« L’un des héritages de la crise de 2008 est l’accumulation de gros montants de liquidités par les entreprises. Les données de la Banque d’Angleterre montrent que les entreprises non financières au Royaume-Uni possèdent maintenant plus de 425 milliards de livres sterling en dépôts. C’est l’équivalent de deux mois de PIB et de 12 mois de profits. Vous pourriez penser que c’est rassurant, que les entreprises peuvent ainsi répondre à la chute de leurs recettes non en empruntant, mais en en puisant simplement dans ces liquidités : n’est-ce pas pour cela qu’elles ont été accumulées ?

Mais il y a un grand problème ici. Les entreprises qui souffrent des plus fortes chutes de flux de trésorerie peuvent ne pas être les mêmes que celles qui ont accumulé de la liquidité. Dans la mesure où les deux groupes diffèrent, la récession s’en trouve aggravée. Ce qui nous amène à un fait ignoré par la macroéconomie de base. L’économie ne se compose pas d’une unique firme "agent représentatif" satisfaisant la "demande agrégée". Elle se compose de milliers d’entreprises différentes, n’ayant pas les mêmes bilans (et ce même dans le même secteur), qui ne fournissent pas les mêmes biens et qui ne répondent pas de la même façon aux changements de la politique économique. Ce n’est pas un fait trivial. Il importe énormément. Une chute donnée de la "demande agrégée" touchant les entreprises en manque de liquidité est plus nocive qu’un même choc touchant les entreprises abondantes en liquidité. Nous ne pouvons être certains que le premier type de choc ne survienne pas durant cette crise.

En outre, comme Daron Acemoglu l’a montré, les récessions sont une affaire d’interconnexions entre les entreprises. La crise de 2008 a été sévère notamment parce que les banques jouent le rôle d’intermédiaires clés dans les réseaux, si bien que lorsqu’elles réduisaient leur offre tout le monde en souffraient. Les réseaux peuvent amplifier cette contraction de l’activité. Si une entreprise craint qu’un client fasse faillite, elle ne va pas le fournir à crédit, ce qui peut amener le client à la faillite : de cette façon, les anticipations peuvent être autoréalisatrices. De même, s’il y a des effets multiplicateurs, c’est notamment parce que la faillite d’une entreprise ou le licenciement d’un travailleur (ou la perte d’un contrat pour un travailleur indépendant) dépriment la demande pour les autres.

Il y a un autre problème. Disons que vous achetiez un café chaque matin en allant au travail, mais que désormais vous travaillez chez vous pendant un mois. Vous n’achèterez pas les 26 cafés que vous auriez sinon achetés. Mais vous utiliserez certainement cet argent pour acheter autre chose. Les perdants lors de la récession ne seront pas nécessairement les même que les gagnants lors de l’expansion. Même si les données macroéconomiques montrent une reprise en forme de V, la chose à saisir est que la phase ascendante du V est différente de sa phase descendante.

Cela ne serait pas important si le capital et le travail étaient fongibles, c’est-à-dire, par exemple, si les constructeurs automobiles pouvaient facilement se transformer en fabricants de respirateurs artificiels. Malheureusement ce n’est pas le cas. Comme Banerjee et Duflo l’ont montré dans leur ouvrage Good Economics for Hard Times, les économies sont "visqueuses". Les ressources ne peuvent être réallouées d’un emploi à un autre facilement. C’est d’ailleurs pour cela que la fermeture des mines au Royaume-Uni durant les années quatre-vingt et quatre-vingt-dix a entraîné un chômage et une pauvreté durables, contrairement a ce que suggèrent les raisonnements simplistes de l’économie orthodoxe.

Ce qui pose un problème. Si les serveurs au chômage ne peuvent facilement changer de secteur pour devenir, par exemple, les ouvriers du bâtiment dont a besoin le gouvernement sur ses nouveaux projets d’investissement, alors nous pourrions voir le chômage coexister avec des pénuries de travailleurs.

C’est un effet commun des récessions. Ces dernières ne se contentent pas de simplement déprimer la "demande agrégée" (…). Mon graphique le montre. Il représente la "courbe de Berveridge", le lien entre le chômage et les emplois vacants. Comme vous pouvez l’imaginer, plusieurs points se situent sur une courbe décroissante : durant les récessions, nous sommes en haut à gauche, avec un chômage élevé et peu de postes vacants, tandis qu’en bonne conjoncture nous sommes en bas à droite avec peu de chômeurs et beaucoup de postes vacants.

GRAPHIQUE Courbe de Beveridge au Royaume-Uni

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Mais regardez la ligne verticale au milieu du graphique, où les postes vacants s’élèvent à environ 600.000. En 2004, ce niveau de postes vacants coexistait avec moins de 1,5 million de chômeurs. En 2008, le même niveau de postes vacants coexistait avec 1,8 millions de chômeurs et en 2014 avec 2,2 millions de chômeurs. Cela nous dit que la crise a provoqué une plus grande inadéquation entre la demande de travail et l’offre de travail.

Et nous n’avons pas connu une pleine reprise depuis. Ces points au milieu de mon graphique en-dessous de la principale courbe dépeignent les années d’avant-crise. Depuis la crise, nous sommes descendus le long de la courbe, mais la courbe est plus éloignée de l’origine qu’elle ne l’était avant la crise. Il y a un risque que cette récession éloigne davantage la courbe de l’origine, amenant le chômage à davantage coexister avec des postes vacants. Ce qui signifie que les chômeurs ne vont même pas servir les intérêts du capital car ils ne pousseront pas les salaires à la baisse : les serveurs de Londres ne vont pas entrer en concurrence avec les ouvriers du bâtiment au nord du Royaume-Uni. (…) C’est pourquoi il est crucial d’empêcher les entreprises de licencier durant cette crise. Ce n’est pas un argument humaniste, mais économique : les travailleurs qui perdent leur emploi vont difficilement en retrouver un nouveau et ils ne constitueront même pas une armée industrielle de réserve descente. »

Chris Dillow, « Against aggregate demand », in Stumbling & Mumbling (blog), 20 mars 2020. Traduit par Martin Anota