« Nous faisons face à une crise à la fois sanitaire et économique aux dimensions sans précédents au cours de l’histoire récente.
Je veux commencer par souligner que le confinement de l’épidémie est la première priorité. Le graphique 1 résume la façon par laquelle les autorités en charge de la santé publique peuvent s’attaquer au problème.
GRAPHIQUE 1 L’aplatissement de la courbe épidémique
A court terme, la capacité du système de santé d’un quelconque pays est finie (la capacité des unités de soins intensifs, le nombre de lits d’hôpital, le nombre de professionnels de santé qualifiés, le nombre de respirateurs artificiels, etc.). Cela donne une limite supérieure au nombre de patients qui peuvent être efficacement traités, à n’importe quel moment du temps, une limite indiquée par une ligne horizontale sur le graphique. (...)
La politique de santé publique, du moins dans tous les pays à peu près décemment dirigés, cherche à "aplatir la courbe" en imposant de drastiques mesures de distanciation sociale et en promouvant des pratiques de santé pour réduire le taux de transmission. Cet "aplatissement de la courbe" permettrait d’étirer la diffusion de la pandémie au cours du temps, permettant ainsi aux gens d’être mieux traités par le système hospitalier, ce qui réduirait en définitive le taux de mortalité. C’est la courbe bleue sur le graphique 1. Ces politiques, là où elles sont mises en œuvre, ont eu de puissants résultats. Les pays qui ont adopté des mesures drastiques de confinement comme Taïwan, Singapour ou les régions chinoises en-dehors de Hubei, ont vu le nombre de cas croître à un rythme bien plus faible et ils connaissent maintenant un déclin. Clairement, c’est la bonne politique de santé publique à court terme.
Supposons que les autorités de santé publique prennent les bonnes décisions, donc que nous soyons sur la courbe d’infections aplatie (en bleu). Quelles sont les implications macroéconomiques ?
Je vais affirmer que, à court terme, l’aplatissement de la courbe d’infections accentue inévitablement la courbe de récession. Considérons la Chine et l’Italie : l’accroissement des distances sociales a nécessité de fermer les écoles, les universités, les entreprises qui ne sont pas essentielles et de demander à la majorité de la population en âge de travailler de rester à la maison. Alors que certains peuvent être capables de travailler à domicile, cela reste une petite fraction de l’ensemble de la main-d’œuvre. Même si le télétravail reste une option, la perturbation à court terme touchant le travail et la vie de famille est importante et elle va réduire la productivité. Bref, la politique de santé publique appropriée plonge l’économie dans un arrêt brusque. Tous les indicateurs venant de Chine, par exemple, mettent en évidence un plongeon dramatique de la production et des échanges.
Dans un monde parfait, les gens s’isoleraient d’eux-mêmes jusqu’à ce que les taux d’infections chutent suffisamment et que les autorités de santé publique donnent le feu vert. A cet instant-là, les moteurs de l’économie repartiraient : les travailleurs retourneraient travailler, les usines seraient relancées, les bateaux pourraient charger leur cargaison et les avions pourraient redécoller.
La première chose à noter est que, même dans ce monde "parfait", les dommages économiques seraient considérables. Pour le comprendre, supposons que, par rapport à une trajectoire de base, les mesures de confinement réduisent l’activité économique de 50 % au cours d’un mois et de 25 % au cours du mois suivant, puis qu’ensuite l’économie retourne à la trajectoire de base. Une telle chute brutale, mais temporaire, de l’activité ne semble pas irréaliste lorsque l’on voit qu’une majorité de la main-d’œuvre est actuellement confinée à domicile dans des endroits comme l’Italie ou la Chine. En fait, nous pouvons anticiper un processus bien plus fastidieux.
Pourtant, ce scénario délivrerait toujours un sacré coup aux chiffres du PIB, avec un déclin de la production annuelle de l’ordre de 6,5 % par rapport à l’année précédente. Si l’on étend le confinement un mois supplémentaire, le déclin de la production annuelle (relativement à l’année précédente) atteint presque 10 % !
Comme de nombreux économistes l’ont souligné, l’essentiel de ces pertes en PIB ne sera jamais rattrapé, donc il est raisonnable de supposer un retour à la trajectoire de base, plutôt qu’un essor ultérieur de l’activité au-delà de celle-ci, bien que l’on puisse s’attendre à un rebond post-récession des achats retardés de biens durables. A titre de comparaison, une chute de la croissance de la production aux Etats-Unis au cours de la Grande Récession de 2008-2009 était d’environ 4,5 %. Nous sommes sur le point de connaître une contraction de l’activité qui éclipse la Grande Récession.
Pourquoi les chiffres sont-ils plus élevés aujourd’hui ? Pour le dire rapidement, même au pic de la crise financière, quand l’économie américaine détruisait des emplois au rythme de 800.000 emplois par mois, la grande majorité des travailleurs était encore employée et travaillait. Le taux de chômage aux Etats-Unis a atteint un pic de "juste" 10 %. Par contraste, le coronavirus crée une situation où, pour un bref instant, 50 % des travailleurs, voire plus, peuvent ne pas être capables d’aller travailler. L’impact sur l’activité économique est donc bien plus important.
Pourtant, c’est le scénario "optimiste". Nous ne visons pas dans le "monde parfait" décrit ci-dessus. Une contraction de cette magnitude enverrait des vagues de chocs à travers l’économie qui pourraient occasionner de sérieux dommages. Si les chocs ne sont pas efficacement gérés, le coût économique pourrait être bien plus large et bien plus durable.
Une économie moderne est un réseau complexe de parties interconnectées : salariés, entreprises, fournisseurs, consommateurs, banques et autres intermédiaires financiers, etc. Chacun est le salarié de quelqu’un, un client, un prêteur, etc. Un arrêt brusque comme celui décrit ci-dessus peut facilement déclencher des événements en chaîne, alimentés par des décisions individuellement rationnelles, mais collectivement catastrophiques.
(…) Les acteurs économiques prennent des décisions individuelles qui amplifient et précipitent une plus sévère chute de l’activité économique. Les consommateurs isolés peuvent avoir de moindres opportunités pour dépenser. Face aux incertitudes à propos des perspectives économiques futures, une réaction commune consiste à réduire davantage les dépenses. Une telle réaction réduit davantage les recettes des firmes, même sur les stocks courants. Face à la baisse de la demande pour leurs produits (dans certains secteurs tels que le loisir, le voyage ou le divertissement, la demande risque même de presque totalement s’écrouler), les entreprises vont vouloir réduire leurs coûts, licencier du personnel pour éviter une faillite. Les banques, avec un portefeuille aux prêts non performants toujours plus nombreux, vont naturellement chercher à moins prêter, assombrissant davantage les perspectives pour le secteur non financier. Les fournisseurs vont exiger d’être payés, etc. La panique ou la perte de confiance ajoutent une nouvelle couche. La conséquence serait une faillite en chaîne des entreprises, avec une hausse subséquente des licenciements et l’accumulation de fragilités financières.
En d’autres termes, un vrai danger est que le virus mute et infecte notre système économique même si nous réussissons à le sortir de notre corps. Sa forme économique n’est certainement pas aussi mortelle, mais elle peut néanmoins provoquer de réels dommages. Les économistes vont reconnaître que le problème dans les deux cas (l’infection et la récession) tient à des externalités : des actions qui sont individuellement parfaitement sensées, mais qui s’avèrent nuisibles au niveau collectif.
L’implication est que l’économie fait face aussi à un problème "d’aplatissement de la courbe". Sans soutien macroéconomique efficace, l’impact de la contraction de l’activité peut être représenté par la courbe rouge sur le graphique 2. Celle-ci représente la production perdue durant une récession brutale et intense, amplifiée par les décisions économiques de millions d’agents économiques essayant de se protéger en réduisant leurs dépenses, en retardant leurs investissements, en réduisant leurs prêts et généralement en se terrant chez soi. Notez l’ironie de la chose : c’est l’isolement qui génère des externalités négatives !
GRAPHIQUE 2 L’aplatissement de la courbe de récession
Sur le graphique, la zone en bleu représente la contraction de l’activité économique, si nous pouvons prévenir toute "infection économique" additionnelle, c’est-à-dire limiter la perte d’activité économique à la production perdue durant la période de confinement. Comme je l’ai déjà dit, c’est probablement un grand chiffre négatif. La ligne rouge (et la zone additionnelle en rouge) représente la perte additionnelle d’activité économique une fois que l’économie elle-même a été "infectée" et que les divers cercles vicieux et mécanismes décrits ci-dessus se mettent en œuvre.
Les mesures qui aident à résoudre la crise sanitaire peuvent aggraver la crise économique, du moins à court terme, et réciproquement : une réponse sanitaire plus stricte se traduit par un arrêt économique plus long, une zone bleue plus large. Pourtant, cela a beau ressembler à un arbitrage, ce n’en est pourtant pas un : le chômage versus des vies perdues, il n’y a pas beaucoup de choses à débattre, du moins aux taux d’infection et de mortalité que nous observons. En outre, même si aucune mesure de confinement n’est mise en œuvre, il y aurait de toute façon une récession, alimentée par les comportements de précaution et de panique de la part des ménages et entreprises faisant face à l’incertitude quant à la gestion d’une pandémie avec une réponse inadéquate de la part des autorités en charge de la santé publique.
Heureusement, la politique économique peut agir décisivement pour empêcher des "infections économiques". L’objectif basique ici est aussi d’"aplatir la courbe" et de limiter les dommages économiques à ce qui est inévitable du fait qu’une grande partie de la population soit en quarantaine et ne peut donc participer à la production.
Un système économique moderne (à nouveau, lorsqu’il est bien géré) contient plusieurs sécurités qui sont conçues pour empêcher ou limiter les effondrements catastrophiques de ce type. Considérez-les comme les "unités de soins intensifs, les lits et les ventilateurs" du système économique. En l’occurrence, les banques centrales peuvent fournir de la liquidité en urgence au secteur financier. Les stabilisateurs automatiques (le déclin des recettes fiscales et la hausse des revenus de transfert) contribuent aussi à atténuer l’ampleur des retombées économiques sur les ménages et les entreprises. En outre, les gouvernements peuvent déployer des mesures budgétaires discrétionnaires ciblées ou de plus larges programmes pour soutenir l’activité économique. Ces mesures contribuent à "aplatir la courbe économique", c’est-à-dire limiter les pertes économiques, comme cela est illustré sur le graphique 2.
Il est important de garder à l’esprit ce que la politique économique peut faire et ce qu’elle ne peut pas faire. L’objectif n’est pas et ne peut être d’éliminer la récession. Il y aura une récession, elle sera massive, mais espérons-le de courte durée. La priorité est de court-circuiter tous les cercles vicieux et canaux de contagion qui risquent d’amplifier de choc négatif.
Si elle n’est pas contenue, la récession menace de détruire le réseau complexe de liens économiques qui permet à l’économie d’opérer et cela prendrait du temps à le réparer. De ce point de vue, la priorité devrait être : (a) de s’assurer à ce que les travailleurs puissent restés employés (et percevoir leur salaire), même s’ils sont en quarantaine ou forcés de rester chez eux pour s’occuper de personnes dépendantes. L’assistance au licenciement temporaire est une composante clé. Sans elle, il n’est pas certain que les recommandations de santé publique puissent être suivies. Les ménages doivent être en mesure de faire des paiements basiques (loyers, factures d’énergie, remboursement de prêt, assurance) ; (b) de s’assurer que les firmes puissent essuyer la tempête sans faire faillite, avec des conditions d’emprunt plus accommodantes, et si possible une exonération temporaire des impôts ou des cotisations sociales, une suspension du remboursement des prêts ou la fourniture d’une assistance financière directe si nécessaire ; (c) de soutenir le système financier comme les prêts non performants vont augmenter, afin de s’assurer à ce que la crise économique n’entraîne pas de crise financière. Ces mesures vont atténuer, peut-être même éliminer, les mécanismes d’amplification et fortement réduire la sévérité de la récession. (...)
Combien de temps la production restera contenue avant que la taille de la récession ne devienne catastrophiquement large ? De simples calculs indiquent qu’un mois avec une production à 50 % et 2 mois à 25 % coûteraient déjà 10 % de la production annuelle. Deux autres mois supplémentaires à 75 % coûteraient 5 % supplémentaire de la production annuelle…
Cela indique que la bonne stratégie est dynamique. Si l’on reprend le graphique 1, le principal objectif de la politique budgétaire devrait être d’accroître la capacité du système de santé. Relever la ligne horizontale sur ce graphique permettrait de traiter davantage de patients, mais aussi de relâcher les mesures de confinement. Cela bénéficie directement à l’économie, sans dégrader la réponse de la politique de santé publique.
La conclusion est que nous avons besoin d’initiatives ambitieuses en termes de politique publique pour contenir la récession imminente. La bonne combinaison implique de mettre la politique de santé publique en siège conducteur pour limiter la "contagion humaine". Les politiques budgétaire et financière doivent ensuite être utilisées pour gérer le choc subséquent sur notre système économique et empêcher la "contagion économique". Ce n’est pas le moment d’être prudent. »
Pierre-Olivier Gourinchas, « Flattening the pandemic and recession curves », 13 mars 2020. Traduit par Martin Anota
Santé
dimanche 15 mars 2020
Il faut aplatir les courbes de l’épidémie et de la récession
Par Martin Anota le dimanche 15 mars 2020, 17:00
samedi 7 mars 2020
Les répercussions économiques d’une épidémie
Par Martin Anota le samedi 7 mars 2020, 16:00
« Il y a un peu plus de dix ans, j’ai été approché par certains experts de la santé qui voulaient connaître les répercussions économiques d’une pandémie de grippe. Ils avaient besoin de quelqu’un avec un modèle macroéconomique pour voir les effets d’équilibre général. Dans les années quatre-vingt, j’avais dirigé une petite équipe qui élabora un modèle de l'économie du Royaume-Uni appelé COMPACT et j’ai rejoint ces experts de la santé pour l’utiliser. L’étude a ensuite été publiée dans la revue Health Economics. (…)
L’actuelle épidémie de coronavirus a des caractéristiques différentes de l’épidémie que j’avais étudiée et, je l’espère, il ne s’agira pas d’une pandémie. (En termes de mortalité, il semble que l’épidémie de coronavirus se situe entre le "cas de base" et le "cas sévère" que nous avions étudiés dans notre travail.) Mais je pense qu’il y a des leçons générales à tirer de cet exercice et qui peuvent s’avérer pertinentes si cette épidémie de coronavirus finit par prendre une dimension pandémique. Je souligne que l’une des hypothèses de notre travail était que l’épidémie était une affaire de trois mois et ce que je vais dire dépend de la nature temporaire de l’épidémie.
Il est utile de dire au départ que la conclusion de tout cela, pour moi, est que les conséquences économiques sont secondaires par rapport aux conséquences en termes de santé pour toute pandémie qui a un taux de mortalité significatif (comme semble présenter jusqu’à présent le coronavirus). L’économie est importante en soi et comme un signal pour éviter des mesures drastiques qui n’influencent pas le nombre de morts, mais au-delà de cela il n’y a pas d’arbitrage significatif entre la prévention des morts et la perte de quelques pourcents de PIB pour moins de la moitié de l’année.
Commençons avec l’impact le moins important d’un point de vue économique, en l’occurrence la chute de la production due au fait que des travailleurs tombent malades. C’est l’effet le moins important en partie parce que les entreprises peuvent le compenser, en particulier si la maladie est l’histoire d’un trimestre. Par exemple, ceux qui ont été malades et qui reviennent au travail peuvent faire des heures supplémentaires. Cela va accroître les coûts et peut temporairement accélérer l’inflation, mais la banque centrale ne doit pas pour autant resserrer sa politique monétaire.
Cet impact "direct" de l’épidémie va réduire le PIB de quelques points de pourcentage au cours de ce trimestre. Le chiffre exact dépendra de la proportion de la population qui tombe malade, du taux de mortalité et du nombre de personnes qui n’iront pas travailler pour éviter de tomber malades. L’impact sur le PIB du Royaume-Uni sur l’ensemble de l’année suite à l’épidémie est d’environ 1 % à 2 %, en partie parce que la production après le trimestre d’épidémie est plus élevée, dans la mesure où les entreprises doivent reconstituer leurs stocks et répondre à la demande différée.
Tout cela suppose que les consommateurs qui ne sont pas encore tombés malades ne changent pas de comportement. Pour une épidémie qui se propage graduellement, cela semble peu probable. L’enseignement le plus important que j’ai tiré de cette étude est que l’épidémie risque de ne pas être seulement un choc d’offre négatif. Elle peut aussi constituer un choc de demande négatif qui frappe très durement certains secteurs spécifiques, en fonction du comportement des consommateurs. C’est parce qu’une grande partie de notre consommation aujourd’hui peut être qualifiée de sociale : je fais référence aux choses qui vous amènent à être en contact avec autrui. Des choses comme aller au bar, au restaurant et aux matchs de foot ou encore voyager. D’autres secteurs qui fournissent des services de consommation qui impliquent un contact personnel (par exemple, la coupe de cheveux) et qui peuvent facilement être retardés peuvent aussi être touchés.
Si les gens s’inquiètent tellement à l’idée de tomber malade qu’ils réduisent cette consommation sociale, l’impact économique sera plus sévère que je ne l’ai indiqué jusqu’à présent. En effet, c’est en partie une perte permanente. Peut-être que vous irez un peu plus souvent au restaurant une fois l’épidémie finie, pour rattraper les sorties que vous n’avez pas faites lorsque vous êtes resté cloîtré chez vous, mais il est probable que, sur l’ensemble de l’année, vous alliez moins au restaurant que vous n’aviez l’habitude de le faire. Ce dont j’ai pris conscience quand j’ai réalisé cette étude, c’est à quel point une grande partie de notre consommation est sociale.
C’est pourquoi les plus gros impacts sur le PIB surviennent quand les gens réduisent leur consommation sociale afin de ne pas être contaminés. Cependant, les chutes de la consommation sociale ne sont pas de la même ampleur d’un scénario à l’autre, pour la simple raison que l’offre et la demande sont complémentaires. Si les écoles ferment et si les gens passent plus de temps sans travailler, le choc d’offre s’en trouve accentué, si bien que le choc de demande a moins de marge pour provoquer des dommages. La plus forte chute dans le PIB annuel dans toutes les variantes que nous avons observées était de 6 %.
La politique monétaire ou budgétaire conventionnelle peut-elle compenser la chute de la consommation sociale ? Seulement en partie, parce que la chute de la consommation est focalisée sur des secteurs spécifiques. Ce qui est plus important et ce que nous n’avons pas exploré dans cet exercice, c’est ce qui se passe si les banques échouent à fournir un financement de court terme pour les entreprises faisant face à une chute soudaine de la demande. Les banques peuvent juger que certaines entreprises qui sont déjà très endettées peuvent ne pas être capables de rembourser tout prêt additionnel de court terme, ce qui alimente les faillites d’entreprises durant l’épidémie.
C’est à la lumière de cela que nous devons considérer l’effondrement des marchés boursiers à travers le monde. En termes macroéconomiques, c’est un choc temporaire, donc Martin Sandbu a raison de dire que la réaction récente des marchés boursiers semble excessive. Mais si plusieurs entreprises se retrouvent en difficulté financière en raison d’une chute temporaire dans la consommation sociale, cela implique une hausse de la prime de risque sur les actions, ce qui contribue à expliquer l’ampleur de l’effondrement boursier que nous avons vu. (Cela ne l’explique pas totalement, dans la mesure où l’essentiel de l’impact sera supporté par les entreprises les plus petites qui n’accèdent pas aux principaux indices boursiers.)
Si j’étais à la tête d’une banque central ou d’un gouvernement, j’aurais déjà commence à avoir des conversations avec les banques pour leur indiquer à quel point il faut éviter que les entreprises fassent faillite durant une épidémie. (...) »
Simon Wren-Lewis, « The economic effects of a pandemic », in Mainly Macro (blog), 2 mars 2020. Traduit par Martin Anota
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