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« La Réserve fédérale vient de fêter son centième anniversaire. C’est l’occasion de réfléchir sur ce qui s’est passé et sur ce qui aurait pu se passer.

Si vous voulez avoir un aperçu des changements substantiels qui ont bouleversé la Réserve fédérale au cours de l’histoire, il est utile de commencer par lire le numéro d'automne 2013 du Journal of Economic Perspectives. Par exemple, Ben Bernanke écrit sur l'histoire de la Fed en mettant l'accent sur cinq "grands" épisodes : "la grande expérience qu’a été la fondation de la Réserve fédérale, la Grande Dépression des années trente, la Grande Inflation des années soixante-dix et la désinflation ultérieure, la Grande Modération (1) et enfin la récente Grande Récession". Gary Gorton et Andrew Metrick regardent "(…) les rôles de Fed en tant que régulateur financier et prêteur de dernier ressort". Julio Rotemberg considère les objectifs et les tactiques que la Réserve fédérale a suivi au cours du temps pour maîtriser les fluctuations du cycle économique. Barry Eichengreen regarde à quels moments la Fed s’est inquiétée des conséquences de ses actions sur le reste du monde et prédit que la dimension internationale de la politique monétaire jouera à l’avenir un rôle de plus en plus important dans les décisions de la Fed. (…) Comme d'habitude, tous les articles du Journal of Economic Perspectives sont disponibles gratuitement en ligne (…).

Si vous cherchez un débat de plus grande envergure concernant la Fed, le numéro de novembre 2013 de Cato Unbound se demande si la Fed était une erreur. Gerald P. O'Driscoll offre le principal essai principal et suivent les commentaires de Lawrence White, de Scott Sumner et de Jerry Jordan. O'Driscoll résume un thème qui traverse les essais de cette manière : "Walter Bagehot, journaliste économique et rédacteur en chef de The Economist au cours du dix-neuvième siècle, pensait que cela aurait été mieux si la Banque d'Angleterre n'avait jamais été créée. Dans son livre Lombard Street, Bagehot a affirmé qu'un système décentralisée de nombreuses banques de taille à peu près égale aurait été préférable… La célèbre maxime de Bagehot (selon laquelle la Banque d'Angleterre doit prêter librement à des taux d'intérêt de pénalité en cas de panique) était la deuxième meilleure solution à un problème posé par la centralisation des réserves dans cette institution. Cela dit, Bagehot a affirmé que, une fois créée, il ne fut plus possible d'abolir la banque centrale". De même, O'Driscoll affirme que, même si certaines réformes bancaires étaient nécessaires en 1913, la création d'une banque centrale était une erreur, mais une erreur sur laquelle il n’est désormais plus possible de revenir.

Que peut-on reprocher à la Fed ? Au cours de longues périodes de son histoire, le rôle principal de la Fed a été d’aider le gouvernement fédéral à emprunter, par exemple pendant et après la Première Guerre mondiale, pendant et après la Seconde Guerre mondiale, pendant et après la Grande Récession. En effet, O'Driscoll affirme que l'une des principales raisons motivant la création des banques centrales est qu'elles permettent des niveaux élevés d'emprunt public, même si cela se traduit plus tard par des coûts économiques.

À d'autres moments de son histoire, les actions de la Fed ont pu contribuer à aggraver le retournement des cycles d’affaires. Par exemple, la politique monétaire de la Fed a probablement contribué aux fortes fluctuations du cycle économique lors des années vingt, à la Grande Dépression des années trente, à la sévère récession de 1937-1938, à la "stagflation" (combinaison d'inflation et de récession) dans les années soixante-dix et elle a plus récemment participé à rendre l’environnement macroéconomique favorable à l’endettement, un terrain qui s’est révélé fertile pour la Grande Récession. (…)

O'Driscoll affirme qu'un système bancaire moderne a besoin de contraintes, afin que les banques ne fonctionnent pas d'une manière insensée, se surendettent et génèrent de l'instabilité financière. Il suggère qu’une règle comme l’étalon-or pourrait exercer une telle contrainte. Selon moi, la banque centrale moderne (telle qu’elle est actuellement, et non pas la Fed telle qu'elle fonctionnait dans les années vingt et les années trente) est nettement préférable (…).

Il n'y a aucune raison de penser que la Fed ne changera pas ses objectifs et tactiques. L'histoire de la Fed (…) est traversée de nombreux changements et évolutions. Avant 1994, par exemple, le Federal Open Market Committee fixait le taux d'intérêt des fonds fédéraux, mais sans faire de déclaration expliquant pourquoi. Bien sûr, la Fed a également montré une forte capacité à innover (pour le meilleur et pour le pire !) pendant la Grande Récession et depuis lors, en annonçant qu’elle maintiendrait ses taux directeurs au plus proche de zéro durant une longue période et en adoptant l’assouplissement quantitatif, qui consiste à acheter directement de la dette du Trésor et des titres adossés à des prêts hypothécaires. Je ne m'attends pas à ce que la Fed soit abolie. Mais je ne serais pas surpris si, dans une décennie ou deux, la Fed fonctionnait d’une manière sensiblement différente d’aujourd’hui. »

Timothy Taylor, « The Federal Reserve: Was it a mistake? », in Conversable Economist, 26 décembre 2013. Traduit par M.A.

(1) La Grande Modération désigne la période s’étalant de la fin des années quatre-vingt-dix et la fin des années deux mille. Elle s’est caractérisée par une faible volatilité du taux de croissance du PIB, mais aussi par un faible niveau et une faible volatilité du taux d’inflation. Pour certains, cela s’explique par les politique conjoncturelles, notamment les mesures adoptées par les banquiers centraux : les banquiers centraux ont su mettre en place les politiques adaptées pour maintenir la stabilité des prix en contrant les surchauffes et récessions. Pour d’autres, il ne s’agit tout simplement que de chance. Pour certains, la Grande Modération s’achève la Grande Récession a marqué en 2008 marque la fin de; pour d’autres, la première ne fut qu’une parenthèse et ne remet pas en cause la seconde.


aller plus loin... lire « Le premier siècle de la Fed », « Un siècle de politique monétaire américaine » et « La Fed se soucie-t-elle du reste du monde ? »