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Tag - incertitude

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dimanche 15 décembre 2019

Qu’y a-t-il de si mauvais avec l’incertitude ?

« La seule certitude en politique aujourd’hui est celle qu’elle est incertaine. D’un point de vue britannique, il y a le jeu d’échecs apparemment sans fin autour du Brexit (…). Je suis sûr qu’il ne m’est pas nécessaire d’évoquer la situation aux Etats-Unis.

L’idée répandue est que l’incertitude politique est une mauvaise nouvelle, du moins pour l’économie. Est-ce réellement le cas ? Et si c’est le cas, pourquoi ? (…)

Les preuves empiriques tirées de la recherche menée par plusieurs économistes suggèrent que l’incertitude est en effet un frein pour l’activité économique. Nuno Limão et ses collègues ont montré que l’incertitude à propos de la politique commerciale est elle-même un genre de barrière à l’échange. Meredith Crowley et ses collègues ont constaté que les entreprises britanniques étaient moins susceptibles d’entrer sur les marchés de l’UE et plus susceptibles d’en sortir, si ces marchés étaient plus exposés au risque d’un effondrement dans les négociations du Brexit. Et Nicholas Bloom a constaté que l’incertitude, mesurée de plusieurs façons, tend à être une cause des récessions aussi bien que leur conséquence. Donc le problème est réel, mais qu’est-ce qui provoque exactement cela ?

Une théorie est qu’il y a quelque chose de profondément dérangeant à propos de l’ambigüité. En 1961, un jeune économiste prometteur appelé Daniel Ellsberg a exploré cette question dans le Quarterly Journal of Economics. (Ellsberg a ensuite acquis une plus large notoriété en devenant le lanceur d’alerte qui fit fuiter les Pentagon Papers.)

Ellsberg imagina un jeu impliquant deux urnes. Vous savez que chaque urne contient une centaine de balles et que certaines sont rouges et les autres noires. Vous savez que la première urne contient 50 balles rouges et 50 balles noires. Vous ne connaissez par contre pas la répartition entre boules noires et rouges dans la seconde urne. Imaginons que je vous propose de recevoir 100 dollars si la boule que vous tirez d’une urne est rouge. Dans quelle urne allez-vous préférer piocher, la première ou seconde ? La plupart des gens préfèrent la première. Mais les gens préfèrent aussi la première urne si on leur propose 100 dollars pour une balle noire. Ce n’est pas parce qu’ils pensent que leurs chances sont meilleures (logiquement, la première urne ne peut possiblement être un meilleur choix à la fois pour les balles rouges et pour les balles noires). C’est juste que le risque connu semble moins inconfortable que le risque ambigu. L’aversion à l’inconnu peut expliquer en partie pourquoi l’incertitude semble corroder les fondations de l’économie. Mais je pense que le principal problème est quelque chose de bien moins éthéré.

Imaginez que vous soyez un entrepreneur avec des projets et des permis pour construire, disons, une usine de recyclage de cartons à Peterborough. S’il y a une Brexit assez doux ou aucun Brexit, vous pensez qu’une grande usine serait le plus rentable. S’il y a un Brexit dur ou aucun accord, vous pensez que vous pouvez faire le maximum de profit avec une plus petite installation. Qu’allez-vous faire ?

C’est simple : vous allez attendre. Vous attendez même si voulez construire dans tous les cas une usine. Vous attendez parce que vous prendriez une meilleure décision si l’incertitude autour du Brexit disparaissait. L’incertitude fait qu’il est plus rentable de retarder l’investissement.

C’est la théorie. Qu’est-ce que les données suggèrent ? Au Royaume-Uni, l’investissement du secteur privé est remarquablement faible, alors même que le Royaume-Uni n’est pas en récession. En fait, il est difficile de trouver une époque passée où une économie britannique en croissance a été accompagnée d’un investissement aussi faible. Cette faiblesse a persisté depuis à peu près l’époque du référendum en 2016. Il est faible, aussi bien historiquement qu’en comparaison avec la situation aux Etats-Unis et en Allemagne. Peut-être que c’est une coïncidence, mais j’en doute.

Face à l’incertitude, les firmes vont préférer la flexibilité. Les économistes Benjamin Nabarro et Christian Schulz (…) ont un raisonnement intéressant. Ils suggèrent qu’au vu de l’incertitude durable autour du Brexit, ce désir de flexibilité est satisfait par l’embauche de travailleurs plutôt que par d’amples investissements en capital. C’est une manière d’accroître la production sans faire quelque chose d’irréversible. C’est une bonne nouvelle pour l’emploi et une mauvaise nouvelle pour l’investissement et la productivité.

Mon exemple de l’usine de recyclage de cartons suggérait que l’incertitude va avoir tendance à déprimer l’investissement, mais l’incertitude n’est pas toujours un obstacle de cette façon. Si le permis de construction pour cette usine de recyclage a une date d’expiration, imposant de faire quelque chose aujourd’hui ou de se résigner à ne jamais rien faire, vous allez opter pour le scénario qui vous semble le plus probable sur l’instant et construire quelque chose en fonction de ce scénario. Si l’incertitude n’était pas résolue avant 2025, vous pourriez aussi vous dire que les coûts d’un retard sont trop importants et construiriez quelque chose immédiatement.

Il y a même des situations où l’incertitude encourage les investissements exploratoires : ne sachant pas ce qui va arriver, vous allez essayer de vous assurer d’avoir pied dans chaque scénario qui vous semble possible. Par exemple, la possibilité infime que le gouvernement d’un grand pays puisse s’engager sérieusement contre le changement climatique encourage la recherche dans les technologies à faible carbone.

Toute incertitude ne déprime pas forcément l’investissement alors. Mais il y a un scénario qui risque de geler les projets de tout le monde, c’est celui-ci : une décision majeure avec de lourdes conséquences qui se trouve continuellement retardée. Si cela vous rappelle quelque chose, vous n’êtes pas le seul. »

Tim Harford, « What exactly is so bad about uncertainty, anyway? », octobre 2019. Traduit par Martin Anota



aller plus loin... lire « Le rôle de l'incertitude dans les cycles d’affaires »

mercredi 14 août 2019

Pourquoi la guerre commerciale de Trump effraye autant les marchés

« Ce que les marches obligataires suggèrent, c’est que la belligérance croissante de Donald Trump sur le commerce accroît le risque de récession. Mais je n’ai vu personne expliquer clairement pourquoi cela pourrait être le cas. Le problème n’est pas simplement, ni même principalement, qu’il semble vraiment être un homme de droits de douane. Le problème est qu’il est un homme des droits de douane capricieux et imprévisible. Et que cette tendance à faire des caprices est réellement mauvaise pour l’investissement des entreprises.

Tout d’abord : pourquoi est-ce que je me focalise sur les marchés obligataires et non sur les marchés d’actions ? Non pas parce que les investisseurs obligataires sont moins sanguins et plus rationnels que les actionnaires, bien que cela pourrait être le cas. Non, c’est parce que la croissance économique anticipée a un effet bien plus clair sur les obligations que sur les actions.

Supposons que le marché devienne pessimiste à propos du rythme de la croissance l’année prochaine ou même au-delà. Dans ce cas, il va s’attendre à ce que la Fed réagisse en réduisant les taux d’intérêt de court terme et ces anticipations vont se refléter par une chute des taux de long terme. C’est pourquoi l’inversion de la courbe des taux (l’écart entre les taux de long terme et ceux de court terme) inquiète tant. Par le passé, elle a toujours signalé une récession imminente (en gris sur le graphique). Et le marché semble en effet prédire que cela va survenir à nouveau.

GRAPHIQUE Courbe des taux aux Etats-Unis (en %)

Paul_Krugman__courbe_des_taux_yield_curve_recession_Etats-Unis.png

Mais que dire des actions ? Une croissance plus faible signifie moins de profits, ce qui est mauvais pour les actions. Mais elle signifie aussi des taux d’intérêt plus faibles, ce qui est bon pour les actions. En fait, parfois de mauvaises nouvelles sont de bonnes nouvelles : un mauvais indicateur économique pousse les actions à la hausse, parce que les investisseurs pensent qu’elle va amener la Fed à réduire ses taux. Donc le cours des actions n’est pas un bon indicateur des anticipations de croissance.

D’accord, on en a fini avec les préliminaires. Parlons maintenant des droits de douane et de la récession.

Vous entendez souvent dire que le protectionnisme provoque des récessions, que le Smoot-Hawley Act aurait provoqué la Grande Dépression, etc. Mais c’est loin d’être clair (…). Oui, l’économie de base dit que le protectionnisme nuit à l’économie. Mais celui-ci provoque des dommages via du côté de l’offre, rendant l’économie mondiale moins efficace. Les récessions, cependant, sont habituellement provoquées par une insuffisance de la demande et il n’est pas du tout certain que le protectionnisme ait nécessairement un effet négatif sur la demande.

Je m’explique : une guerre commerciale mondiale pousserait chacun à changer ses dépenses de façon à moins acheter d’importations et davantage acheter de biens et services domestiques. Cela va réduire les exportations de chacun, provoquant des destructions d’emplois dans les secteurs exportateurs, mais cela va en parallèle accroître les dépenses et l’emploi dans les secteurs concurrencés par les importations. Il n’est pas du tout évident dans quel sens irait l’effet net.

Pour donner un exemple concret, considérez l’économie mondiale dans les années cinquante, avant la création du marché commun et bien avant la création de l’OMC. Il y avait beaucoup de protectionnisme et bien moins d’échanges internationaux qu’il n’y en a eu par la suite. (La révolution des conteneurs a eu lieu plusieurs décennies après.) Mais l’Europe de l’Ouest et l’Amérique du Nord étaient généralement plus ou moins au plein emploi.

Donc pourquoi les accès de colère tarifaires de Trump semblent avoir un effet négatif prononcé sur les perspectives économiques à moyen terme ? La réponse, selon moi, est qu’il ne se contente pas seulement d’accroître les droits de douane, mais qu’il le fait d’une façon imprévisible.

Les gens commettent des confusions quand ils parlent à propos des effets adverses de l’incertitude économique, en utilisant fréquemment le terme d’"incertitude » pour en fait évoquer « une probabilité accrue que quelque chose de mauvais va arriver". Ce n’est pas vraiment de l’incertitude : cela signifie que les anticipations moyennes des événements futurs sont plus pessimistes, donc c’est une chute de la moyenne, non une hausse de la variance. Mais l’incertitude à proprement parler peut avoir de sérieux effets adverses, en particulier sur l’investissement.

Je vais donner un exemple hypothétique. Supposons qu’il y ait deux entreprises, Cronycorp et Globalshmobal, qui seraient affectées de façons opposées si Trump imposait ou non un nouveau train de droits de douane. Cronycorp aimerait vendre des produits que nous sommes en train d’importer et construirait une nouvelle usine pour produire si elle est assurée qu’elle serait protégée par des droits de douane élevés. Globalshmobal considère l’idée de construire une nouvelle usine, mais elle dépend fortement des intrants importés, si bien qu’elle ne construirait pas d’usine si ces importations faisaient l’objet de droits de douane élevés.

Supposons que Trump aille de l’avant (…) en imposant des droits de douane élevés et en les rendant permanents. Dans ce cas, Cronycorp lancera son projet d’investissement, tandis que Globalshmobal annulera le sien. L’effet global sur les dépenses serait plus ou moins un remous. Maintenant, supposons que Trump annonce que nous obtenions un nouvel accord : tous les droits de douane sur la Chine sont annulés, de façon permanente (…). Dans ce cas, Cronycorp va annuler ses projets d’investissement, mais Globalshmobal lancerait le sien. A nouveau, l’effet global sur les dépenses est un remous. Mais maintenant, introduisons une troisième possibilité, celle selon laquelle personne ne sait ce que Trump va faire, probablement même pas Trump lui-même, puisque cela va dépendre de ce qu’il voit sur Fox News la veille au soir. Dans ce cas, ni Cronycorp, ni Globalshmobal ne vont lancer leurs projets d’investissement : Cronycorp parce qu’elle n’est pas sûr que Trump mettra à exécution ses menaces tarifaires, Globalshmobal parce qu’elle n’est pas sûre qu’il ne le fera pas.

Pour le dire de façon technique, les deux entreprises vont voir une valeur d’option à retarder leurs investissements jusqu’à ce que la situation soit plus claire. Cette valeur d’option est fondamentalement un coût pour l’investissement et plus la politique de Trump est imprévisible, plus ce coût est élevé. Et c’est pourquoi les colères commerciales exercent un effet dépressif sur la demande.

De plus, il est difficile de voir ce qui peut réduire cette incertitude. La législation commerciale américaine donne au président une forte autorité discrétionnaire pour imposer des droits de douane ; la loi ne fut pas conçue pour traiter avec un dirigeant qui ne sait pas gérer ses pulsions. Il y a deux ans, plusieurs analystes s’attendaient à ce que Trump soit retenu par ses conseillers, mais ses conseillers les plus compétents ont quitté son administration, beaucoup de ceux qui restent sont stupides et, de toute façon, il paraît qu’il accorde peu d’attention aux conseils des autres.

Rien de tout cela ne garantit une récession. L’économie américaine est énorme, il y a plein d’autres choses qui se passent en-dehors du domaine de la politique commerciale et d’autres domaines de politique économique n’offrent pas autant de liberté pour les caprices présidentiels. Mais maintenant vous comprenez pourquoi les colères tarifaires de Trump ont un tel effet négatif. »

Paul Krugman, « Tariff tantrums and recession risks », 7 août 2019. Traduit par Martin Anota



aller plus loin…

« L’inversion de la courbe des taux signale-t-elle l’imminence d’une récession aux Etats-Unis ? »

« Petite macroéconomie des droits de douane »

« Le coût de la guerre commerciale de Trump pour l’économie américaine »

dimanche 22 mars 2015

Incertitude et chômage

« La forte hausse du chômage aux Etats-Unis a entraîné un débat autour des facteurs qui en sont à l’origine. Au troisième trimestre 2014, le taux de chômage à long terme restait au-dessus de 2 %, c’est-à-dire bien supérieur au taux de 0,7 % enregistré en 2007. Parmi les facteurs possibles, l’incertitude économique a été tenue responsable pour la lenteur de la reprise sur le marché du travail américain. L’étude séminale de Nicholas Bloom (2009) montre que, en présence d’incertitude, un mécanisme d’attentisme peut être l’origine à du cycle d’affaires américain. L’incertitude est par nature inobservable, si bien que les chercheurs se focalisent sur la construction d’un indicateur d’incertitude variable au cours du temps à partir de diverses sources de données. Notre première contribution est de construire deux indices séparés qui capturent l’incertitude agrégée et l’incertitude sectorielle à partir d’une source commune : la volatilité sur les marchés boursiers américains.

Théoriquement, les chocs d’incertitude influence l’évolution du taux de chômage en présence de coûts d’ajustement de main-d’œuvre, comme le suggère Bloom. Selon ce mécanisme, la valeur d’option de l’attente s’accroît lorsque l’incertitude est élevée, ce qui incite les entreprises à être plus prudentes dans leurs décisions d’embauches et de licenciements. Pour tester cette prédiction théorique, Bloom construit un indice d’incertitude basé sur la volatilité observée de l’indice boursier S&P500 et sa volatilité implicite. En modélisant l’incertitude aux niveaux macroéconomique et microéconomique, Bloom suppose que le même processus stochastique est à leur origine, parce qu’une mesure de l’incertitude agrégée est bien corrélée avec d’autres mesures de l’incertitude intersectorielle, telle que la dispersion de la croissance des profits des entreprises, les rendements boursiers et la croissance de la productivité au niveau sectoriel.

Malgré la forte corrélation entre les indices de ces deux types d’incertitude, leurs effets sur les marchés du travail peuvent ne pas être les mêmes parce que le travail se distingue des autres facteurs de production. Les travailleurs accumulent au cours du temps du capital humain spécifique à leur secteur, rendant la réallocation intersectorielle de la main-d’œuvre bien plus coûteuse que la réallocation de la main-d’œuvre à l’intérieur de chaque secteur. Quand de telles frictions sont importantes, l’incertitude sectorielle peut avoir un plus puissant impact sur le marché du travail que l’incertitude agrégée. Cependant la littérature ne distingue pas entre les effets de ces deux types d’incertitude.

Nous comblons ce manque en comparant les effets respectifs des chocs d’incertitude sectorielle et des chocs d’incertitude agrégée sur le taux de chômage. Nous nous appuyons sur les précédentes études pour justifier nos deux indices d’incertitude qui capturent ces différents types d’incertitude. Prakash Loungani, Mark Rush et William Tave (1990) et Lael Brainard et David Cutler (1993) utilisent la volatilité du marché boursier américain que l’on observe d’un secteur à l’autre comme indicateur des chocs sectoriels pour étudier l’effet sur le chômage. Ils pensent que les hausses du chômage suivent les périodes de forte dispersion des rendements boursiers d’un secteur à l’autre parce que la plus grande dispersion sectorielle entraîne une réallocation de la main-d’œuvre entre les secteurs (Fischer Black, 1995), qui est plus coûteuse que la réallocation de la main-d’œuvre dans un même secteur. Par conséquent, si l’indice d’incertitude sectorielle capture un besoin pour la réallocation de la main-d’œuvre intersectorielle sur l’incertitude concernant l’ensemble de l’économie, on s’attend à ce que les chocs d’incertitude sectorielle aient des effets plus persistants que les chocs d’incertitude agrégée sur le taux de chômage.

Nous apportons trois nouvelles conclusions empiriques. Premièrement le taux de chômage a des réponses dynamiques très différentes face aux chocs d’incertitude selon qu’il s’agisse d’incertitude agrégée ou d’incertitude sectorielle. Tandis que les chocs d’incertitude agrégée ont des effets momentanés sur le taux de chômage (atteignant un pic au bout de deux trimestres et devenant statistiquement non significatifs après quatre trimestres), les chocs d’incertitude sectorielle ont des effets plus persistants (en atteignant leur pic au bout de deux ans et devenant statistiquement non significatifs après trois ans).

Deuxièmement, la part des fluctuations du chômage attribuée aux chocs d’incertitude sectorielle s’accroît significativement lorsque l’on passe du chômage à court terme au chômage à long terme, tandis que les chocs d’incertitude agrégée présentent une dynamique inverse, leur contribution diminuant lorsque l’on passe du chômage à court terme au chômage à long terme. Ces résultats suggèrent que les chocs d’incertitude agrégée et d’incertitude sectorielle sont corrélés avec des chômages de différentes durées. Troisièmement, l’incertitude sectorielle durant la Grande Récession contribue à expliquer pourquoi le taux de chômage a été si important par la suite, mais les chocs d’incertitude agrégée ont joué un rôle mineur. Ce constat peut expliquer les récentes conclusions de Benjamin Born, Sebastian Breuer et Steffen Elstner (2014), ainsi que celles de Dario Caldara, Cristina Fuentes-Albero, Simon Gilchrist et Egon Zakrajsek (2014), selon lesquelles les chocs d’incertitude ont joué un rôle mineur dans les fluctuations du chômage durant la Grande Récessions lorsque l’on prend seulement en compte les chocs d’incertitude agrégée. »

Sangyup Choi et Prakash Loungani (2015), « Uncertainty and unemployment: The effects of aggregate and sectoral channels », document de travail du FMI, n° WP/15/36, février. Traduit par Martin Anota



aller plus loin...

« Comment expliquer la faiblesse de la reprise ? »

« Le rôle de l'incertitude dans les cycles d’affaires »

« Le cycle des prix d’actifs permet-il de prédire les récessions ? »

jeudi 24 octobre 2013

Attendez un (deuxième) moment… Retour sur le lien entre incertitude et croissance en zone euro

« Marco Buti et Pier Carlo Padoan ont répondu à la critique que je leur avais adressée dans un précédent billet suite à la publication de leur article sur Vox où ils se demandaient comment stimuler la reprise économique en Europe. Je vois que leur argument est désormais plus équilibré puisqu’ils mentionnent désormais le resserrement de la politique budgétaire comme un possible facteur expliquant la faiblesse de la reprise. Nous sommes peut-être en désaccord sur l'importance de ce facteur (…) Sur la question des réformes, il est difficile d'être en désaccord avec eux sur la nécessité de poursuivre les réformes en Europe. En revanche, on peut s’interroger si ces réformes stimuleront rapidement l’activité et, si ce n’était pas le cas, quel pourrait être le rôle des politiques traditionnelles de gestion de la demande, en l’occurrence les politiques monétaire et budgétaire.

Mais il y a un autre point dans leur article sur lequel nous sommes en désaccord : le rôle de l'incertitude entourant la politique économique. (…) L'une de mes études les plus citées porte précisément sur le rôle que joue la volatilité de la politique budgétaire dans la réduction de la croissance économique (voici un exemple de mes travaux dans ce domaine), donc je suis très ouvert à l'idée que ma volatilité de la politique économique puisse être préjudiciable à la croissance. Mais j'ai toujours été surpris que l'incertitude et la volatilité soient parfois utilisées pour désigner les épisodes où la probabilité d'un mauvais scénario s’élève, ce qui n’est pas tout à fait la même chose que l’accroissement de l'incertitude. Je m'explique.

Lorsque nous parlons de volatilité, nous nous référons à une augmentation de la variance (qui constitue un "moment de second ordre" en statistique, d’où le titre de mon billet), tandis que nous maintenons la moyenne constante (la moyenne est un "moment du premier ordre"). Donc, l'augmentation de l'incertitude et de volatilité ne s'applique qu'aux situations où, en moyenne, nous nous attendons à un résultat similaire, mais désormais avec une probabilité plus élevée qu’un meilleur ou un pire scénario se réalise. Ce que nous avons vu en Europe au cours de la crise est très différent. Buti et Padoan estiment que "l'augmentation sans précédent des risques extrêmes en 2011 et au premier semestre de 2012, lorsque la survie de la zone euro a été fortement remise en question, constitue un choc d'incertitude".

Ce n'est pas (seulement) un choc d'incertitude. La moyenne changeait également. Le scénario moyen en ce qui concernait l'avenir empirait puisque la zone euro était alors vraiment au bord de l’effondrement. Certes, il se pourrait que la variance ait également augmenté, mais le changement de la moyenne était probablement plus pertinent que le changement de la variance. Le fait que l'effondrement de la zone euro ait été désormais possible signifie que nous faisions face à un bien pire scénario futur pour les pays de l'euro (quel que le degré de certitude qui était associé à ce scénario). Et pourquoi la zone euro était-elle sur le point de s'effondrer ? Parce que nous étions au milieu d'une très mauvaise crise. Et qu’est-ce qui rendait cette crise si mauvaise ? Beaucoup de choses, mais l'une d'entre eux était la combinaison de politiques budgétaire et monétaire inappropriées. Donc, est-ce vraiment l'incertitude qui était à l’œuvre ? Non. (…) Il y a des méthodes statistiques pour essayer de séparer chacun de ces facteurs et ainsi mesurer l'incertitude et établir une véritable relation de causalité entre celle-ci et la croissance. Toutefois, lorsque je vois la littérature académique sur ce sujet, j’en conclus que ce n'est pas ce que nous sommes en train de faire et que nous considérons des corrélations et des covariations de variables sans comprendre clairement la variation vraiment exogène dans l'incertitude politique. En fait, cette littérature se contente tout simplement d’inclure les mauvaises nouvelles dans ce qu’elle appelle un "choc d'incertitude". »

Antonio Fatás, « Wait a (second) moment… », in Antonio Fatás on the Global Economy (blog), 9 octobre 2013. Traduit par M.A.


aller plus loin... lire « Incertitude et activité économique » et « Le cycle des prix d’actifs permet-il de prédire les récessions ? »

mercredi 2 octobre 2013

L’incertitude politique explique-t-elle la faible croissance en zone euro ?

SPAIN/

« L’idée que l’incertitude entourant la politique économique est la principale raison expliquant pourquoi les économies avancées et l’Europe en particulier ne parviennent pas à renouer avec une croissance soutenue ne va pas mourir de sitôt. Marco Buti et Pier Carlo Padoan, dans un article publié sur le site vox, renouent avec cette thèse lorsqu’ils entendent expliquer pourquoi la reprise est si lente en Europe.

Ils observent les différences entre les reprises économiques en zone euro et aux Etats-Unis pour identifier quels facteurs expliquent la divergence en termes de performances (« le manque de croissance en zone euro par rapport aux Etats-Unis est flagrant » nous rappellent-ils). Donc, quelles sont les différences entre les deux régions ? Il y en a trois selon les auteurs : l’incertitude politique, la faiblesse du système financier et le manque d’opportunités d’investissement. Qu’en est-il des preuves empiriques ?

1. Les mesures de l’incertitude sont corrélées avec la croissance, mais comme d’autres auteurs l’ont affirmé, les mesures d’incertitude sont (souvent) endogènes à la croissance.

2. Les réformes mises en œuvre entre 1998 et 2003 permettraient de prédire les gains de croissance potentielle obtenus entre 2003 et 2008. Non seulement je ne suis pas sûr que cela soit pertinent pour expliquer les performances en termes de croissance après 2008, mais je pense aussi que le graphique qu’ils présentent dans leur article n’est pas non plus convaincant. Le voici :

GRAPHIQUE 1 Progrès dans les réformes sur les marchés des produits et performances macroéconomiques

Fatas_Incertitude_1rr.png

source : Buti et Padoan (2013)

Premièrement, notons qu’ils considèrent la croissance potentielle (et non la croissance effective). Deuxièmement, bien que la régression qu’ils estiment suggère une corrélation positive, lorsque l’on se penche sur les pays de la zone euro, on constate en fait qu’il n’y a pas de corrélation positive entre les deux variables. Et si nous comparons certains pays européens avec les Etats-Unis (ce qui est en l’occurrence la comparaison que cherchent à faire les deux auteurs), les preuves empiriques vont même à l’encontre de leur thèse. L’Espagne, l’Italie, la France, voire même la Grèce ont bien plus amélioré la réglementation sur leurs marchés de biens et services que ne l’ont fait les Etats-Unis ou le Canada, mais leurs performances en termes de croissance (potentielle) ont été significativement plus faibles.

Ainsi, même s’il apparaît dans un premier abord pertinent de parler de l’incertitude et des réformes, les preuves empiriques sont soit maigres, soit inexistantes. Mais quelles sont les explications alternatives ? Il se peut que la politique économique, en particulier la politique budgétaire, puisse expliquer les différences dans les performances en termes de croissance que l’on a pu observer depuis 2008 ? (…) Voici, selon moi, comment l’on peut expliquer les différences que l’on observe d’un pays à l’autre dans les taux de croissance du PIB.

GRAPHIQUE 2

Fatas_Incertitude_2.png

source : Fatas (2013)

Je compare l’évolution du PIB réel entre 2008 et 2012 avec l’évolution de la consommation publique réelle au cours des mêmes années. Cette dernière variable nous indique l’orientation (expansionniste ou restrictive) de la politique budgétaire durant cette période. J’inclus tous les pays de l’OCDE dans l’échantillon (…). La corrélation est très forte avec un coefficient qui n’est pas très loin de 1.

Mais la consommation publique n’est-elle pas une composante du PIB ? Cette corrélation n’est-elle pas toujours présente ? Oui et non. Certes, il y a plein d’endogénéité dans mon graphique et si vous voulez obtenir les bons chiffres, vous devez lire toute la littérature sur les multiplicateurs budgétaires (celle-ci vous dira que les effets sont en fait plus forts que ce que l’analyse ci-dessus laisse suggérer). Mais nous savons aussi que plusieurs de ces pays ont fortement réduit leurs dépenses publiques en réponse à la hausse de leur taux d’intérêt (…). Donc il y a dans cette image une composante exogène aux dépenses publiques suffisamment significative pour être utilisée comme variable explicatrice. Et rappelez-vous que certains pensent que cette corrélation doit être égale à zéro et même négative, c’est-à-dire ceux qui croient aux multiplicateurs budgétaires égaux nuls ou négatifs. Donc, quand la Grèce (point en bas à gauche) réduit les dépenses publiques de 17 %, ces personnes-là pensent que cela devrait entraîner une hausse des dépenses privées d’au moins le même montant. Mais en réalité, il n’en est rien : la dépense privée a également chuté et le PIB grec a diminué de presque 25 % durant la période.

Le graphique ci-dessus rappelle simplement que les preuves empiriques confirment l’hypothèse selon laquelle la faible performance de plusieurs pays après 2008 s’explique essentiellement par l’orientation excessivement restrictive de la politique budgétaire. Ces preuves empiriques sont certainement bien plus robustes que celles avancées par Buti et Padoan. Et pourtant, ils n’incluent pas la politique budgétaire dans leur liste des facteurs explicatifs. »

Antonio Fatás, « The only uncertainty is why some cannot see facts », in Antonio Fatás on the Global Economy (blog), 15 septembre 2013. Traduit par M.A.


aller plus loin… lire « Le découplage des politiques économiques », « L’austérité est-elle vouée à l’échec ? » et « L’austérité budgétaire dans une union monétaire »

dimanche 10 mars 2013

Incertitude et activité économique

uncertainty_incertitude.jpg

« La reprise actuelle diffère par au moins un aspect important des précédentes, qu’elles aient fait suite ou non à une crise financière. Elle est semée d’épisodes de grande incertitude. Cela pourrait contribuer à expliquer l’anémie de la reprise : l’incertitude macroéconomique et politique pèserait sur l’activité économique. (...) Il est cependant difficile d’établir une relation de causalité entre l’incertitude et le cycle économique. Est-ce l’incertitude qui provoque les récessions ou l’inverse? Cette question est ardue, mais la théorie économique met en lumière des circuits par lesquels l’incertitude peut peser négativement sur l’activité.

Du côté de la demande, par exemple, face à une forte incertitude, les entreprises réduisent leurs investissements et reportent des projets pendant qu’elles rassemblent de nouvelles informations, car il est souvent coûteux d’inverser une décision d’investissement (Bernanke, 1983; Dixit et Pindyck, 1994). Même réaction de la part des ménages : ils réduisent leur consommation de biens durables en attendant des jours meilleurs. Côté offre, les plans d’embauche des entreprises subissent l’impact négatif de l’incertitude, car les réajustements d’effectifs coûtent cher.

Les problèmes des marchés financiers comme ceux dont nous avons été témoins en 2007 peuvent amplifier l’incidence négative de l’incertitude sur la croissance. Par exemple, l’incertitude fait baisser le rendement attendu des projets financés par l’emprunt et rend plus difficile l’évaluation des garanties. Du coup, les créanciers augmentent leurs taux débiteurs et limitent leurs prêts, si bien que les entreprises ont plus de mal à emprunter. Le recul des emprunts cause une contraction des investissements, surtout chez les entreprises en manque de crédit, et ralentit la croissance de la productivité, car les dépenses de recherche-développement diminuent. Ces facteurs peuvent entraîner une réduction sensible de la croissance de la production. (…)

Le degré d’incertitude économique semble aussi être lié à la gravité de la récession et à la vigueur de la reprise. En particulier, les récessions accompagnées d’une forte incertitude sont souvent plus profondes que les autres (…). De même, les reprises qui coïncident avec des périodes de forte incertitude sont souvent plus faibles que les autres. Le degré d’incertitude exceptionnellement élevé qu’a connu l’économie mondiale depuis la dernière crise financière et les épisodes de graves récessions et de reprises molles qui sont allés de pair expliquent pour une large part ce constat. En outre, le redressement en cours dans les pays avancés a coïncidé avec une croissance cumulative plus faible de la consommation et de l’investissement et avec une contraction marquée et persistante des investissements structurels, car le degré d’incertitude est resté élevé (Kose, Loungani et Terrones, 2012). »

Nicholas Bloom, M. Ayhan Kose et Marco E. Terrones, « Le poids de l'incertitude », in FMI, Finances & Développement, vol. 50, n° 1, mars 2013.

aller plus loin... lire « Asymétrie d’information, crédit et cycle économique »