong pense qu’au final les consommateurs américains paieront pour les tarifs douaniers. De telles mesures protectionnistes vont affecter chaque secteur de l’industrie américaine d’une façon ou d’une autre et les industriels qui utilisent l’acier et l’aluminium comme intrants vont certainement répercuter sur leurs prix de vente une partie du surcroît de coûts qu’elles subiront. Donc, Trump a essentiellement proposé une nouvelle taxe sur les résidents américains, en l’occurrence les consommateurs et les industries exportatrices, et ce fardeau sera en grande partie supporté par ses propres partisans au cœur des Etats-Unis et dans la Rust Belt.

Dani Rodrik estime que plusieurs commentateurs ont réagi de façon excessive à la possibilité de tarifs douaniers en prédisant une "guerre commerciale", voire pire, mais la réalité est que les mesures commerciales de Trump, du moins celles qu’il a adoptées jusqu’à présent, ne représentent pas grand-chose. En l’occurrence, elles ne pèsent pas lourd, que ce soit en termes d’échelle et d’ampleur, par rapport aux mesures adoptées par l’administration de Ronald Reagan dans les années quatre-vingt. Les politiques de Trump violent l’esprit, si ce n’est la lettre, des accords commerciaux d’aujourd’hui, les restrictions commerciales de Reagan ont exploité les lacunes des accords alors en vigueur. Même si leur impact global reste limité, les restrictions commerciales de Trump ont une teneur plus unilatérale, directe. Une autre différence avec les mesures adoptées sous Reagan, c’est que nous vivons une étape plus avancée de la mondialisation que les problèmes qui l’ont accompagnée sont plus grands et que les forces du nationalisme et du nativisme sont probablement plus puissantes aujourd’hui qu’à toute autre époque depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale. Alors que les politiques de Trump visent prétendument à restaurer de l’équité dans le commerce mondial, elles exacerbent ces problèmes plutôt qu’elles ne les améliorent. Un tel protectionnisme est un artifice, pas un programme sérieux pour la réforme commerciale. »

Silvia Merler, « Are we steel friends? », in Bruegel (blog), 12 mars 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 12 mars 2018

La surtaxe des importations américaines d’acier ? Un racket de protection peu efficace...

« Quel raisonnement économique avait Trump en tête lorsqu’il a annoncé des tarifs douaniers la semaine dernière ? En fait, les économistes (mais est-ce le bon terme ?) qui ont aujourd’hui son attention semblent considérer que leur boulot consiste à justifier ses croyances, quelles qu’elles soient. Par exemple, Peter Navarro a dit : "Ma fonction, vraiment, en tant qu’économiste, est d’essayer de fournir les analyses sous-jacentes qui confirment son intuition. Et son intuition est toujours juste sur ces questions".

Traduction : Navarro considère que son rôle est celui d’un propagandiste, non celui d’une source de conseil indépendant.

Mais le reste d’entre nous n’ont pas à accepter que le Cher Dirigeant ait toujours raison. Et justement, ces droits douaniers sont difficiles à justifier, même si la seule chose que vous voulez c’est créer des emplois dans le secteur manufacturier et même si on laisse de côté toutes les autres ramifications.

Pourquoi ? Parce que l’acier et l’aluminium ne sont pas des biens finaux ; personne ne consomme directement de l’acier. En fait, ce sont des biens intermédiaires, essentiellement utilisés comme intrants par les autres secteurs manufacturiers. Et si les droits douaniers qui accroissent les prix des métaux primaux peuvent accroître la production domestique de ces métaux, ils dégradent aussi la compétitivité du reste de l’industrie domestique.

Les économistes du commerce international ont l’habitude de dire beaucoup de choses à ce propos. A l’époque où les pays en développement essayaient de promouvoir leur industrie manufacturière avec des droits douaniers et des quotas d’importation, nous avions l’habitude de parler de protection efficace, ce qui dépendait de la structure d’ensemble des tarifs douaniers. Parfois, les taux effectifs de protection étaient très élevés : si vous instaurez, par exemple, un modeste droit douanier sur les voitures, mais aucun sur les composants de voiture importés, le taux effectif de protection pour l’assemblage de voitures peut facilement atteindre plusieurs centaines de pourcents. D’autres fois, cependant, les taux étaient négatifs : si vous mettez un tarif douanier sur les composants, mais pas sur les voitures, vous découragez en fait l’assemblage de voitures.

Nous pouvons clairement appliquer ce type d’analyse aux tarifs douaniers de Trump. En fait, il y a des personnes qui essayent de chiffrer tout cela, bien que je n’accorderais pas trop de poids sur ces chiffres, pour des raisons que je vais vous présenter dans quelques instants.

Ce que je veux faire, essentiellement pour soulager ma démangeaison analytique, c’est esquisser brièvement comment cette histoire devrait se dérouler dans ce cas. Pour le propos de ce billet, je vais considérer les Etats-Unis comme une petite économie ouverte faisant face à des prix mondiaux ; ce n’est pas tout à fait exact, mais je ne pense pas que cela change les points importants si nous adoptions une hypothèse plus réalise.

Donc, supposons que nous instaurions un droit douanier sur les importations d’acier. Ce que cela entraînerait, c’est une hausse du prix que les producteurs d’acier peuvent exiger et cela se traduit par un accroissement de la production d’acier.

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Mais l’acier est utilisé par d’autres industries, disons les producteurs d’automobiles, si bien que leurs coûts augmentent lorsque les prix de l’acier augmentent, ce qui déplace vers la gauche leur courbe d’offre et réduit leur production.

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Quel est au final l’effet net sur la production et les emplois de l’industrie manufacturière ? La réponse n’est pas évidente, car elle dépend des détails exacts. Dans quelle mesure la production et l’emploi dans le secteur de l’acier sont-ils sensibles aux prix ? Dans quelle mesure la production et l’emploi dans les autres secteurs sont-ils sensibles aux coûts ? Les gens essayent d’estimer tout cela, mais je n’accorderais pas trop de poids à ces estimations, simplement parce que cela nécessite de répondre à des questions bien difficiles. Et il y a de nouvelles complications, par exemple, si vous prenez en compte les possibles effets sur le taux de change.

Mais pour autant, la chose à retenir, c’est qu’en embrassant le protectionnisme, Trump impose une protection négative sur une grande partie de l’industrie manufacturière. Ce n’est pas vraiment ce qu’il veut que les gens entendent ; et il le fait presque certainement par accident, par pure ignorance (parce que ses « conseillers » n’ont justement pas pour rôle de donner des conseils).

Et c’est ainsi que nous prenons le risque d’une guerre commerciale ? »

Paul Krugman, « Trump’s negative protection racket », 10 mars 2018. Traduit par Martin Anota

jeudi 8 mars 2018

La macroéconomie de la guerre commerciale



« Est-ce que Trump reviendra sur son souhait de déclencher une guerre commerciale ? Personne ne le sait. Ce que l’on sait, c’est qu’il est obsédé par le commerce extérieur sans en savoir grand-chose, qu’il se sent attaqué sur plusieurs fronts et que son docteur lui aurait dit de manger moins de hamburgers. Il y a donc sûrement beaucoup de rage latente en lui, une rage qu’il est trop prompt à recracher sur le système commercial mondial (…).

GRAPHIQUE Solde des échanges de biens et services des Etats-Unis (en % du PIB)

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Il est intéressant de se demander ce qui se passerait si Trump essayait réellement de refermer l’écart commercial (il est actuellement de 500 milliards de dollars, non de 800 dollars, mais qui compte) en instaurant des droits de douane. L’écart commercial s’élève actuellement à 3 % du PIB, tandis que les importations représentent 15 % du PIB. Si l’élasticité-prix de la demande d’importations est environ égale à l’unité, ce qui est une estimation typique pour le court et moyen termes, un droit de douane généralisée de 20 % sur les produits importés suffirait, toute chose égale par ailleurs, pour refermer l’écart commercial. Mais rien ne resterait égal par ailleurs. Laissons de côté la possible riposte des pays étrangers, bien que cela soit quelque chose de très important en pratique. Supposons que les Etats-Unis s’en tirent bien, sans représailles étrangères. Même si c’était le cas, les choses ne se passeraient pas comme se plait à l’imaginer Trump.

Voyez-vous, détourner une demande équivalente à 3 % du PIB des produits étrangers vers les produits domestiques n’accroîtrait pas la production américaine de 3 % relativement à ce qu’elle aurait été sinon, encore moins de 4,5 % si vous vous attendez à un effet multiplicateur. Pourquoi ? Parce que l’économie américaine est proche du plein emploi. Peut-être (oui, peut-être) que nous avons une marge d’un demi-point de pourcentage pour réduire le taux de chômage avant de l’atteindre. Mais une hausse de 3 % de la production relativement à la tendance réduirait le chômage trois fois plus amplement, c’est-à-dire de 1,5 point de pourcentage. Mais cela ne se passerait tout simplement pas ainsi.

Ce qui va plutôt se passer, c’est que la Fed va relever fortement ses taux pour contenir les pressions inflationnistes qui en résulteraient (notamment parce qu’un droit de douane de 20 % accroît directement les prix d’environ 3 %). La hausse des taux d’intérêt devrait avoir deux gros effets. Premièrement, elle va affecter les secteurs sensibles au taux d’intérêt : les amis de Trump dans le secteur immobilier ne vont vraiment pas être contents, tout comme ceux qui sont fortement endettés (…). Deuxièmement, cela va pousser le dollar à la hausse, ce qui va sévèrement affecter les secteurs exportateurs américains. Mes salutations aux fermiers de l’Iowa !

Donc, le protectionnisme ne conduirait pas vraiment à une baisse du déficit commercial, et ce même si les autres pays ne ripostaient pas, tout en infligeant beaucoup de dommages à l’économie. Et ne parlons pas des bouleversements provoqués par la perturbation des chaînes de valeur internationales.

Ajoutons aussi le fait que les autres pays vont répliquer (ils sont déjà en train de préparer leurs listes cibles) et le fait que nous allons nous mettre à dos des alliés clés. Nous avons alors une bonne idée du degré de dangerosité et de stupidité d’une telle mesure. »

Paul Krugman, « The macroeconomics of trade war », 3 mars 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 26 février 2018

Les déficits jumeaux de Trump

« Il y a plusieurs années, quand les dinosaures foulaient encore la terre et que certains Républicains tenaient encore des propos raisonnés, l’administration Reagan a poursuivi une politique de réduction d’impôts et de militarisation alors même que la Fed resserrait sa politique monétaire pour lutter contre l’inflation. Cette configuration des politiques conjoncturelles présente quelque ressemblance avec celle que l’on observe actuellement avec la Trumponomics. Et deux choses sont survenues plus ou moins au même instant : pour la première fois, les Etats-Unis ont commencé à creuser de larges déficits budgétaires en temps de paix, alors même que l’économie est au plein emploi, et, parallèlement, nous avons commencé à générer des déficits commerciaux amples et soutenus.

A l’époque, Martin Feldstein a lié ces deux phénomènes en parlant de "déficits jumeaux" (twin deficits). Même si cela simplifiait un peu trop les choses (à la fin des années quatre-vingt-dix, l’économie américaine connaissait simultanément des excédents budgétaires et des déficits commerciaux, grâce à un boom de l’investissement), le raisonnement avait du sens. La relance budgétaire a directement accru les déficits commerciaux en stimulant la demande globale et la collision budgétaire-monétaire a conduit à un relèvement des taux d’intérêt, ce qui poussa également le dollar à la hausse et réorienta les dépenses des biens américains vers les biens étrangers.

Le toujours très intéressant Brad Setser suggère qu’une histoire similaire se déroule peut-être aujourd’hui, avec les réductions d’impôts alimentant un déficit commercial croissant ; ce qui serait ironique, dans la mesure où Trump n’a cessé d’être obnubilé par les déficits commerciaux et d’y voir la source de tous les maux économiques. Son billet est bien intéressant à lire, mais il y a quelques points sur lesquels j’aimerais bien revenir.

Je veux notamment souligner que, jusqu’à présent, nous n’avons observé que de modestes hausses des taux d’intérêt et absolument aucune appréciation du dollar. Donc, cela ne ressemble pas beaucoup à la Reaganomics pour l’instant. Peut-être que cela va finir par arriver ; ou peut-être que les réductions d’impôts de Trump ne vont pas beaucoup stimuler l’activité économique, mais juste alimenter les bénéfices non distribués ou être utilisées pour financer des rachats d’actions qui ne stimuleront pas beaucoup les dépenses de consommation. Ou peut-être que, comme Setser le suggère implicitement, (…) concernant les réductions d’impôts, d’autres facteurs, comme le renforcement de l’économie européenne, pousseront fortement le dollar à la baisse.

J’aimerai mieux saisir ce que dit Setser sur le revenu des investissements. Il écrit : "L’économie américaine a maintenant un large stock de dette externe, donc un taux d’intérêt nominal plus élevé aux Etats-Unis entraîne mécaniquement des paiements d’intérêts plus élevés sur cette dette externe (les paiements d’intérêts constituent une grosse partie du solde des revenus dans le compte courant, le reste comprenant le revenu des dividendes sur les investissements directs à l’étranger). La dette externe des Etats-Unis a régulièrement augmenté pour atteindre environ 50 % du PIB, donc une hausse d’un point de pourcentage du taux d’intérêt nominal se traduit par une hausse du montant des intérêts que les Etats-Unis vont devoir payer au reste du monde équivalente à un demi-point de pourcentage du PIB".

D’accord, je ne suis pas sûr du montant de dette externe auquel il se réfère. La position d’investissement international nette des Etats-Unis est d’environ – 44 % du PIB. Nos passifs bruts sont bien plus amples, s’élevant à environ 170 % du PIB, avec la composante dette de ces passifs d’environ 70 %. Tout effet d’intérêt doit affecter les passifs bruts, donc je pense que c’est plus important qu’il ne le suggère.

Premièrement, alors que les étrangers ont maintenant beaucoup d’actions aux Etats-Unis, ces derniers représentent toujours l’équivalent d’un hedge fund parmi les nations : notre dette est libellée en dollars et nous détenons des actifs qui sont effectivement en devises étrangères. Contrairement à ce que connaissent la plupart des nations débitrices, cela a pour curieuse conséquence que toute hausse du dollar aggrave notre position d’investissement nette : les passifs gonflent avec le taux de change de notre devise, pas nos actifs. Cela signifie aussi qu’une appréciation du dollar tend à avoir un effet négatif sur notre solde de revenu des investissements, si on laisse de côté les taux d’intérêt, parce que la valeur en dollars du revenu des sociétés américaines à l’étranger déclinera.

Deuxièmement, même si une grosse partie de nos passifs étrangers constitue une dette, il y a aussi beaucoup d’actions ; il y en a tellement que Rosenthal estime qu’environ un tiers des réductions d’impôts accordées aux entreprises iront au reste du monde. C’est un autre choc puissant pour le solde sur le revenu des investissements.

Donc sommes-nous dans une ère trumpienne de déficits jumeaux ? Oui, probablement. Mais les canaux via lesquels ces déficits apparaîtront seront quelque peu différents de ceux de l’époque de Reagan. »

Paul Krugman, «Trump’s twin deficits », 16 février 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 19 février 2018

Quelle sera l’efficacité de la relance de Trump ?

« Lorsque se généralisait l’austérité au milieu de la Grande Récession, certains d’entre nous ont passé beaucoup de temps à réfléchir et à écrire à propos des multiplicateurs budgétaires. Après avoir lu Neil Irwin sur la nouvelle approche budgétaire adoptée par les Républicains, je n’ai pu m’empêcher de replonger dans cet ancien débat pour imaginer quel en sera l’impact économique à court terme. En l’occurrence, à quel genre d’effet multiplicateur pouvons-nous nous attendre ?

Les preuves empiriques les plus convaincantes sur les multiplicateurs budgétaires sont, selon moi, celles qui sont tirées des expériences naturelles : des situations pour lesquelles les données politiques historiques indiquent que les gouvernements ont entrepris d’amples modifications du montant des impôts ou des dépenses publiques, ce qui nous permet de voir les effets de ces chocs budgétaires sur la croissance relativement à ce que l’on s’attendait précédemment. (Les tentatives utilisant des techniques statistiques sophistiquées pour extraire les chocs budgétaires se sont révélées être bien moins performantes.)

Nous pouvons trouver beaucoup de ces travaux du côté du FMI. En 2010, le FMI a publié un rapport sur les politiques d’austérité (le chapitre 3), qui répliquait à ceux qui croyaient aux "austérités expansionnistes", en utilisant les données historiques pour évaluer l’impact des plans d’austérité adoptés par le passé. Cette analyse a suggéré un multiplicateur d’environ 0,5 : une réduction des dépenses équivalente à 1 point de PIB aurait tendance à réduire la production d’environ un demi-point de pourcentage.

Mais les plans d’austérité ont souvent été entrepris par le passé dans des conditions monétaires normales, c’est-à-dire lorsque les banques centrales pouvaient compenser (et compensaient effectivement) les effets de la contraction budgétaire sur l’activité en réduisant leurs taux d’intérêt. A l’inverse, l’austérité qui a été adoptée après 2009 l’a été dans des pays où les taux d’intérêt étaient déjà à zéro et ne pouvaient donc pas baisser davantage. Vous vous attendriez à ce que le multiplicateur budgétaire soit plus élevé dans ces conditions et, effectivement, plusieurs études (notamment celle très influence de Blanchard et Leigh) ont décelé un multiplicateur d’environ 1,5, c’est-à-dire trois fois plus important que l’estimation précédente. (Nakamura et Steinsson ont abouti à un résultat similaire en utilisant ingénieusement les données régionales relatives aux dépenses de défense aux Etats-Unis pour estimer le multiplicateur.)

Aujourd’hui, le gouvernement américain est sur le point d’adopter une relance budgétaire avec des réductions d’impôts et des hausses de dépenses publiques dans une économie où le chômage atteint déjà les 4 % et où la banque centrale relève déjà ses taux pour contenir une potentielle inflation. Autrement dit, nous sommes dans des conditions monétaires normales, si bien qu’on peut s’attendre à un multiplicateur budgétaire assez faible.

J’ai eu du mal à trouver quelle serait l’ampleur exacte de cette relance, mais il semble qu’elle représenterait l’équivalent de 2 % du PIB pour l’année fiscale 2019. Avec un multiplicateur de 0,5, cela ajouterait 1 % à la croissance.

Pour autant, je pense que cette estimation est optimiste. D’une part, l’impact exact des réductions d’impôts des entreprises (qui constituent l’essentiel de la relance) sur les dépenses reste bien imprécis. En outre, le chômage est de seulement 4 % ; selon la loi d’Okun, la relation habituelle entre la croissance et les variations du chômage, un supplément de croissance de 1 % ramènerait le chômage à 3,5 %, ce qui est très faible au regard des normes historiques, si bien que la Fed risque de réagir agressivement à cette relance.

Donc, nous risquons d’ajouter moins d’un pourcent, peut-être même encore moins, à la croissance. Ce n’est pas rien, mais ce n’est pas grand-chose. »

Paul Krugman, « How big a bang for Trump’s buck? », 10 février 2018. Traduit par Martin Anota

samedi 17 février 2018

Est-ce que les déficits de Trump importent ?

« Est-ce que les Démocrates doivent se plaindre des amples déficits que Trump et les Républicains sont en train de creuser ? Ou est-ce que cela accréditerait le discours des Républicains qui faisait apparaître la relance de 2009 comme inadéquate et justifia l’austérité des années suivantes ?

La réponse que donne l’économie orthodoxe est simple. Au cours d’une récession, lorsque les taux d’intérêt ont atteint leur borne inférieure (1), vous ne devez pas vous inquiéter du déficit et vous devez ignorer ceux qui s’en inquiètent. Les déficits doivent être suffisamment amples pour permettre à l’économie d’amorcer sa reprise. La relance budgétaire doit être maintenue tant que les banques centrales n’estiment pas nécessaire de relever les taux d’intérêt au-dessus de leur borne inférieure. Les politiciens ont échoué à suivre ce conseil durant la dernière récession.

A l’inverse, quand l’économie n’est pas en récession et que les taux d’intérêt sont parfaitement capables de contrôler la demande agrégée, alors des déficits suffisamment élevés pour accroître la dette publique peuvent très bien constituer un problème. Pour diverses raisons, et notamment le risque d’une récession, il vaut mieux avoir des déficits à un niveau qui réduit graduellement le ratio dette publique sur PIB, à moins que vous ayez sinon une bonne raison de faire le contraire.

Il y a plusieurs raisons pourquoi, en-dehors d’une récession, il peut être mauvais pour l’économie de creuser des déficits soutenus qui accroîtraient régulièrement le ratio dette publique sur PIB, mais je vais me contenter d’en exposer la plus évidente. Pour un niveau donné des dépenses publiques, l’intérêt sur la dette publique doit provenir des taxes. Plus la dette publique est importante, plus les impôts seront élevés. C’est un problème parce qu’une pression fiscale élevée désinciterait les gens à travailler et qu’elle serait aussi injuste d’un point de vue intergénérationnel.

Ce dernier point est évident si vous y pensez. La génération actuelle peut abolir les impôts et financer toutes les dépenses, notamment le service de la dette, en empruntant davantage. Cela ne peut continuer indéfiniment, donc à un certain moment les impôts doivent augmenter. Toute une génération a évité de payer des impôts, mais au prix d’un surcroît d’impôts pour les générations suivantes.

Par conséquent, à moins qu’il y ait une bonne raison comme une récession (2), un gouvernement responsable ne va pas projeter de soutenir un déficit à un moment où il accroît le ratio dette publique sur PIB. Le problème est qu’il est très tentant pour un gouvernement de ne pas être responsable. L’actuel gouvernement américain, qui est essentiellement une ploutocratie, veut par-dessus tout réduire les impôts pour les très riches et s’il le fait sans accroître en même temps les impôts payés par d’autres personnes, c’est-à-dire en creusant un déficit, il pense qu’il peut s’en sortir. Les Démocrates ont toutes les raisons de dire que c’est irresponsable, bien qu’ils doivent bien sûr souligner avant tout que les dernières personnes qui ont besoin d’une baisse d’impôt sont les très riches.

Malheureusement, être responsable peut sembler plutôt terne et ennuyeux, donc il peut être tentant d’exagérer les choses en prédisant qu’un désastre surviendra si les déficits augmentent. Ce n’est pas une bonne stratégie, parce que vous criez au loup. D’amples déficits sont comme la boulimie. Si vous y avez recours une ou deux fois, vous allez survivre. Si vous vous y adonnez chaque jour, vous allez mourir jeune. La seule différence avec la boulimie est qu’avec les déficits, ce n’est pas vous qui en subissez les conséquences, mais vos enfants.

Voilà pour l’économie orthodoxe. Que dire à propos de la modern monetary theory (MMT), qui suggère souvent que les déficits n’importent pas ? C’est erroné : ce que dit en fait la MMT est que l’inflation doit déterminer ce que le déficit doit être. Si l’inflation semble rester sous la cible, vous pouvez et devez avoir un plus large déficit et vice versa. C’est parce qu’ils pensent que la banque centrale, en changeant les taux d’intérêt pour contrôler l’inflation, gâche son temps, parce qu’ils croient que les taux n’ont pas d’impact prévisible sur la demande et l’inflation. Si c’était vrai, alors même les économistes orthodoxes conviendront que le déficit doit être à un tel niveau qu’il permette de maintenir l’inflation à la cible. La différence entre la MMT et l’orthodoxie est si la banque centrale gâche ou non son temps en cherchant à contrôler l’inflation.

Dans une mesure importante, qu’importe la perspective que vous adoptez, réfléchir à la politique de stabilisation ou aux déficits de long terme peut être assez embrouillé lorsque cela touche aux réductions d’impôts des Républicains. La raison pour laquelle les Républicains financent principalement les réductions d’impôts accordées aux plus riches en empruntant est que cela semble ne rien coûter à personne. Si les impôts n’augmentent pour personne, selon ce raisonnement, pourquoi devrions-nous nous inquiéter si les riches sont encore plus riches ? (…) Il y a deux possibilités. La première est que, s’il est possible de réduire de façon permanente certains impôts sans en accroître d’autres, ni réduire les dépenses, pourquoi la réduction d’impôt ne devrait-elle pas être accordée à ceux qui en ont besoin plutôt qu’à ceux qui n’en ont pas besoin ? La seconde possibilité, plus probable, est que ce n’est pas soutenable, si bien que, dans ce cas, à un certain moment les impôts payés par les gens ordinaires vont s’accroître ou les dépenses dont profitent ces derniers seront réduites pour rembourser les réductions d’impôts qui ont été accordées aux riches. Dans tous les cas, les gens ordinaires y perdent. Nous focaliser sur les déficits ou l’inflation nous détourne juste de la vérité.

(1) Il y a borne inférieure lorsque la banque centrale pense que les baisses de taux d’intérêt deviennent ou sont proches de devenir un instrument imprévisible et par conséquent inefficace.

(2) Un désastre naturel plutôt qu’un désastre provoqué par l’Homme peut justifier un creusement des déficits. L’investissement public sur les infrastructures à haut rendement en est une autre raison. »

Simon Wren-Lewis, « Do Trump’s deficits matter? », in Mainly Macro (blog), 16 février 2018. Traduit par Martin Anota

dimanche 1 octobre 2017

Les baisses d’impôts de Trump ? Du vaudou, seulement du vaudou !

« J’ai aimé la comparaison historique que Binyamin Appelbaum a proposé entre, d’un côté, la réduction des impôts de Trump et, de l’autre, celles de Reagan et de Bush, même si j’ai peur qu’une telle comparaison risque de suggérer à certains que ces dernières étaient justifiées. Elles ne l’étaient pas. La réduction d’impôts de Reagan a renversé la tendance baissière à long terme du ratio dette publique sur PIB, les allègements d’impôts de Bush ont défait les progrès budgétaires des années Clinton. Inversement, la hausse d’impôts de Clinton a contribué à générer des excédents, même lorsque l’économie connaissait un boom ; ce ne sont pas les suspects habituels que prédit la droite !

GRAPHIQUE 1 Dette publique des Etats-Unis (en % du PIB)

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Cela dit, les réductions d’impôt de Trump aujourd’hui sont encore une plus mauvaise idée que celles mises en œuvre dans le cadre de la Reaganomics, et pas seulement parce que nous partons d’un niveau de dette publique bien plus élevé, un héritage de la crise financière, qui a déprimé les recettes et temporairement stimulé les dépenses. Il ne faut pas non plus oublier que nous partons d’un taux marginal d’imposition encore bien plus faible qu’à l’époque de Reagan. Voici l’histoire moderne du taux marginal d’imposition :

GRAPHIQUE 2 Taux marginal d’imposition aux Etats-Unis (en %)

Paul_Krugman__taux_marginaux_d__imposition_Etats-Unis.png

Ainsi, Reagan a réduit les taux d’imposition alors que ceux-ci s’élevaient initialement à 70 % ; Trump va les réduire, alors qu’ils sont déjà quasiment moitié moindres. Pourquoi est-ce important ? En fait, pour deux raisons. Premièrement, les réductions d’impôts sont supposées stimuler la croissance économique en accroissant le montant d’un supplément de revenu que quelqu’un peut garder pour lui-même. Quand vous partez d’un taux d’imposition de 70 %, réduire le taux d’un pourcent accroît la composante ramenée à la maison de 1/30, soit plus de 3 %. Quand vous commencez de 39,6 %, la même réduction d’impôts accroît le morceau ramené à la maison de 1/60, soit moitié moins. En d’autres mots, nous nous attendons à ce que les effets incitatifs d’une réduction d’impôts donnée soient désormais moitié moindres que ce qu’ils étaient sous Reagan.

Et supposons, pour simplifier l’exposé, que vous parvenez à obtenir un supplément de croissance économique. Dans quelle mesure ce gain de croissance générera-t-il des recettes fiscales supplémentaires ? Cela dépend du taux marginal d’imposition, qui est bien plus faible aujourd’hui qu’il ne l’était en 1981 ; il est moitié moindre. Donc, même si vous croyez que l’économie vaudou a marché sous Reagan (ce qui n’est pas le cas), il faudrait un peu plus de vaudou, environ 4 fois plus, pour qu’elle marche aujourd’hui. Ce qui nous amène à nous poser la question suivante : mais comment sont-ils parvenus à présenter cela comme un plan responsable ? Oh, mais oui : ils ont juste menti. »

Paul Krugman, « Voodoo gets even voodooier », in The Conscience of a Liberal (blog), 28 septembre 2017. Traduit par Martin Anota

samedi 18 mars 2017

L’anachronique stratégie commerciale de Trump



« (…) Dans ses discours et ses tweets, Trump s’en est pris agressivement à la mondialisation. Il a choisi Robert Lighthizer, très connu pour ses positions protectionnistes, comme Représentant du Commerce. Et les deux autres membres de son triumvirat en matière de commerce (Wilbur Ross, secrétaire du Commerce, et Peter Navarro, le conseiller en commerce de la Maison Blanche, ne sont pas moins protectionnistes que Lighthizer.

Beaucoup parmi les classes populaires et moyennes aux Etats-Unis croient que les accords de libre-échange expliquent pourquoi leurs revenus ont stagné au cours des deux dernières décennies. Donc, Trump cherche à leur fournir une "protection" en choisissant des protectionnistes.

Mais Trump et ses collaborateurs ont mal diagnostiqué le problème. Même si la mondialisation a pu jouer un rôle déterminant dans le déclin de la classe moyenne, c’est également le cas de l’automatisation. Lighthizer et Ross ont essentiellement travaillé dans des secteurs du vingtième siècle tels que la production métallurgique, ce qui les a convaincus de poursuivre des solutions héritées du vingtième siècle pour les problèmes que les Etats-Unis rencontrent au vingt-et-unième siècle.

Malheureusement, le protectionnisme du vingtième siècle ne va pas stimuler la compétitivité des secteurs américains, même s’il contribue à sauver des milliers d’emplois dans des secteurs très médiatisés. En outre, l’abandon des accords commerciaux et le relèvement des tarifs douaniers ne vont pas créer de nouveaux emplois bien payés dans les usines. Pire, les tarifs douaniers risquent de seulement infliger davantage de mal aux travailleurs.

Trump et son équipe ne comprennent pas quelque chose d’important : la mondialisation à l’œuvre au vingt-et-unième siècle est tirée par le savoir et non par le commerce. Une puissante baisse des coûts de communication a permis aux entreprises américaines de délocaliser leur production dans les pays à faibles salaires. Entretemps, pour synchroniser leurs processus de production, les firmes ont aussi délocalisé beaucoup de leur savoir-faire en matière de techniques, de marketing et de gestion. C’est cette "délocalisation du savoir" qui a changé la donne pour les travailleurs américains.

En 2017, les travailleurs américains ne sont pas en concurrence avec la main-d’œuvre étrangère à faible salaire, le capital et la technique de la même façon qu’ils ont pu l’être au cours des années 1970. Ils sont en concurrence avec une combinaison de main-d’œuvre étrangère à faibles salaires et de savoir-faire américain. Nous pouvons conceptualiser cela en considérant les produits américains comme n’étant pas faits aux Etats-Unis, mais dans l’Usine Amérique du Nord. Les biens produits dans l’Usine Amérique du Nord sont en concurrence avec les biens produits dans l’Usine Asie, l’Usine Europe, et ainsi de suite.

Cela signifie que si l’administration Trump impose des tarifs douaniers, cela va transformer les Etats-Unis en une île à hauts coûts pour les intrants industriels. Les entreprises peuvent être poussées à ramener une partie de leur production aux Etats-Unis, si celle-ci vise effectivement les consommateurs américains. Mais elles vont également être encouragées à délocaliser la production qui est destinée aux marchés à l’export, de façon à ce qu’elles puissent concurrencer les producteurs japonais, allemands et chinois en-dehors des Etats-Unis.

Augmenter les tarifs douaniers sur les importations, sans toucher aux flux d’idées et de propriété intellectuelle, c’est comme essayer d’empêcher l’eau de couler de ses mains en serrant les poings. Une approche plus rationnelle consisterait à accepter les réalités du vingt-et-unième siècle. La révolution de l’information a changé le monde d’une telle façon que les tarifs douaniers ne peuvent inverser les choses. Avec des travailleurs américains déjà en concurrence avec les robots dans l’économie domestique et avec les travailleurs à faibles salaires à l’étranger, une perturbation des importations va juste créer davantage d’emplois pour les robots.

Trump doit protéger les travailleurs individuels, par les emplois individuels. Les processus associés à la mondialisation du vingt-et-unième siècle sont trop soudains, imprévisibles et incontrôlables pour que l’on s’appuie sur des mesures statiques comme les tarifs douaniers. Les Etats-Unis ont plutôt besoin de restaurer leur contrat social afin que les travailleurs puissent tirer davantage bénéfice des gains générés par l’ouverture commerciale et par l’automatisation. La mondialisation et le progrès technique ne sont pas des processus indolores, donc il faudra toujours mettre en place des programmes de requalification, de formation tout au long de la vie, des programmes de mobilité et de soutien au revenu, et des transferts de revenu régionaux.

En poursuivant de telles politiques, l’administration Trump aura plus de chances de réussir à redonner à l’Amérique sa "grandeur" pour les classes moyennes et populaires. La mondialisation a toujours créé plus d’opportunités pour les travailleurs les plus compétitifs et plus d’insécurité pour les autres. C’est pourquoi un fort contrat social avait été établi durant la période de libéralisation d’après-guerre en Occident. Durant les années 1960 et 1970, les institutions telles que les syndicats se sont développées et les gouvernements pris de nouvelles mesures pour faciliter l’accès à l’éducation, développer la sécurité sociale et introduire une imposition progressive. Tout cela a contribué à ce que les membres des classes moyennes puissent se saisir des nouvelles opportunités lorsque celles-ci sont apparues.

Au cours des deux dernières décennies, la situation a énormément changé : la mondialisation s’est poursuivie, mais le contrat social s’est déchiré. La première priorité de Trump devrait être de le refondre ; mais ses conseillers en commerce ne le comprennent pas. Malheureusement, ils semblent vouloir se contenter de tarifs douaniers, or ceux-ci vont perturber les chaînes de valeur mondiales, peut-être entraîner des guerres commerciales et surtout accélérer la délocalisation de l’industrie américaine à l’étranger. »

Richard Baldwin, « Trump’s anachronistic trade strategy », 9 février 2017. Traduit par Martin Anota

dimanche 29 janvier 2017

Reagan, Trump et l’industrie



« (…) Que risque-t-il de se passer aux Etats-Unis du côté du commerce extérieur et de l’industrie au cours des toutes prochaines années ?

En fait, nous avons ce qui semble être un assez bon précédent au début des années quatre-vingt, dans les années Reagan – moins la sévère récession et la reprise au bon moment, qui occultèrent quelque peu ce qui s’est passé du côté du commerce extérieur. Laissons donc de côté la récession Volcker et la reprise qui s’ensuivit, ce que nous avons eu, c’est une explosion des déficits budgétaires via les réductions d’impôts et les dépenses militaires, combinée à des mesures protectionnistes ; ce n’est pas qu’une simple légende entourant Reagan, mais les quotas sur les importations d’automobiles japonaises constituèrent l’une des plus grandes mesures protectionnistes que l’on ait pu connaître après la Seconde Guerre mondiale.

Je suis quelque peu incertain de ce que sera l’orientation de la politique budgétaire sous Trump : les déficits budgétaires vont sûrement exploser, mais je ne croirais pas à l’augmentation des dépenses publiques dans les infrastructures tant que je ne l’aurais pas vue et, au vu des réductions sauvages dans les prestations sociales destinées aux plus modestes, il n’est pas certain que l’orientation nette de la politique budgétaire soit expansionniste. Mais supposons qu’elle le soit. Que se passera-t-il alors ?

Eh bien, ce que l’on observa au cours de la présidence Reagan, c’est-à-dire des "déficits jumeaux" (twin deficits) : le déficit budgétaire entraîna une hausse des taux d’intérêts, celle-ci alimenta l’appréciation du dollar et cette dernière aggrava le déficit commercial, en particulier en ce qui concerne les biens manufacturés (ceux qui constituent toujours l’essentiel des biens échangeables). Cela accéléra le déclin de l’industrie dans l’économie américaine :

GRAPHIQUE Part de l'industrie dans l'emploi aux Etats-Unis (en %)

Paul_Krugman__Fred__part_de_l__emploi_industriel_manufacturier__Etats-Unis__Reagan.png

source : Fred (2017

(...) Et cela s’est produit malgré une forte dose de protectionnisme.

Donc, la politique de Trump va probablement suivre la même trajectoire ; elle va en fait accélérer la contraction de l’activité manufacturière malgré tout le boucan que l’on fait à propos du sauvetage de quelques centaines d’emplois ici et là. D’un autre côté, le Bureau des Statistiques du Travail se retrouvera d’ici là entièrement politisé et recevra l’ordre de n’annoncer que de bonnes nouvelles, peu importe ce qui se passera. »

Paul Krugman, « Reagan, Trump, and manufacturing », in The Conscience of a Liberal (blog), 25 janvier 2017. Traduit par Martin Anota