Annotations

« La courbe de Phillips suggère un arbitrage entre inflation et chômage. Les économistes ont récemment débattu sur sa possible disparition aux Etats-Unis et en Europe. Nous rapportons quelques uns des derniers commentaires.

Un article de The Economist affirme que la courbe de Phillips peut avoir disparu pour de bon, en montrant un graphique de l’inflation moyenne et du chômage cyclique pour les économies développées, c’est-à-dire où la courbe semble s’aplatir au cours du temps (cf. graphique 1). The Economist se réfère aussi à une récente étude de trois économistes de la Réserve fédérale de Philadelphie, affirmant que la courbe de Phillips n’est pas très utile pour prévoir l’inflation : les prévisions de leurs modèles de courbe de Phillips tendent à être inconditionnellement inférieures à celles d’un modèle de prévision univarié. Les prévisions tirées de la courbe de Phillips semblent plus précises lorsque l’économie est faible et moins précises lorsque l’économie est robuste, mais toute amélioration des prévisions disparaît au cours de la période qui suit 1984.

GRAPHIQUE 1 Inflation sous-jacente et chômage cyclique dans les pays développés (moyennes trimestrielles)



source : The Economist (2017), d'après les données du FMI et de l'OCDE

Jeremie Banos et Spyros Michas affirment (…) que la courbe de Phillips cassée est un symptôme d’une révision à la baisse des anticipations d’inflation. Le cadre de la courbe de Phillips est peu efficace pour prévoir l’inflation, même après avoir bidouillé ses deux principales composantes : les anticipations d’inflation et (dans une moindre mesure) le NAIRU. Les anticipations d’inflation semblent être bien ancrées, mais personne ne sait où. Et le NAIRU peut, du moins théoriquement, chuter jusqu’à 0 % avant que l’inflation s’accélère de façon significative.

Larry Summers fait également parti de ceux qui pensent que la courbe de Phillips s’est enrayée et qui croient que le facteur explicatif le plus important est que le pouvoir de négociation des employeurs s’est accru et que celui des travailleurs a décliné. La technologie a donné aux employeurs plus de leviers pour contenir les salaires ; d’un autre côté, divers facteurs ont réduit le levier des travailleurs. Pour une variété des raisons, notamment une moindre disponibilité du crédit immobilier et la perte de valeur des logements existants, il est plus difficile de déménager que par le passé. La baisse de l’épargne dans le sillage de la crise signifie que plusieurs familles ne peuvent se permettre une quelconque interruption de travail. Summers affirme que les syndicats ont longtemps joué un rôle crucial dans l’économie américaine pour équilibrer le rapport de force entre les employeurs et les salariés, et donc les Etats-Unis n’ont jamais autant eu besoin des syndicats.

Andrew Haldane fait la même remarque pour le Royaume-Uni (cf. graphique 2), en considérant la désyndicalisation comme un symptôme du changement des relations salariés-employeurs. En 1990, environ 38 % des salariés en Grande-Bretagne étaient syndiqués. (…) En 2016, il s’élevait à 23 %. Aujourd’hui, environ 6 millions de salariés sont syndiqués, moins de la moitié du pic d’environ 13 millions à la fin des années soixante-dix.

GRAPHIQUE 2 Courbe de Phillips au Royaume-Uni



John Hanksworth et Jamie Durham ont suggéré (…) qu’en plus du rôle de la désyndicalisation, l’accroissement de l’immigration à destination du Royaume-Uni depuis 2004 peut aussi avoir joué un certain rôle dans la moindre sensibilisation de la croissance salariale vis-à-vis de l’accroissement de la demande de travail, dans la mesure où il rendit l’offre de travail plus élastique. Avec les évolutions de la politique migratoire du Royaume-Uni, ce facteur pourrait être moins important après le Brexit. C’est susceptible d’aggraver les pénuries de travailleurs de compétences spécifiques au Royaume-Uni, mais aussi de soutenir les hausses de salaire en bas de l’échelle (en plus des effets des hausses futures attendues du salaire minimum national).

Robert Waldmann (…) affirme que l’argument selon lequel l’ancrage des anticipations élimine la relation entre politique monétaire et résultats réels se fonde sur l’hypothèse selon laquelle, une fois que les agents économiques ont saisi la règle de politique, les modifications des taux d’intérêt, des agrégats monétaires et des taux d’inflation provoqués par la politique monétaire ne seraient pas corrélés avec les variables réelles. D’une manière ou d’une autre, ce qui était tout d’abord une hypothèse finit par avoir les traits d’une vérité révélée. Le simple fait, cependant, est que l’inflation et le chômage sont toujours corrélés, et ce même désormais que l’inflation est stable, et elle peut être prédite. La courbe de Phillips est actuellement bien vivante et bien portante en Europe, du moins si nous regardons l’inflation salariale moyenne dans les 15 pays qui constituaient déjà l’Union européenne en 1997 en comparaison avec le taux de chômage moyen.

Enfin, Gavyn Davies affirme que la courbe de Phillips a beau être dissimulée, elle existe toujours sous la surface. En se focalisant sur les Etats-Unis, il pose cinq questions. Premièrement, utilisons-nous les bonnes mesures de l’inflation et du chômage ? L’inflation salariale semble être au cœur de l’énigme entourant la courbe de Phillips, mais l’usage des séries de salaires horaires moyens et d’autres données officielles similaires peut avoir suggéré que la faible inflation salariale est plus visqueuse qu’elle ne l’est en réalité. Deuxièmement, des forces mondiales peuvent contenir l’inflation américaine, par exemple la présence de capacités de production inutilisées, notamment dans la zone euro, peut exercer des pressions baissières sur l’inflation américaine. Troisièmement, la courbe de Phillips est toujours visible dans les données des différentes Etats des Etats-Unis : si la courbe nationale a été dissimulée par des chocs structurels, notamment la mondialisation, ces chocs ont dû s’être appliqués assez uniformément dans les différents Etats de l’Union. Quatrièmement, la version standard de la courbe de Phillips inclut toujours un terme pour les anticipations d’inflation. Quand les anticipations sont révisées à la baisse, on s’attend à ce que l’inflation des prix et des salaires change dans la même direction, même si le chômage est stable ou décline. La récente révision à la baisse des anticipations d’inflation peut expliquer en partie pourquoi l’inflation enregistrée est restée faible, même si le chômage a chuté sous le taux naturel. Cinquièmement, les chocs d’inflation sont plus amples que les modifications des coefficients de la courbe de Phillips. Dans l’ensemble, le travail empirique semble par conséquent soutenir l’existence d’une relation négative entre chômage et inflation aux Etats-Unis et la zone euro ces dernières années. Cette relation a été dissimulée par d’autres chocs, non liés au chômage, qui ont d’importants effets sur l’inflation, mais elle n’a pas disparu. »

Silvia Merler, « Has the Phillips curve disappeared? », in Bruegel (blog), 21 novembre 2017. Traduit par Martin Anota

« Les économistes débattent vivement de la relation entre inflation et chômage depuis la publication il y a soixante ans de l’étude qu’A. W. Phillips a réalisé en étudiant des données relatives à l’économie britannique entre 1861 et 1957. L’idée qu’un marché du travail plus ou moins éloigné du plein emploi puisse se traduire par un ralentissement ou une accélération de la croissance des salaires semble comme un corolaire naturel à l’idée économique standard à propos de la façon par laquelle les prix répondent aux écarts de la demande globale par rapport à l’offre globale. Mais, le débat à propos de la courbe de Phillips s’est révélé et reste féroce.

Comme le marché du travail américain connaît des tensions de plus en plus fortes et que le chômage s’approche de niveaux que nous n’avons pas vus depuis 15 ans, la question qui se pose est si l’inflation est sur le point de faire son retour. Plus largement, à quel point la courbe de Phillips est-elle utile comme guide pour les responsables de la Réserve fédérale qui veulent atteindre une cible d’inflation de 2 % à long terme ? (…)

Pour comprendre la controverse entourant la courbe de Phillips et les limites de son usage comme guide pour la politique économique, regardons brièvement certaines données (…). Le graphique suivant montre la relation entre le taux de chômage, présenté sur l’axe horizontale, et l’inflation salariale deux ans après, indiquée sur l’axe verticale. Les observations sont divisées en trois périodes distinctes : les années soixante en rouge, les années soixante-dix, quatre-vingt et quatre-vingt-dix en bleu et la période entre 2000 et 2015 en noir. Parmi les nuages de points, nous montrons des lignes de régression simples pour chaque période. Certes il semble y avoir une relation dans la première période et la dernière (les lignes collent bien), mais pour la deuxième période, c’est une tout autre histoire.

GRAPHIQUE Inflation salariale et le taux de chômage



Avec ce contexte, nous examinons maintenant l’histoire intellectuelle de la courbe de Phillips. En se basant sur l’expérience au début des années soixante, plusieurs observateurs américains en conclurent qu’il y avait une relation stable et négative entre le niveau de chômage et le niveau d’inflation. Par conséquent, les responsables de la politique économique pouvaient choisir quelle combinaison d’inflation et de chômage ils désiraient. C’est l’interprétation standard de l’article originel de Paul Samuelson et de Robert Solow publié en 1960 qui examinait la relation aux Etats-Unis. (…)

S’il y eut un consensus, il fut temporaire. Dans son allocution présidentielle de 1968 à l’American Economic Association, Milton Friedman a souligné deux points : (1) Phillips a commis l’erreur de ne pas distinguer les salaires réels des salaires nominaux et (2) ce sont les écarts du chômage par rapport à un taux de chômage normal (ou naturel) qui importent. Le premier point signifie qu’il est essentiel de prendre en compte l’inflation anticipée, tandis que le second signifie que les changements de la structure économique peuvent entraîner des variations du chômage qui ne vont pas générer de pressions sur l’inflation, dans un sens ou dans l’autre. (Edmund Phelps a développé en parallèle ce second point.)

Friedman et Phelps ne sont pas venus à ces conclusions en vase clos. Alors que la première moitié des années soixante était caractérisé par une inflation extrêmement faible (les prix grimpaient de 1,25 % par an et les salaires de 3 % par an), la seconde moitié des années soixante fut très différente : à la fin de la décennie, les prix grimpaient au rythme annuel de 4 % et les salaires au rythme de 6 % par an.

Tirant des leçons de tout cela, les chercheurs durent corriger leurs estimations de la courbe de Phillips, en ajoutant divers accessoires. Une approche commune consistait à traiter l’inflation anticipée comme un comportement tourné vers le passé (estimé par rapport à un passé récent), tout en laissant le taux de chômage naturel changer lentement au cours du temps. Cela impliquait que c’est la variation, et non le niveau, de l’inflation qui était liée aux écarts du taux de chômage par rapport à ce taux naturel variable. Les économistes estimèrent ensuite le taux naturel comme étant le niveau de chômage cohérent avec une inflation stable.

La courbe de Phillips augmentée des anticipations, comme on l’appela alors, faisait la distinction entre le court terme, lorsque les salaires et les prix peuvent être visqueux, et le long terme, où ils sont flexibles. Il en résultait qu’à long terme, après que les prix et salaires avaient eu le temps de s’ajuster, l’inflation n’était pas liée aux conditions qui prévalent sur le marché du travail. C’est le corollaire de l’adage de Friedman selon lequel "l’inflation est toujours et partout un phénomène monétaire" ; des variables réelles comme le chômage ne peuvent affecter en permanence les prix agrégés. Donc, même s’il peut y avoir une relation négative de court terme entre les variations de l’inflation et les écarts de chômage par rapport au taux naturel, il n’y a pas de relation à long terme.

Mais les années soixante-dix posèrent de nouveaux défis majeurs pour les adhérents de la courbe de Phillips. Premièrement, l’économie connaissait alors simultanément une forte inflation et un chômage de masse, une situation que l’on finit par qualifier de stagflation (ce sont les triangles bleus dans la partie supérieure du graphique). Deuxièmement, de nouvelles raisons théoriques ont amené à considérer la courbe de Phillips comme un simple artifice instable. En suivant le raisonnement de Friedman et Phelps dans son travail théorique séminal, Robert Lucas a souligné qu’il est important de se focaliser sur les écarts de l’inflation par rapport à son niveau anticipé. Il en tira ce qui finit par être qualifié de "courbe d’offre de Lucas". On peut considérer celle-ci comme une autre version de la courbe de Phillips, mais avec une interprétation profondément différente. Dans le modèle de Lucas, la relation observée entre inflation et chômage n’est pas susceptible d’être stable et elle n’est pas quelque chose que les responsables de la politique économique peuvent exploiter.

Les leçons que l’on pouvait tirer de ces nouvelles idées pour la politique économique étaient importantes. Par exemple, si les dynamiques d’inflation sont dominées par les anticipations tournées vers l’avenir, alors, à l’inverse de ce que suggère la courbe de Phillips tournée vers le passé, il est possible de réduire l’inflation sans pousser le chômage à des niveaux trop élevés. En effet, un engagement de politique crédible, qui convainc les gens qu’une banque centrale résolue va chercher à réduire l’inflation, peut suffire pour réduire l’inflation. En d’autres termes, si les gens croient que les responsables politiques vont agir pour réduire l’inflation, les autorités peuvent y parvenir sans provoquer de récession.

Aujourd’hui, les économistes s’accordent pour dire que l’engagement joue un rôle clé pour promouvoir la stabilité des prix. Il y a aussi des preuves empiriques suggérant qu’un effort agressif et rapide pour réduire l’inflation (soutenu par un engagement de la part des autorités) est moins coûteux. La désinflation Volcker au début des années quatre-vingt en est un bon exemple. En 1979, l’inflation américaine atteignait les deux chiffres, en atteignant un pic à presque 15 %, un record en temps de paix. Un effort concerté par la Fed ramena l’inflation sous les 5 % en trois ans. Mais le coût en fut élevé : le chômage grimpa de presque 5 points de pourcentage en passant de 6 % à presque 11 %. Même si elle était importante, cette hausse du chômage restait moindre que la hausse de 8 points de pourcentage que prédisait la relation naïve estimée en utilisant les données des années soixante. En d’autres termes, l’engagement de Volcker semble avoir payé.

(…) Les modèles macroéconomiques standards (des nouveaux keynésiens) en usage aujourd’hui lient toujours l’inflation aux capacités excédentaires sur le marché du travail. Autrement dit, ils incorporent une courbe de Phillips. Cependant, à la différence de leurs prédécesseurs, ces formulations ne mettent pas en évidence un arbitrage exploitable entre inflation et chômage. En effet, elles impliquent qu’il y a un arbitrage entre la volatilité de l’inflation et les écarts du chômage par rapport au taux naturel (ou de la production par rapport à sa norme). Pour le dire autrement, les modèles qui guident fréquemment la réflexion au sein des banques centrales aujourd’hui permettent aux responsables de la politique économique de choisir seulement la vitesse relative à laquelle ils désirent que l’inflation retourne à sa cible ou le taux de chômage à sa norme.

Cela nous amène au graphique au début de ce billet. Là, nous notions qu’au cours des 15 dernières années, la relation entre le niveau d’inflation et le niveau de chômage semble une fois encore stable. Une simple explication pour ce phénomène est que la Fed a gagné une forte crédibilité, ce qui a contribué à ancrer les anticipations d’inflation à environ 2 %. Quand les anticipations ne changent pas, les défis qui apparurent au cours de la période de forte inflation des années soixante-dix et quatre-vingt s’estompent, stabilisant la courbe de Phillips. (…)

(…) Les économistes disent que la courbe de Phillips s’est aplatie. Qu’est-ce qu’un aplatissement de la courbe de Phillips signifie pour la politique monétaire à l’avenir ? Vous pouvez penser que c’est une invitation pour les responsables de la politique économique à laisser le chômage chuter bien en-deçà du taux naturel et qu’il n’y a pas de risque que cela entraîne une accélération significative de l’inflation. Selon nous, cette tentation est très risquée. Premièrement, rien ne garantit qu’à mesure que l’inflation s’accélère, les anticipations vont restées ancrées là où elles le sont aujourd’hui. Si en fait les anticipations sont revues à la hausse avec le niveau d’inflation, alors la dynamique de la période 1970-2000 (quand la courbe de Phillips était, au mieux, élusive) pourrait faire son retour. Deuxièmement, la relation entre l’inflation et le chômage pourrait être non linéaire. Plus spécifiquement, qu’est-ce qui se passerait si le chômage chutait sous 4 % à un moment ou à un autre ? Est-ce que l’inflation commencerait à augmenter rapidement ? Pour le dire autrement, une courbe qui semble plate à des taux de chômage normaux ou élevés pourrait devenir très pentue à de faibles niveaux (…).

Donc, comme plusieurs économistes et décideurs de politique économique, nous consultons toujours des modèles qui incorporent une relation entre inflation et chômage. Et, près de deux décennies d’inflation stable nous rassurent. Cependant, le retour de ce qui semble être une relation stable entre le niveau du chômage et le niveau d’inflation est probablement juste un autre signe que la politique monétaire a contribué à stabiliser les anticipations d’inflation. Par conséquent, une politique monétaire robuste, qui viserait à limiter de gros risques (notamment de grosses erreurs de politique économique), ne doit pas partir du principe que la courbe de Phillips est stable. Si les anticipations changent, la courbe de Phillips va également changer.

Conclusion : les succès passés dans la restauration de la stabilité des prix ne doivent pas nous amener à être complaisants. Comme guide pour la politique économique, la relation entre l’inflation et le taux de chômage n’est pas plus fiable aujourd’hui qu’il y a cinquante ans. »

Stephen Cecchetti et Kermit Schoenholtz, « The Phillips curve: A primer », in Money & Banking (blog), 29 mai 2017. Traduit par Martin Anota