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Tag - Donald Trump

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mercredi 4 juillet 2018

Guerre commerciale : et si la Chine répliquait en vendant ses bons du Trésor américain ?

« La Chine a le plus gros excédent commercial bilatéral vis-à-vis des Etats-Unis, mais elle est aussi la plus grande détentrice de titres publics américains. Alors que la Chine a commencé à contrer les droits de douane américains, les économistes ont discuté de la possibilité que la Chine se débarrasse de ses bons du Trésor américains. Nous passons en revue les récents commentaires à ce sujet. (…)

Brad Setser (…) observe depuis longtemps les évolutions du portefeuille externe de la Chine. Il a notamment estimé ce qui se passerait si la Chine commençait à vendre son portefeuille de bons du Trésor américains. Si elle vendait la totalité des bons du Trésor qu’elle possède, ces ventes représenteraient environ 6 % du PIB américain, ce qui accroîtrait les taux d’intérêt de long terme d’environ 30 points de base. L’impact serait plus important à court terme, mais ensuite les taux américains s’accroitraient (relativement aux taux européens), ce qui pousserait des fonds privés dans le marché américain de titres à revenu fixe. Si les ventes chinoises poussaient les taux de long terme américains à la hausse et déprimeraient l’économie américaine, la Fed ralentirait logiquement le rythme de ses hausses de taux directeurs ou la réduction de son bilan dans le cadre de son "resserrement quantitatif".

En surface, les Etats-Unis semblent vulnérables : le stock de bons du Trésor que le marché doit absorber pour financer le déficit budgétaire croissant des Etats-Unis est énorme et si la Chine commençait à vendre ceux qu’elle possède, le montant de titres américains que les investisseurs non chinois auraient à absorber serait massif. Cependant, Setser, pense que les ventes chinoises seraient d’une certaine façon faciles à contrer, comme la Fed peut ralentir ses hausses de taux et peut répondre aux ventes chinoises en changeant le rythme de sa réduction de bilan. De son côté, le Trésor peut commencer à émettre davantage de titres de court terme au lieu de titre de moyen terme, ce qui compenserait l’impact des ventes de titre de long terme par la Chine (…). De plus, la Fed peut accroître la maturité de ses détentions. Globalement, Setser pense que le gouvernement américain doit davantage s’inquiéter à l’idée que la Chine vende d’autres actifs que des bons du Trésor, parce que les ventes de bons du Trésor sont, en un sens, faciles à contrer.

Martin Sandbu pense que l’analyse de Setser est correcte, mais pas la fin de l’histoire. Si la Chine prenait davantage d’actifs à haut rendement à la place d’obligations à faible rendement ou poursuivait une politique de non-financement de l’économie américaine, alors l’économie américaine devrait payer plus pour financer son déficit de compte courant ou réduire sa position extérieure. Une telle brèche dans le "privilège exorbitant" qui permet aux Etats-Unis de profiter de taux d’emprunt externe faibles pourrait facilement s’auto-renforcer, dans la mesure où d’autres vont demander un rendement plus élevé pour la détention d’actifs américains. Si cela mène à une chute du dollar et à un plus faible déficit, alors cela peut être soutenu et pourrait même être en lien avec ce que Trump voit comme désirable. Cela étant dit, ce gouvernement n’est pas sur le point de resserrer sa ceinture, donc ce serait au secteur privé de le faire via une baisse de l’investissement de la part des entreprises ou une baisse de la consommation de la part des ménages.

Michael Pettis a écrit un long billet dans lequel il affirme que si la Chine menace de répliquer à une action commerciale des Etats-Unis en réduisant ses achats de titres publics américains, non seulement ce serait une menace vide, mais en outre, ce serait exactement ce que Washington voudrait. Pettis passe en revue cinq façons par lesquelles Pékin peut réduire les achats de titres publics américains. Il affirme que certaines d’entre elles ne changeraient rien, ni pour la Chine, ni pour les Etats-Unis ; d’autres ne changeraient rien pour la Chine, mais réduiraient le déficit commercial américain soit en réduisant le chômage américain, soit en réduisant la dette américaine ; et une dernière façon qui réduirait le déficit commercial américain en réduisant le chômage américain ou en réduisant la dette américaine, mais réduirait aussi l’excédent commercial chinois en accroissant le chômage chinois ou en augmentant la dette chinoise. La conclusion de Pettis est qu’en achetant moins de titres publics américains, Pékin laisserait les Etats-Unis dans la même situation ou dans une meilleure situation, mais qu’ainsi la Chine se verrait sa situation rester inchangée ou se dégrader.

Jeffrey Frankel a écrit un billet plus général où il note les raisons pour lesquelles il pense que la Chine ne pliera pas dans la guerre commerciale de Trump. Dans ce billet, il met en lumière le fait que le pays excédentaire est souvent dans une meilleure position parce qu’il a accumulé des créances financières vis-à-vis des pays déficitaires ; dans le cas des détentions chinoises de bons du Trésor américains, les créances représentaient plus de mille milliards de dollars. Si le gouvernement chinois vendait les bons du Trésor, la chute de leur prix nuirait autant à la Chine qu’aux Etats-Unis. Néanmoins, cela n’invalide pas le point. En effet, la Chine n’a pas nécessairement à décider de les vendre. Comme la dette américaine augmente et que les taux d’intérêt américains augmentent (deux tendances qui vont certainement se poursuivre cette année), le conflit commercial pourrait produire des rumeurs que les Chinois arrêtent d’acheter des titres du Trésor américain, ce qui réduire les cours des obligations américaines et accroîtrait leurs taux d’intérêt. (…)

Edward Harrison pense que la Chine ne peut pas utiliser comme levier les bons du Trésor qu’elle possède dans la mesure où, si les Chinois voulaient vraiment utiliser les obligations publiques comme arme, ils devraient soit laisser flotter leur monnaie, soit la réévaluer. Et cela, selon Harrison, ce n’est pas du tout ce qu’ils veulent faire puisqu’une réévaluation réduirait leurs exportations et freinerait leur croissance économique. Il s’attend à ce que le conflit commercial actuelle escalade et que les gens diagnostiquent mal les contraintes, avec pour conséquence que les mauvais diagnostics accroissent au final les conflits et non les diminuent. »

Silvia Merler, « US tariffs and China’s holding of Treasuries », in Bruegel (blog), 2 juillet 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 25 juin 2018

Le Brexit versus la guerre commerciale de Trump

« Un correspond a posé une très bonne question. L’autre jour, j’ai publié un billet à propos de l’économie d’une guerre commerciale, où j'affirmais qu’il y aurait une large perturbation, mais que le coût global serait plus faible que ne le pensent la plupart des gens, peut-être 2-3 % du PIB. Le correspondant a demandé comment réconcilier cela avec les estimations typiques du coût du Brexit.

De telles estimations (j’en ai d’ailleurs moi-même proposées avec des calculs rapides, qui sont plus ou moins du même ordre de grandeur que d’autres estimations) vont typiquement quelque part autour de 2 % du PIB britannique. Pourtant, même les plus pessimistes prédisent un impact plus faible du Brexit sur le commerce britannique que les fortes chutes que j’ai suggérées d’une guerre commerciale provoquée par Trump (que j’ai décidé de qualifier de "Trumpit"). Ces estimations ne sont-elles pas incohérentes ?

Non, pas vraiment, parce que le Brexit ne concerne pas un accroissement des droits de douane, mais un accroissement des coûts d’échange, en l’occurrence des coûts pour faire des affaires d’un pays à l’autre. Et cela fait une grande différence.

Le graphique 1 montre l’image du manuel standard (eh oui, j’ai écrit le manuel standard !) des effets d’un droit de douane. Un droit de douane aide les producteurs domestiques qui sont en concurrence avec les importations, mais il nuit aux consommateurs domestiques, tout en générant des recettes pour le gouvernement. Ces trois effets s’ajoutent à une perte nette, parce que le tarif douanier distord les incitations : le bien est produit par des entreprises qui ont des coûts plus élevées que cela ne coûterait d’importer le bien, les consommateurs se retiennent de l’acheter même si c’est plus valable pour eux que son prix sur les marchés mondiaux. Cette distorsion des incitations (la "perte sèche" d’un droit de douane) sont indiqués par les aires des triangles du graphique.

GRAPHIQUE 1

Paul_Krugman__impact_droit_de_douane_echanges.png

Et ces triangles correspondent au seul triangle que j’ai utilisé dans le schéma que j’ai déjà utilisé (…), ici présenté à travers le graphique 2.

GRAPHIQUE 2

Paul_Krugman__impact_droit_de_douane_demande_d__importations.png

Mais le Brexit ne va pas accroître les prix en instaurant un droit de douane, qui génèrerait des recettes pour le gouvernement. Il va en fait rendre plus coûteux de faire des affaires : davantage de paperasse, davantage d’attente pour les camions qui voudront charger ou décharger, davantage de coûts invisibles pour l’échange de services. Donc vous devez ajouter le rectangle qui indiquait les "recettes publiques" sur le graphique 1 aux pertes économiques globales. Ou, pour le dire autrement, vous obtenez un schéma comme le graphique 3, dans lequel de plus hauts coûts d’échange ainsi que des incitations distordues réduisent le revenu réel. (…)

GRAPHIQUE 3

Paul_Krugman__impact_Brexit_demande_d__importations.png

A quel point cette différence importe ? J’ai précédemment suggéré que le Brexit va réduire les échanges britanniques avec le reste de l’Europe d’un tiers, de 15 % à 10 % du PIB. Si l’élasticité de la demande est de 3, cela suggère des coûts d’échange de l’ordre de 13 % des prix d’importation. Si ce chiffre de 13 % correspondait à un droit de douane, le coût global serait de 0,13 x 2,5 % du PIB (la moitié de la baisse des importations). Il serait donc d’environ 0,3 % du PIB ; ce n’est pas minuscule, mais c’est assez faible. Mais si nous parlons de coûts d’échange plus élevés, vous devez multiplier ces chiffres par la moyenne des importations avant et après Brexit, soit 12,5 % du PIB. Désormais, nous parvenons à plus de 1,6 % du PIB.

C’est pourquoi les estimations du Brexit sont plus élevées que le raisonnement de guerre commerciale pourrait le suggérer. Le Brexit ne taxera pas le commerce, il va le rendre vraiment bien plus cher à réaliser, et c’est cela qui importe. »

Paul Krugman, « Brexit Versus Trumpit », 22 juin 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 18 juin 2018

Réflexions sur la guerre commerciale

« (…) Donc, une véritable guerre commerciale semble maintenant très probable et il est temps de se demander ce que cela pourrait signifier. Je pense qu’il y a trois grandes questions :

1. Jusqu’à quel point les tarifs douaniers peuvent-ils grimper ?

2. De combien pourraient-ils réduire le commerce mondial ?

3. A quel point cette guerre commerciale sera-t-elle coûteuse ?

Ce sont des questions épineuses, comme je vais le montrer. Mais il est probable qu’une guerre commerciale totale puisse se traduire par des droits de douane dans l’éventail des 30-60 % ; cela entraînerait une très grande réduction du commerce, peut-être de 70 % ; mais le coût global pour l’économie mondiale serait plus faible que la plupart des gens ne l’imaginent, peut-être une réduction de 2 à 3 % du PIB mondial. Ce dernier calcul ne prend cependant pas en compte les effets perturbateurs de la démondialisation : certains y gagneraient, mais beaucoup, une grande part des groupes et communautés aux Etats-Unis, en subiraient un sacré coup, en particulier à court et moyen termes.

Jusqu’à quel point les tarifs peuvent-ils grimper ?


Qu’entend-on nous par "guerre commerciale" ? Dans le contexte actuel, nous faisons référence à une situation dans laquelle les économies, prenant l’exemple sur les Etats-Unis, abandonnent les règles et accords qui contraignent actuellement leurs droits de douane et commencent à fixer unilatéralement des droits de douane pour poursuivre ce qu’ils perçoivent comme étant leurs intérêts personnels. (…) Que ce soit dans le domaine du commerce ou dans d’autres domaines, les perceptions de Trump semblent généralement à côté de la plaque. (…)

En tous cas, il y a eu plusieurs tentatives visant à modéliser la guerre commerciale au fil des années et celles-ci relèvent de l’une des deux approches suivantes. La première consiste à imaginer que les gouvernements maximisent en fait le revenu national ou peut-être une fonction objectif qui donne un poids supplémentaire aux groupes d’intérêt bien organisés. La seconde approche s’appuie sur l’histoire passée, avant que les accords commerciaux internationaux ne deviennent la norme. Heureusement, ces approches suggèrent des niveaux de droits de douane similaires.

En ce qui concerne la première approche : tout pays suffisamment large pour affecter les prix mondiaux des biens qu’il exporte, les biens qu’il importe ou tous ces prix a un "droit de douane optimal" supérieur à zéro. En effet, en limitant ses échanges, un tel pays améliore ses termes de l’échange : le prix de ses exportations relativement au prix de ses importations. Cela accroît le revenu réel, toute chose égale par ailleurs. Et le droit de douane optimal met en balance les coûts qu’entraîne un commerce restreint (par exemple, le coût qu’il y a à produire des biens dans l’économie domestique au lieu de les acheter moins chers à l’étranger) avec les gains d’une amélioration des termes de l’échange.

Le problème est que, si chaque pays fait cela, vous obtenez les coûts d’un commerce restreint sans les bénéfices d’une amélioration des termes de l’échange, parce que les autres pays vous font ce que vous essayez de leur faire. Donc, vous finissez dans une situation de "guerre tarifaire optimale", qui s’apparente davantage à une course à l’armement qu’à une guerre frontale, dans le sens où il n’y a (habituellement) ni victoire, ni résolution, mais juste un immense gâchis de ressources.

Donc, comment estime-t-on les effets d’une guerre tarifaire optimale ? Vous avez besoin d’un modèle d’équilibre général calculable du commerce mondial, quelque chose qui montre comment la production et les flux d’échanges dépendent des droits de douane, calibré pour coller aux données actuelles. Ensuite, vous devez trouver un équilibre (…) dans lequel chaque pays adopte son droit de douane optimal en fonction de ce que les autres font.

Il y a plusieurs hypothèses et imputations derrière cela. Les résultats dépendent fortement de la facilité avec laquelle les biens d’un pays peuvent se substituer aux biens d’un autre ; un paramètre qu’il est difficile d’estimer. Pour autant, certains ont récemment cherché à l’estimer : Ossa constate qu’une guerre commerciale mènerait, sous ses hypothèses préférées, à des droits de douane de presque 60 %, tandis que Nicita et ses coauteurs, en utilisant des hypothèses légèrement différentes, estiment que les droits de douane augmenteraient de 32 points de pourcentage par rapport à leurs niveaux courants.

Si cela semble trop abstrait, vous pouvez regarder ce qui s’est passé au cours de l’histoire : les droits de douane Smoot-Hawley, la dernière grande mesure protectionnisme des Etats-Unis avant que nous créions le système des accords commerciaux, poussèrent les droits de douane à environ 45 % sur les importations "taxables" (…). Vous pouvez vous demander pourquoi je ne dis pas 59 %, le taux maximal qui avait été atteint en 1932 ; ce pic a été atteint accidentellement (puisque les protectionnistes ne voulaient pas un taux aussi élevé) en conséquence de la déflation qui poussa à la hausse le taux de protection pour les biens dont les droits de douane étaient spécifiés en dollars par unité plutôt qu’en pourcentage.

Donc, aussi bien les données historiques que les modèles quantitatifs suggèrent qu’une guerre mondiale entraînerait des droits de douane assez élevés, avec des taux certainement supérieurs à 40 %.

De combien déclinerait le commerce ?


Pour tout droit de douane donné, l’ampleur de la réduction des échanges dépend de l’élasticité de la demande d’importations, qui indique de combien les importations baissent (en pourcentage) lorsque leur prix augmente de 1 %. De telles élasticités sont difficiles à estimer, parce que nous n’avons pas beaucoup d’expériences naturelles. (Les fluctuations des taux de change modifient les prix des importations, mais elles ne nous donnent qu’une idée des effets à court terme et chacun croit que les élasticités de long terme sont bien plus élevées.) D’après ce que j’ai lu dans la littérature sur le sujet, les estimations les plus acceptés pour l’élasticité de la demande d’importations tournent autour de 3 à 4, mais il y a beaucoup d’incertitude ici.

Si nous croyons vraiment en la guerre tarifaire optimale, cependant, les effets de la guerre sur les volumes échangés sont curieusement insensibles à la valeur précise de l’élasticité. Pourquoi ? Parce que le droit de douane optimal dépend aussi de l’élasticité. Si les étrangers peuvent facilement substituer des biens aux nôtres, le droit de douane optimal est assez faible ; s’ils ne le peuvent pas, il est élevé. Donc des élasticités élevées signifient de faibles droits de douane, de faibles élasticités signifient de hauts droits de douane et le déclin du commerce est similaire. (…)

Paul_Krugman__part_commerce_mondial_Etats-Unis.png

Mes calculs sommaires suggèrent que nous pouvons nous attendre à une chute de 70 % du commerce dans un large éventail de cas. Je serais heureux d’être corrigé par les modélisateurs du commerce si je me trompe. Mais si c’est vrai, nous parlons d’un énorme recul du commerce mondial. Le graphique montre le commerce international (exportations moins importations) en part du PIB mondial depuis 1950 ; une baisse de 70 % nous ramènerait pratiquement aux niveaux des années cinquante. Si Trump nous emmène vraiment dans une guerre commerciale, l’économie mondiale sera beaucoup moins mondiale.

Quelle serait l’ampleur des coûts ?


Il y a eu par le passé beaucoup de choses qui ont été dites à propos des maux du protectionnisme ; Smoot-Hawley provoqua la Grande Dépression, etc. Il est aussi tentant de supposer que, dans la mesure où le plaidoyer de Trump pour la guerre commerciale est si stupide, les politiques commerciales de Trump doivent être totalement désastreuses.

Mais (…) de simples modèles du commerce, même s’ils disent que les guerres commerciales sont mauvaises, ne disent pas qu’elles sont catastrophiques. Pour bien le faire, nous devons utiliser l’un des modèles d’équilibre général calculables que j’ai mentionnés ci-dessus. Ils suggèrent des pertes substantielles, mais pas non plus énormes ; équivalentes à 2 ou 3 % du PIB. Ce que j’aimerais faire, c’est essayer d’éclairer pourquoi ces pertes ne sont pas plus importantes, puis expliquer pourquoi une guerre commerciale serait toutefois hautement perturbatrice.

Paul_Krugman__impact_droit_de_douane_demande_d__importations.png

Pour cela, je vais utiliser un sale petit secret de la théorie du commerce : (…) les analyses de la politique commerciale utilisant l’équilibre partiel (une offre et une demande ordinaires) vous permettent d’avoir plus ou moins la bonne réponse. Ainsi, imaginons la demande d’importations comme s’il s’agissait d’une courbe de demande ordinaire, avec les coûts du droit de douane prenant la forme d’un surplus des consommateurs perdu (cf. schéma). Ceux qui se souviennent de leurs cours d’économie à l'université savent que les coûts d’une perturbation du marché prennent normalement la forme d’un triangle approximatif (approximatif, parce que la courbe de demande n’est pas forcément droite, mais c’est un détail mineur). C’est le cas parce que la première unité importée perdue a approximativement un coût nul, parce que les gens sont indifférents à la marge entre cette unité et un produit domestique, mais la dernière unité perdue impose un coût égal au droit de douane, parce que c’est ce que les gens auraient été prêts à payer pour l’importation. Et le coût moyen des moindres importations est quelque part entre ces valeurs. Donc, quand un droit de douane pousse à la hausse des prix des importations pour les consommateurs, les amenant à acheter moins de biens importés, la perte en bien-être serait à peu près :

Perte = chute des importations x ½ droit de douane

Maintenant, les Etats-Unis dépensent 15 % de leur PIB en importations. Supposons que nous finissions avec un droit de douane de 40 % et (comme je l’ai suggéré) une chute de 70 % du commerce, alors la perte en bien-être s’élèvera à 20 % x 0,7 x 15 ou 2,1 % du PIB. Ce n’est pas un petit chiffre, mais il n’est pas non plus énorme : au fond de la Grande Récession, le CBO a estimé que le PIB était inférieur de 6 % à son potentiel. Bien sûr, cette perte était temporaire, alors qu’une guerre commerciale serait définitive. Mais ces coûts nets en termes de bien-être manquent quelque chose (…).

Perturbation


Les Etats-Unis exportent actuellement environ 12 % de leur PIB. Toute cette part ne comporte pas seulement de la seule valeur ajoutée domestique, parce que certains composants sont importés. Mais il y a toujours une part essentielle de l’économie, représentant peut-être 9 ou 10 % de celle-ci, qui est engagée dans la production pour les marchés étrangers. Et si nous avons le genre de guerre commerciale que j’ai envisagé, quelque chose comme 70 % de cette part de l’économie (ce qui concernerait 9 ou 10 millions de travailleurs) aura à faire quelque chose d’autre. Et il y aurait un effet multiplicateur sur plusieurs communautés construites autour des secteurs exportateurs, qui perdront également des emplois.

C’est simplement l’autre face de l’histoire du "choc chinois" : même si vous croyez que la croissance rapide des exportations chinoises n’a pas provoquer des destructions nettes d’emplois, elle a changé la composition et la localisation de l’emploi, laissant de nombreux perdants sur le bord de la route. Et le "choc Trump" que constituerait une guerre commerciale serait d’une plus forte magnitude. (…) »

Paul Krugman, « Thinking about a trade war », 17 juin 2018. Traduit par Martin Anota

vendredi 8 juin 2018

Oh, quelle guerre commerciale bien stupide !

« Ainsi, la guerre commerciale est enclenchée. Et c’est une guerre commerciale bien stupide. (…) La justification officielle (et légale) pour les droits de douane sur l’acier et l’aluminium est la sécurité nationale. C’est évidement un argument fallacieux, étant donné que les principales victimes directes sont des démocraties alliées. Mais Trump et compagnie ne semblent pas inquiets à l’idée de mentir à propos de la politique économique, puisque c’est ce qu’ils font pour tout. Ils n’y verraient qu’un jeu équitable si la politique délivrait les créations d’emplois que promet Trump. Est-ce qu’elle va y parvenir ?

D’accord, voici le point où le fait d’être un économiste me place en difficultés. (…) L’effet net d’une politique commerciale en termes de création ou de destruction d’emplois (en l’occurrence de toute politique commerciale, peu importe qu’elle soit bien ou mal conçue) est fondamentalement nul. Pourquoi ? La Fed est actuellement en train de relever graduellement ses taux d’intérêt, parce qu’elle croit que nous sommes plus ou moins au plein emploi. Même si les droits de douane sont expansionnistes, cela inciterait la Fed à accélérer le resserrement monétaire, ce qui va détruire des emplois dans d’autres secteurs : la construction serait affectée par la hausse des taux, le dollar s’apprécierait, rendant les biens manufacturés américains moins compétitives, et ainsi de suite. Donc toute ma formation professionnelle veut que j’esquive la question des emplois en la considérant comme hors-champ.

Mais je pense que c’est un cas où la macroéconomie (même si je crois qu’elle a raison) ne permet pas d’avoir une discussion utile. Nous voulons savoir si la guerre commerciale de Trump va être directement expansionniste ou récessive, c’est-à-dire si elle va créer ou détruire des emplois en l’absence de changement de la politique monétaire, même si nous savons que la politique monétaire n’optera pas pour le statu quo.

Et la réponse, sûrement, est que cette guerre commerciale va en fait détruire des emplois et non en créer, pour deux raisons. Premièrement, Trump instaure des tarifs douaniers sur des biens intermédiaires, des biens qui sont utilisés comme intrants dans la production d’autres choses, des choses qui, pour celles d’entre elles, qui sont vendus sur les marchés mondiaux perdront en compétitivité. Evidemment, les voitures et d’autres biens manufacturés durables vont devenir plus chers à produire, ce qui signifie que nous allons en vendre moins ; et, quels qu’ils soient, les gains qu’il y aura en termes d’emplois dans le secteur des métaux primaires seront compensés par des destructions d’emplois dans les secteurs en aval. Si l’on regarde les chiffres, il semble très probable que même cet effet direct soit en net négatif pour l’emploi. Deuxièmement, d’autres pays vont répliquer contre les exportations américaines, ce qui va détruire des emplois partout, des motos aux saucisses.

Sur certains points, cette situation me rappelle les tarifs douaniers sur l’acier de George W. Bush, qui étaient en partie motivées par l’orgueil : l’administration Bush considérait les Etats-Unis comme la superpuissance invincible du monde, ce qui était certes le cas sur le plan militaire, mais elle a échoué à reconnaître que notre puissance était moindre sur les plans économique et commerciale, que nous avions beaucoup à perdre d’un conflit commercial. Elle a rapidement été réprimandée par une Union européenne en colère et elle a fait marche arrière.

Dans le cas de Trump, je pense que c’est un autre genre d’illusion : il imagine que parce que nous générons des déficits commerciaux, en important plus de biens de certains pays que ces derniers ne nous en achètent, nous aurions peu à perdre et que le reste du monde va bientôt se soumettre à sa volonté. Mais il a tort, pour au moins quatre raisons.

Premièrement, même si nous exportons moins que nous importons, nous exportons tout de même beaucoup ; les mesures commerciales adoptées par les autres pays en représailles vont nuire à de nombreux travailleurs américains et en particulier aux fermiers, en l’occurrence à de nombreux électeurs de Trump et qui vont désormais se sentir trahis.

Deuxièmement, le commerce moderne est compliqué. Il ne s’agit pas seulement de pays se vendant des biens finaux les uns aux autres. Il y a de complexes chaînes de valeur, que la guerre commerciale de Trump va perturber. Cela va créer beaucoup de perdants parmi les Américains, même s’ils ne sont pas directement employés dans les secteurs produisant des biens pour l’exportation.

Troisièmement, si la guerre commerciale va plus loin, elle va accroître les prix à la consommation. Au moment même où Trump cherche désespérément à convaincre les familles ordinaires qu’elles vont y gagner avec sa baisse d’impôts, il en faudra peu pour effacer les éventuels gains qu’elles en percevraient. Enfin, et je pense que c’est très important, nous parlons ici de réels pays ici, principalement des démocraties. De réels pays ont une réelle politique ; ils ont de la fierté ; et leur électorat n’aime pas Trump. Cela signifie que même si leurs dirigeants veulent bien faire des concessions, leurs électeurs ne le veulent probablement pas.

Considérons le cas du Canada, un aimable petit voisin qui peut être négativement affecté par une guerre commerciale avec son géant voisin. Vous pouvez penser que cela rend les Canadiens plus intimidables que l’Union européenne, qui est une superpuissance économique aussi importante que les Etats-Unis. Mais même si le gouvernement Trudeau était enclin à abandonner (…), il ferait face à un tollé général de la part des électeurs canadiens pour tout ce qui apparaîtrait comme une capitulation face à l’ignoble brute d’à côté.

Donc, c’est dans un conflit économique remarquablement stupide que nous nous enfonçons. Et la situation dans cette guerre commerciale est susceptible de ne pas tourner à l’avantage de Trump. »

Paul Krugman, «Oh, what a stupid trade war », 31 mai 2018. Traduit par Martin Anota

samedi 2 juin 2018

La guerre commerciale intermittente de Trump avec la Chine

« Le 29 mai, soit neuf jours après avoir annoncé que la guerre commerciale avec la Chine était suspendue, l’administration Trump a fait marche arrière pour la reprendre. Pour l’heure, la Maison blanche projette à nouveau d’instaurer au 15 juin des droits de douane de 25 % sur l’équivalent de 50 milliards de dollars d’importations de produits chinois. Mais les terrains sur lesquels Trump s’en prend le plus à la Chine sont ceux qui sont les moins sensés.

Essayer de cerner la position de Trump à un quelconque instant dans le temps revient à essayer de cerner la position d’une particule : elle est mieux saisie comme ayant une distribution probabiliste que comme ayant une véritable position dans l’espace qui puisse être découverte via une observation et une analyse suffisamment fines. En fait, la "position" peut ne pas exister.

Même en des circonstances normales, il serait difficile de suivre la demi-douzaine, ou plus, de questions commerciales relatives à la Chine qui sont discutées. Certaines des actions qui sont en cause peuvent trouver une certaine justification économique, politique ou juridique, mais d’autres non.

Commençons par noter que lorsque les Etats-Unis vont à l’encontre des institutions et accords internationaux, par exemple en instaurant des droits de douane qui violent les règles de l’OMC ou d’autres accords internationaux, même si nous laissons de côté les effets économiques négatifs immédiats, nous donnons aux autres pays de bonnes raisons de ne pas croire en nos propos et de s’engager dans un comportement similaire au nôtre. Les choses sont bien pires parce que les Etats-Unis ont eu le rôle dominant dans la construction des institutions comme l’OMC. Et nous les avons façonnées parce de tels accords et institutions internationaux étaient dans notre intérêt national.

Les actions qui sont peu logiques


L’obsession récurrente la moins logique de Trump est sa demande que la Chine réduise l’excédent commercial bilatéral qu’elle entretient avec les Etats-Unis. Le gouvernement chinois n’a pas de leviers politiques qui puissent réduire le solde bilatéral de 100 ou 200 milliards de dollars. S’il voulait donner une victoire superficielle à Trump, il pourrait quelque peu réduire le déficit commercial bilatéral en achetant davantage de gaz naturel américain ou en faisant exporter les smartphones via un autre pays comme la Corée du Sud. Mais l’économie serait illusoire. Il n’y aurait virtuellement aucun effet sur le déficit commercial global des Etats-Unis : nous vendrions le même gaz naturel à autre pays si nous ne le vendions pas aux Chinois et, en réalité, ces smartphones tirent déjà 95 % de leur valeur ajoutée de la Corée du Sud, des Etats-Unis et d’autres pays. C’est une perte de temps de se focaliser sur le solde bilatéral et non sur le solde commercial global. Qu’importe ce qui se passe avec la Chine, le déficit commercial américain global va s’accroître cette année en conséquence de la réduction d’impôts des Républicains, mise en œuvre à un moment où l’économie produit déjà aux limites de ses capacités.

Tout aussi peu justifiés sur les plans économique et légale sont les droits de douane que Trump a instauré sur les importations d’acier et d’aluminium et qu’il menace d’instaurer sur les automobiles et autres biens. Au regard des critères juridiques, le prétexte de la sécurité nationale qu’il a invoqué est extrêmement fragile et va probablement inciter d’autres pays à répliquer. Au regard des critères économiques, les bénéficiaires dans le secteur producteur d’acier, par exemple, sont bien moins nombreux que ceux qui en seront affectés parce qu’ils utilisent l’acier comme intrants (le secteur automobile par exemple), parce qu’ils consomment des produits finaux utilisant de l’acier (nous tous) ou parce qu'ils produisent des biens destinés à l’exportation qui vont être frappés par les mesures adoptées en représailles (par exemple les fermiers). En étendant les droits de douane aux automobiles n’aide pas non plus ; cette décision ignorerait à quel point la production d’automobiles est intégrée au-delà des frontières américaines.

Les actions qui pourraient avoir une certaine logique


Davantage justifiées sont les sanctions américaines imposées juridiquement sur la compagnie des télécoms chinoise ZTE pour avoir violé les sanctions internationales contre l’Iran et la Corée du Sud. Mais c’est précisément la question sur laquelle Trump semble le plus clairement avoir laissé la Chine hors de son champ de vision.

Entre ces deux extrêmes, il y a certains griefs que les Etats-Unis pourraient émettre en poursuivant des négociations avec la Chine si celles-ci sont faites intelligemment. Ils portent sur les droits de propriété intellectuelle et sur la pratique chinoise exigeant des entreprises étrangères qui veulent s’installer en Chine de partager leur technologie. Mais pour s’attaquer à de tels problèmes, les Etats-Unis doivent le faire en coopération avec des alliés comme l’Europe et dans le cadre d’accords internationaux comme l’OMC et le Partenariat transpacifique. Trump fait l’inverse.

Peut-on expliquer l’approche de Trump ?


L’approche de Trump vis-à-vis de la Chine a été si incohérente que les observateurs ont eu du mal à y trouver des explications. Certains suggèrent qu’il y a des contreparties pour les affaires de la famille de Trump, des divisions entre les factions "nationalistes" et "entrepreneuriales" de son équipe, une tendance de la part du Président à être persuadé par toute personne qui lui parle, un désir de devancer les démocrates protectionnistes et un instinct à faire l’opposé de ce qu’Obama aurait fait.

Il est plus facile de dire ce que l’approche de Trump n’est pas. Ce n’est pas l’application délibérée ou compétente d’une stratégie cohérente fondée sur un ensemble clair d’objectifs de politique américaine, une compréhension des incitations des autres pays ou une appréciation des implications que des tweets impulsifs peuvent avoir sur le système global à long terme ou même pour la prochaine décision dans un jeu tactique de court terme.

L’essor de la Chine comme grande puissance au cours des trois dernières décennies a peu à voir avec les termes de tout accord commercial international qui a été fait ou qui aurait pu être fait. Les questions relatives aux échanges bilatéraux qui sont en discussion peuvent être perçues comme ayant de faibles enjeux. C’est particulièrement vrai en comparaison avec certaines questions plus importantes en termes de sécurité nationale. Nous avons davantage besoin de l’aide de la Chine avec une Corée du Nord de nouveau nucléarisée qu’avec n’importe quelle de nos exigences commerciales.(...) »

Jeffrey Frankel, « Trump’s on-again off-again trade war with China », in Econbrowser (blog), 31 mai. Traduit par Martin Anota

mardi 1 mai 2018

Pourquoi la Chine ne faiblira pas dans la guerre commerciale de Trump

« Le Président Trump a annoncé l’instauration de droits de douane sur l’acier et l’aluminium en mars, en prenant la sécurité nationale comme prétexte. La Chine est la cible visée, comme la plupart des autres grands offreurs en furent exemptés. Le 2 avril, la Chine a répliqué en imposant des droits de douane sur 128 produits américains (représentant environ 3 milliards de dollars d’échanges), allant de 15 % sur les fruits à 25 % sur le porc. Le 3 avril, Trump a annoncé un droit de douane de 25 % sur 1.200 produits chinois (représentant 50 milliards de dollars d’échanges), en représailles aux prétendus transferts forcés de technologies et de propriétés intellectuelles américaines. Le 4 avril, la Chine a répondu en annonçant qu’elle projetait de répliquer en instaurant des droits de douane de 25 % sur 106 produits américains (notamment du soja, des voitures et des avions) lorsque les droits de douane américains s’appliqueraient. Le 5 avril, la Maison blanche a annoncé qu’elle pensait imposant des droits de douane supplémentaires d’un montant de 100 milliards de dollars aux produits chinois.

Si ces tarifs s’appliquent, oui, c’est une guerre commerciale. Comment cela va-t-il finir ?

Les Etats-Unis ne gagneront pas. Bien sûr, les économistes estiment que de façon générale tout le monde y perd dans une guerre commerciale. Mais certains défendent les actions de Trump en y voyant une tactique de négociation. Il y a des raisons qui amènent à penser que la Chine ne reculera pas. J’en vois sept.

Pourquoi la Chine ne capitulera pas


1. Les tarifs douaniers de Trump nuisent aux Etats-Unis aux consommateurs et aux utilisateurs des produits taxés (par exemple, les droits de douane sur l’acier et l’aluminium nuisent à l’industrie automobile et par ce biais aux acheteurs de voitures), tandis que les répliques de la Chine nuisent à d’autres groupes d’intérêt américains importants, notamment l’agriculture et l’industrie manufacturière. (…)

2. Les entreprises et consommateurs en Chine seront aussi affectés par une guerre commerciale, bien sûr. La Chine dépend des exportations américaines de soja, par exemple. Mais la Chine n’est pas une démocratie. Le Président Xi Jinping a un contrôle total. Donc les dirigeants chinois peuvent contenir les groupes d’intérêt, dans une large mesure.

3. Dans la mesure où les dirigeants chinois ont à prendre en compte l’opinion publique domestique, l’opinion publique sera avec eux dans une guerre commerciale. Vous savez à quel point les Américains se souviennent du Tea Party de Boston en 1773, une tentative (réussie) visant à renverser la taxation britannique des importations de thé par les colonies ? Les Chinois ont tout autant en tête le souvenir des Guerres de l’Opium de 1839-1842 et 1856-1860, quand la Chine a résisté (sans succès) à la compagne britannique visant à la forcer à accepter d’ouvrir son économies à l’opium et aux autres importations. (Cela fut le nadir dans l’idéologie du libre-échange de la Grande-Bretagne au dix-neuvième siècle, tandis que l’abrogation des lois sur le blé en 1846 en fut le zénith.) Le conflit a fini avec les Traités Inégaux. (…) Le souvenir que les Chinois ont de cette humiliation fait que la Chine ne reviendra pas sur ses menaces commerciales. Parallèlement, de ce côté du Pacifique, la plupart des électeurs américains disent aux sondeurs qu’ils soutiennent le libre-échange et ne soutiennent pas Trump.

4. Il n’est pas craint que le pays en déficit soit nécessairement dans une meilleure position pour négocier. Trump a tweeté que "lorsqu’un pays", en l’occurrence les Etats-Unis, "perd plusieurs milliards de dollars avec pratiquement chaque pays avec lequel il fait des affaires, les guerres commerciales sont bonnes et faciles à gagner". Le pays en excédent est souvent dans une meilleure position, parce qu’il a accumulé des créances vis-à-vis de l’autre pays ; la Chine détient plus de mille milliards de dollars en titres du Trésor américain. Il est vrai que si le gouvernement chinois vendait les titres du Trésor américain, la chute de leur prix nuirait autant à la Chine qu’aux Etats-Unis. La Chine n’a pas nécessairement à décider de les vendre. Comme la dette américaine augmente et les taux d’intérêt américains s’élèvent (ces deux tendances devraient se poursuivre cette année), le conflit commercial peut faire naître des rumeurs selon lesquelles les Chinois pourraient arrêter d’acheter des titres du Trésor américain, ce qui pourrait suffire pour envoyer les prix des obligations chinoises à des niveaux plus faibles et les taux d’intérêt américains vers des niveaux plus élevés.

5. Les marchés financiers montrent déjà qu’ils n’aiment pas la guerre commerciale de Trump. Le marché boursier (…) est à la baisse quand il apparaît plus probable qu’une guerre commerciale est sur le point d’éclater.

6. Les dirigeants chinois, comme les autres autour du monde, concluent qu’il ne fait pas vraiment sens de signer des traités avec Trump parce qu’il est erratique et qu’on ne peut lui faire confiance pour respecter un traité. Pas même du jour au lendemain, encore moins le long terme.

7. Qu’est-ce que cela signifierait pour la Chine de "capituler", de toute façon ? Trump n’a pas été très clair dans ses demandes.

  • Sur les droits de douane sur l’acier ? La Chine pourrait adopter des Restrictions volontaires aux exportations pour l’acier à destination des Etats-Unis, comme la Corée du Sud en a récemment annoncées. Mais les Chinois exportent déjà relativement peu d’acier vers les Etats-Unis.

  • Sur la propriété intellectuelle ? Il est vrai que les Etats-Unis et d’autres pays ont des raisons de se plaindre. Mais le grief perd en force lorsque les sociétés américaines acceptent des transferts de technologies au frais d’admission à la Chine, sans oublier que la facilitation des mouvements de sites de production vers la Chine n’est pas ce que Trump a promis à ses partisans.

  • Sur l’élimination du déficit bilatéral ? Si la Chine voulait essayer de satisfaire la demande la plus spécifique et insistante de Trump, qui concerne le déficit commercial bilatéral, cela consisterait à exporter moins de marchandises aux Etats-Unis directement mais davantage indirectement via Taïwan ou un autre pays tiers, peut-être avec l’assemblage final dans le pays tiers. Certes le déficit bilatéral baisserait. Mais dans ce cas Trump et ses partisans diraient que la Chine a utilisé un écran de fumée pour dissimuler le déficit bilatéral, sans avoir conscience que les mesures du déficit bilatéral sont aussi peu significatives que l’écran de fumée : les exportations chinoises contiennent beaucoup d’intrants intermédiaires produits en Corée du Sud, aux Etats-Unis et ailleurs. Ce qui importe, c’est l’excédent commercial global de la Chine et le déficit commercial des Etats-Unis. L’excédent chinois a atteint un pic en 2008 en atteignant 9 % du PIB et maintenant il est plutôt faible, presque inférieur à 1 % du PIB. On s’accorde pour dire que le déficit global des Etats-Unis est à la hausse, mais cela s’explique non pas par la politique commerciale mais par les récentes mesures budgétaires adoptées par les Républicains, qui font exploser le déficit budgétaire et réduisent par conséquent l’épargne nationale.


A quoi une stratégie américaine sérieuse pourrait-elle ressembler ?


Une stratégie sérieuse pour répondre aux griefs vis-à-vis de la Chine en ce qui concerne l’appropriation de droits de protection intellectuelle ou les surcapacités d’acier consisterait à s’allier avec d’autres pays qui ont les mêmes griefs. Les pressions s’appliqueraient à la Chine via les institutions fondées sur des règles telles que l’OMC ou l’Accord de partenariat transpacifique si possible ou via des négociations bilatérales si nécessaire. La stratégie de Trump est à l’opposée de celle-ci, puisqu’elle consiste à faire détailler l’OMC, à se retirer de l’Accord de partenariat transpacifique et à se mettre à dos les proches partenaires commerciaux en les insultant et en les menaçant de droits de douane. Trump a accompli quelque chose d’impensable : faire apparaître le Président Chinois comme un dirigeant éclairé de l’ordre commercial international.

Un argument habituel est que les procédures multilatérales et les négociations bilatérales ne marchent pas avec la Chine, donc nous devons être durs. Mais elles marchent mieux que la route vers la guerre commerciale agressive sur laquelle s’est engagé Trump. Il est facile d’oublier que l’approche conventionnelle avec la Chine (…) a permis de remporter des succès comme une appréciation de 37 % du renminbi entre 2004 et 2014 et l’adoption de mesures sévères vis-à-vis de la contrefaçon de marchandises de marque américaines et le vol de logiciels américains.

Les problèmes demeurent. Mais cela ne justifie pas l’adoption d’une approche unilatérale agressive. Considérons trois précédentes tentatives ratées allant dans ce sens :

  • Les Restrictions volontaires des exportations que Ronald Reagan a imposées au Japon dans les années quatre-vingt. Elles bénéficièrent au Japon, non aux Etats-Unis, et leur retrait fut bénéfique aux consommateurs américains et même pour une industrie automobile américaine dégraissée et nouvellement compétitive. Ces Restrictions ont depuis été déclarées illégales.

  • Les tarifs douaniers sur l’acier de George W. Bush en 2002, qui ont détruit bien plus d’emplois qu’ils n’en ont détruits.

  • Les allégations de Trump durant la campagne électorale selon lesquelles la Chine "manipule sa monnaie" pour la maintenir sous-évaluée. Durant cette période, autour de 2015-2016, elle fit précisément l’opposé. (En effet, le yuan s’était déjà tant apprécié en 2014 que sa sous-évaluation avait été éliminée.) Trump est tout simplement apparu ridicule quand, après avoir gagné les élections, il admit que l’accusation était obsolète.

Un autre argument est que les Etats-Unis ne gagnent pas toutes les affaires portées devant l’OMC. Mais ils gagnent 90 % des affaires qu’ils portent à l’OMC. De plus, les Américains doivent se rappeler que c’est souvent leur propre pays qui a violé les règles internationales. Les droits de douane de Bush sur l’acier en sont une belle illustration. (…) Les récentes mesures américaines sont encore plus clairement en violation des règles internationales que les politiques chinoises auxquelles elles sont supposées répondre. Il faut se rappeler que sous les règles de l’OMC il est habituellement légal pour un partenaire commercial de répliquer avec les tarifs d’une valeur d’échanges égale si les droits douaniers de l’initiateur sont illégaux selon ces règles. Cela place la Chine dans une meilleure position pour négocier.

Dire que la Chine ne capitulera pas sur fond dans la guerre commerciale ne veut pas dire qu’elle ne peut pas donner au Président américain une porte de sortie pour crier victoire et s’en sortir. Cela peut être certains artifices (comme accepter d’acheter du gaz naturel liquéfié américain aux prix mondiaux), juste assez pour donner de quoi se pavaner devant ses partisans sur le réseau Fox News. Mais elle ne fera rien pour améliorer le solde commercial, la production, l’emploi ou les salaires réels des Etats-Unis. »

Jeffrey Frankel, « Why China won’t yield in Trump’s trade war », in Econbrowser (blog), 20 avril. Traduit par Martin Anota

lundi 23 avril 2018

Guerres commerciales : à quoi bon les lancer ?

« Suite à l’annonce par les autorités américaines au début du mois de mars de leur intention d’instaurer des droits de douane sur l’acier et l’aluminium et les menaces proférées par la Chine en représailles, les perspectives relatives au commerce mondial se sont assombries. (…)

Malgré la vigueur de l’activité dans l’économie mondiale, le FMI se déclare inquiet à propos des menaces croissantes de protectionnisme et des tensions commerciales, aussi bien que de leur impact sur la croissance économique. Comme Maurice Obstfeld l’écrit, la perspective que soient instaurées des barrières commerciales et que celles-ci soient suivies de mesures de représailles menace de saper la confiance et de faire dérailler prématurément la croissance mondiale. Pour aggraver les choses, les désaccords commerciaux peuvent détourner l’attention des réformes nécessaires. Il semble paradoxal de voir de grandes économies flirter avec une guerre commerciale à un moment d’expansion économique généralisée, en particulier quand l’expansion dépend si étroitement de l’investissement et du commerce. L’économiste en chef du FMI lie cela aux bénéfices asymétriques de l’intégration commerciale et à leur perception par les ménages. Concernant les récentes négociations bilatérales américaines, Obstfeld estime qu’elles ne vont cependant pas changer grand-chose au déficit du compte courant externe américain (…), dans la mesure où ce dernier s’explique essentiellement par le fait que l’économie américaine dépense davantage qu’elle ne génère de revenu.

Ce point est soutenu par Martin Wolf, qui ajoute que (…) loin de se contracter, le déficit du compte courant américain va en fait s’accroître en conséquence de la stimulation budgétaire. Donald Trump, le président américain, n’arrêtera pourtant pas de faire porter le blâme sur les perfides étrangers. Les tensions géopolitiques restent un risque de long terme, même si pour l’heure les tensions protectionnistes générées par les Etats-Unis ne devraient pas empêcher le volume du commerce mondial de continuer de croître.

Cette incertitude mondiale se répercute sur les marchés boursiers, comme Paul Krugman l’explique : quand les investisseurs pensent que Donald Trump va réellement adopter les droits de douane qu’il menace d’instaurer et qu’elles amèneront les pays étrangers à adopter des mesures en représailles, le cours des actions chute. Chaque fois qu’ils se disent que c’est juste de la comédie, le cours des actions rebondit. Les marchés ne réagissent pas bien aux perspectives d’une guerre commerciale comme les entreprises ont investi en supposant que l’économie mondiale resterait très intégrée et une guerre commerciale transformerait en épaves de nombreux actifs issus de ces investissements. (…)

En ce qui concerne les relations commerciales entre l’Union européenne et les Etats-Unis, Simon Nixon signale que l’expiration le 1er mai de l’exemption temporaire des droits de douane sur l’acier et l’aluminium pour l’UE pourrait être un point crucial : l’UE veut que l’exemption devienne permanente, mais le gouvernement américain a clairement indiqué que ce ne serait le cas qu’en échange de concessions de la part de l’UE. Il considère que les relations commerciales entre l’UE et les Etats-Unis sont actuellement déséquilibrées et injustes. L’administration Trump évalue typiquement la santé des relations commerciales des Etats-Unis au prisme du compte courant et, en octobre dernier, elle qualifia l’excédent bilatéral de l’Allemagne avec les Etats-Unis comme « énorme et inquiétant ». Bruxelles a déclaré qu’elle veut bien discuter plus largement de la relation commerciale entre les deux zones, mais seulement après que les Etats-Unis aient inconditionnellement rendu permanente l’exemption des tarifs douaniers.

Pascal Lamy, l’ancien chef de l’OMC, voit deux manières susceptibles de mettre un terme aux tensions actuelles, en fonction de ce que Trump fera concrètement. Les récentes annonces peuvent avoir pour but de renforcer le pouvoir de négociation. Cependant, si le Président américain vise à poursuivre le commerce bilatéral et non multilatéral, la réaction adéquate consisterait pour les partenaires commerciaux à joindre leurs forces de façon à protéger le système commercial multilatéral des agressions américaines. Indiquer clairement qu’il s’agit du plan B est probablement la meilleure option tactique pour le reste du monde afin de s’assurer que le plan A (améliorer le système multilatéral fondé sur des règles et non le détruire) soit le jeu auquel joue Trump.

Joseph Stiglitz affirme que l’actuel conflit commercial révèle l’ampleur à laquelle les Etats-Unis ont perdu de leur position dominante dans le monde. (…) La Chine a déjà dépassé les Etats-Unis en termes de production manufacturière, d’épargne, de commerce et même de PIB lorsqu’on mesure ce dernier en termes de parité de pouvoir d’achat. Et en outre, elle peut prendre les devants pour l’intelligence artificielle. Au cours des prochaines années, nous allons avoir à trouver une façon de créer un régime commercial mondial qui soit « juste » parmi des pays avec des systèmes économiques, des histoires, des cultures et des préférences sociétales fondamentalement différents. »

Inês Goncalves Raposo, « Trade Wars: what are they good for? », in Bruegel (blog), 23 avril 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 19 mars 2018

Que pensent les économistes des droits de douane américains sur l’acier et l’aluminium ?

« L’administration américaine a annoncé qu’elle envisageait d’instaurer des tarifs douaniers (de 25 %) sur l’acier et (de 10 %) sur l’aluminium, soi-disant pour des raisons de sécurité nationale. Nous passons en revue ce que les économistes ont pu dire sur ce bouleversement dans la politique commerciale américaine.

Chad Brown pense que ce genre de protection a des percussions économiques et institutionnelles considérables et généralisées, pour diverses raisons. Premièrement, il réduira un montant significatif d’importations. Les nouveaux tarifs douaniers accroîtront probablement les coûts pour les constructeurs automobiles, les fabricants de conserves, les projets d’infrastructures et même l’industrie de la défense. Deuxièmement, les Etats-Unis n’ont pas déclenché de protection dans le cadre de la loi de la sécurité nationale depuis plus de 30 ans ; Reagan est le dernier à avoir imposé des restrictions dans le cadre de cette loi en 1986. L’instauration de tarifs douaniers sur l’acier et l’aluminium peut amener beaucoup à affirmer que le commerce fait peser d’autres menaces sur la sécurité nationale. Troisièmement, Brown pense que l’enquête amorcée dans le cadre de cette loi n’a pas été transparente (…). Quatrièmement, Brown affirme que la loi accorde au Président la discrétion incroyable de décider unilatéralement de la taille et de la forme de la restriction commerciale aussi bien que de sa durée. Cinquièmement, même si l’OMC permet aux pays d’imposer des restrictions quand la sécurité nationale est menacée, utiliser ce prétexte menace le système commercial basé sur des règles. (...)

Jared Bernstein dit qu’il est certain que les tarifs douaniers vont faire plus de mal que de bien, mais il affirme que cela ne signifie pas qu’il n’y a pas de problème. Il cite un article du Washington Post décrivant les impressionnants gains de productivité dans la production d’acier et se demande alors pourquoi les Etats-Unis, si ces derniers si productifs dans l’acier, présentent un tel déséquilibre persistant dans ce secteur. Il se peut que les gains de productivité des autres pays dans la production d’acier aient été plus grands ou que leurs coûts du travail soient plus faibles, mais, du moins dans l’industrie manufacturière dans son ensemble, il ne semble pas que ce soit le cas : les coûts unitaires du travail des Etats-Unis, sur une base dollars, sont inférieurs à ceux de la plupart des partenaires à l’échange, à la fois en niveaux et en termes de croissance. Bernstein pense qu’au cœur du problème, il pourrait y avoir l’énorme contribution de la Chine à l’excès de capacité mondiale, qui neutralise les gains de productivité. (...)

Noah Smith pense que les tarifs douaniers ne sont généralement pas une bonne façon de promouvoir l’industrie domestique. Ils encouragent les producteurs américains à se focaliser sur le marché captif local au lieu de trouver des façons de faire face à la concurrence rude et agité qui s’exerce au niveau mondial. Si les consommateurs américains sont forcés de n’utiliser que les produits domestiques, l’acier et l’aluminium américains risquent de finir par apparaître comme des produits de mauvaise qualité. Et si les métaux sont plus chers, cela risque non pas d’aider mais d’endommager l’industrie. Les défenseurs des tarifs douaniers affirment que l’acier et l’aluminium sont importants pour la défense nationale, mais les constructeurs de navires militaires vont devoir payer des métaux plus chers, notamment les fabricants de tanks, d’avions, d’armes et d’autres équipements cruciaux de défense. Les tarifs douaniers ne vont pas non plus ramener de bons emplois dans les usines d’acier et d’aluminium : depuis 1990, la production de métaux aux Etats-Unis est restée assez constante, mais le nombre de personnes employées dans ce secteur a régulièrement chuté, sous l’effet du progrès technique. Donc Smith pense que les Etats-Unis se sont infligé une sévère blessure en adoptant des tarifs douaniers sur les métaux.

Jeffrey Sachs affirme que cela pourrait être le premier coup tiré dans une guerre commerciale insensée et destructive. Qu’importe ce que les producteurs américains d’acier gagneront d’une guerre commerciale, ce gain sera moindre que les pertes que connaîtront les utilisateurs d’acier et les consommateurs, notamment en raison des coûts sociaux associés à la protection d’emplois non compétitifs. Mais l’essoufflement du marché boursier reflète la possibilité de quelque chose de plus désastreux : le glissement vers une guerre commerciale mondiale dans laquelle tous les pays, notamment les Etats-Unis, seraient perdants. L’économie mondiale a déjà connu un tel scénario par le passé : les guerres commerciales du début des années trente contribuèrent à déclencher, puis aggraver et prolonger la Grande Dépression. Sachs croit que les mesures de Trump reposent sur trois erreurs. Premièrement, Trump pense que les Etats-Unis génèrent des déficits commerciaux avec des pays comme la Chine et l’Allemagne parce que les Etats-Unis se font flouer d’une façon ou d’une autre par ceux-ci. La vraie raison est que les Etats-Unis épargnent trop peu et consomment de trop. Deuxièmement, Trump pense que les barrières commerciales vont protéger les Etats-Unis, mais même si ces mesures peuvent temporairement protéger l’acier américain, elles ne vont pas protéger la société américaine. Troisièmement, Trump croit que les barrières commerciales américaines vont faire ployer la Chine et renforcer la domination économique et militaire des Etats-Unis, mais la Chine et l’Europe vont sûrement riposter.

Martin Wolf écrit dans le Financial Times que ces tarifs douaniers ne sont pas importants en soi, mais que le motif avancé pour les justifier, leur niveau et leur durée, la volonté de cibler les alliés proches et la déclaration du Président selon laquelle « les guerres commerciales sont bonnes et faciles à gagner » présagent un surcroît de protectionnisme. Cette action est susceptible de marquer le début de la fin de l’ordre commercial multilatéral fondé sur les règles que les Etats-Unis avaient eux-mêmes instauré. Un point crucial est que cette action ne vise pas la Chine, qui représente moins de 1 % des importations américaines d’acier. Ses victimes sont des amis et alliés : le Brésil, le Canada, l’Union européenne, le Japon et la Corée du Sud. Ce n’est pas non plus une mesure prise contre une certaine forme de commerce déloyal. C’est une politique purement protectionniste visant à sauver les vieilles industries. Pourtant, même en ce sens, la justification est bien fragile : la production américaine d’acier et d’aluminium stagne depuis plusieurs années. Si cette action fait réellement sens à Trump, qu’est-ce qui ne le fait pas ?

Brad DeLong pense qu’au final les consommateurs américains paieront pour les tarifs douaniers. De telles mesures protectionnistes vont affecter chaque secteur de l’industrie américaine d’une façon ou d’une autre et les industriels qui utilisent l’acier et l’aluminium comme intrants vont certainement répercuter sur leurs prix de vente une partie du surcroît de coûts qu’elles subiront. Donc, Trump a essentiellement proposé une nouvelle taxe sur les résidents américains, en l’occurrence les consommateurs et les industries exportatrices, et ce fardeau sera en grande partie supporté par ses propres partisans au cœur des Etats-Unis et dans la Rust Belt.

Dani Rodrik estime que plusieurs commentateurs ont réagi de façon excessive à la possibilité de tarifs douaniers en prédisant une "guerre commerciale", voire pire, mais la réalité est que les mesures commerciales de Trump, du moins celles qu’il a adoptées jusqu’à présent, ne représentent pas grand-chose. En l’occurrence, elles ne pèsent pas lourd, que ce soit en termes d’échelle et d’ampleur, par rapport aux mesures adoptées par l’administration de Ronald Reagan dans les années quatre-vingt. Les politiques de Trump violent l’esprit, si ce n’est la lettre, des accords commerciaux d’aujourd’hui, les restrictions commerciales de Reagan ont exploité les lacunes des accords alors en vigueur. Même si leur impact global reste limité, les restrictions commerciales de Trump ont une teneur plus unilatérale, directe. Une autre différence avec les mesures adoptées sous Reagan, c’est que nous vivons une étape plus avancée de la mondialisation que les problèmes qui l’ont accompagnée sont plus grands et que les forces du nationalisme et du nativisme sont probablement plus puissantes aujourd’hui qu’à toute autre époque depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale. Alors que les politiques de Trump visent prétendument à restaurer de l’équité dans le commerce mondial, elles exacerbent ces problèmes plutôt qu’elles ne les améliorent. Un tel protectionnisme est un artifice, pas un programme sérieux pour la réforme commerciale. »

Silvia Merler, « Are we steel friends? », in Bruegel (blog), 12 mars 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 12 mars 2018

La surtaxe des importations américaines d’acier ? Un racket de protection peu efficace...

« Quel raisonnement économique avait Trump en tête lorsqu’il a annoncé des tarifs douaniers la semaine dernière ? En fait, les économistes (mais est-ce le bon terme ?) qui ont aujourd’hui son attention semblent considérer que leur boulot consiste à justifier ses croyances, quelles qu’elles soient. Par exemple, Peter Navarro a dit : "Ma fonction, vraiment, en tant qu’économiste, est d’essayer de fournir les analyses sous-jacentes qui confirment son intuition. Et son intuition est toujours juste sur ces questions".

Traduction : Navarro considère que son rôle est celui d’un propagandiste, non celui d’une source de conseil indépendant.

Mais le reste d’entre nous n’ont pas à accepter que le Cher Dirigeant ait toujours raison. Et justement, ces droits douaniers sont difficiles à justifier, même si la seule chose que vous voulez c’est créer des emplois dans le secteur manufacturier et même si on laisse de côté toutes les autres ramifications.

Pourquoi ? Parce que l’acier et l’aluminium ne sont pas des biens finaux ; personne ne consomme directement de l’acier. En fait, ce sont des biens intermédiaires, essentiellement utilisés comme intrants par les autres secteurs manufacturiers. Et si les droits douaniers qui accroissent les prix des métaux primaux peuvent accroître la production domestique de ces métaux, ils dégradent aussi la compétitivité du reste de l’industrie domestique.

Les économistes du commerce international ont l’habitude de dire beaucoup de choses à ce propos. A l’époque où les pays en développement essayaient de promouvoir leur industrie manufacturière avec des droits douaniers et des quotas d’importation, nous avions l’habitude de parler de protection efficace, ce qui dépendait de la structure d’ensemble des tarifs douaniers. Parfois, les taux effectifs de protection étaient très élevés : si vous instaurez, par exemple, un modeste droit douanier sur les voitures, mais aucun sur les composants de voiture importés, le taux effectif de protection pour l’assemblage de voitures peut facilement atteindre plusieurs centaines de pourcents. D’autres fois, cependant, les taux étaient négatifs : si vous mettez un tarif douanier sur les composants, mais pas sur les voitures, vous découragez en fait l’assemblage de voitures.

Nous pouvons clairement appliquer ce type d’analyse aux tarifs douaniers de Trump. En fait, il y a des personnes qui essayent de chiffrer tout cela, bien que je n’accorderais pas trop de poids sur ces chiffres, pour des raisons que je vais vous présenter dans quelques instants.

Ce que je veux faire, essentiellement pour soulager ma démangeaison analytique, c’est esquisser brièvement comment cette histoire devrait se dérouler dans ce cas. Pour le propos de ce billet, je vais considérer les Etats-Unis comme une petite économie ouverte faisant face à des prix mondiaux ; ce n’est pas tout à fait exact, mais je ne pense pas que cela change les points importants si nous adoptions une hypothèse plus réalise.

Donc, supposons que nous instaurions un droit douanier sur les importations d’acier. Ce que cela entraînerait, c’est une hausse du prix que les producteurs d’acier peuvent exiger et cela se traduit par un accroissement de la production d’acier.

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Mais l’acier est utilisé par d’autres industries, disons les producteurs d’automobiles, si bien que leurs coûts augmentent lorsque les prix de l’acier augmentent, ce qui déplace vers la gauche leur courbe d’offre et réduit leur production.

Paul_Krugman__effet_droit_douanier_acier_sur_automobile.png

Quel est au final l’effet net sur la production et les emplois de l’industrie manufacturière ? La réponse n’est pas évidente, car elle dépend des détails exacts. Dans quelle mesure la production et l’emploi dans le secteur de l’acier sont-ils sensibles aux prix ? Dans quelle mesure la production et l’emploi dans les autres secteurs sont-ils sensibles aux coûts ? Les gens essayent d’estimer tout cela, mais je n’accorderais pas trop de poids à ces estimations, simplement parce que cela nécessite de répondre à des questions bien difficiles. Et il y a de nouvelles complications, par exemple, si vous prenez en compte les possibles effets sur le taux de change.

Mais pour autant, la chose à retenir, c’est qu’en embrassant le protectionnisme, Trump impose une protection négative sur une grande partie de l’industrie manufacturière. Ce n’est pas vraiment ce qu’il veut que les gens entendent ; et il le fait presque certainement par accident, par pure ignorance (parce que ses « conseillers » n’ont justement pas pour rôle de donner des conseils).

Et c’est ainsi que nous prenons le risque d’une guerre commerciale ? »

Paul Krugman, « Trump’s negative protection racket », 10 mars 2018. Traduit par Martin Anota

lundi 19 février 2018

Quelle sera l’efficacité de la relance de Trump ?

« Lorsque se généralisait l’austérité au milieu de la Grande Récession, certains d’entre nous ont passé beaucoup de temps à réfléchir et à écrire à propos des multiplicateurs budgétaires. Après avoir lu Neil Irwin sur la nouvelle approche budgétaire adoptée par les Républicains, je n’ai pu m’empêcher de replonger dans cet ancien débat pour imaginer quel en sera l’impact économique à court terme. En l’occurrence, à quel genre d’effet multiplicateur pouvons-nous nous attendre ?

Les preuves empiriques les plus convaincantes sur les multiplicateurs budgétaires sont, selon moi, celles qui sont tirées des expériences naturelles : des situations pour lesquelles les données politiques historiques indiquent que les gouvernements ont entrepris d’amples modifications du montant des impôts ou des dépenses publiques, ce qui nous permet de voir les effets de ces chocs budgétaires sur la croissance relativement à ce que l’on s’attendait précédemment. (Les tentatives utilisant des techniques statistiques sophistiquées pour extraire les chocs budgétaires se sont révélées être bien moins performantes.)

Nous pouvons trouver beaucoup de ces travaux du côté du FMI. En 2010, le FMI a publié un rapport sur les politiques d’austérité (le chapitre 3), qui répliquait à ceux qui croyaient aux "austérités expansionnistes", en utilisant les données historiques pour évaluer l’impact des plans d’austérité adoptés par le passé. Cette analyse a suggéré un multiplicateur d’environ 0,5 : une réduction des dépenses équivalente à 1 point de PIB aurait tendance à réduire la production d’environ un demi-point de pourcentage.

Mais les plans d’austérité ont souvent été entrepris par le passé dans des conditions monétaires normales, c’est-à-dire lorsque les banques centrales pouvaient compenser (et compensaient effectivement) les effets de la contraction budgétaire sur l’activité en réduisant leurs taux d’intérêt. A l’inverse, l’austérité qui a été adoptée après 2009 l’a été dans des pays où les taux d’intérêt étaient déjà à zéro et ne pouvaient donc pas baisser davantage. Vous vous attendriez à ce que le multiplicateur budgétaire soit plus élevé dans ces conditions et, effectivement, plusieurs études (notamment celle très influence de Blanchard et Leigh) ont décelé un multiplicateur d’environ 1,5, c’est-à-dire trois fois plus important que l’estimation précédente. (Nakamura et Steinsson ont abouti à un résultat similaire en utilisant ingénieusement les données régionales relatives aux dépenses de défense aux Etats-Unis pour estimer le multiplicateur.)

Aujourd’hui, le gouvernement américain est sur le point d’adopter une relance budgétaire avec des réductions d’impôts et des hausses de dépenses publiques dans une économie où le chômage atteint déjà les 4 % et où la banque centrale relève déjà ses taux pour contenir une potentielle inflation. Autrement dit, nous sommes dans des conditions monétaires normales, si bien qu’on peut s’attendre à un multiplicateur budgétaire assez faible.

J’ai eu du mal à trouver quelle serait l’ampleur exacte de cette relance, mais il semble qu’elle représenterait l’équivalent de 2 % du PIB pour l’année fiscale 2019. Avec un multiplicateur de 0,5, cela ajouterait 1 % à la croissance.

Pour autant, je pense que cette estimation est optimiste. D’une part, l’impact exact des réductions d’impôts des entreprises (qui constituent l’essentiel de la relance) sur les dépenses reste bien imprécis. En outre, le chômage est de seulement 4 % ; selon la loi d’Okun, la relation habituelle entre la croissance et les variations du chômage, un supplément de croissance de 1 % ramènerait le chômage à 3,5 %, ce qui est très faible au regard des normes historiques, si bien que la Fed risque de réagir agressivement à cette relance.

Donc, nous risquons d’ajouter moins d’un pourcent, peut-être même encore moins, à la croissance. Ce n’est pas rien, mais ce n’est pas grand-chose. »

Paul Krugman, « How big a bang for Trump’s buck? », 10 février 2018. Traduit par Martin Anota

samedi 17 février 2018

Est-ce que les déficits de Trump importent ?

« Est-ce que les Démocrates doivent se plaindre des amples déficits que Trump et les Républicains sont en train de creuser ? Ou est-ce que cela accréditerait le discours des Républicains qui faisait apparaître la relance de 2009 comme inadéquate et justifia l’austérité des années suivantes ?

La réponse que donne l’économie orthodoxe est simple. Au cours d’une récession, lorsque les taux d’intérêt ont atteint leur borne inférieure (1), vous ne devez pas vous inquiéter du déficit et vous devez ignorer ceux qui s’en inquiètent. Les déficits doivent être suffisamment amples pour permettre à l’économie d’amorcer sa reprise. La relance budgétaire doit être maintenue tant que les banques centrales n’estiment pas nécessaire de relever les taux d’intérêt au-dessus de leur borne inférieure. Les politiciens ont échoué à suivre ce conseil durant la dernière récession.

A l’inverse, quand l’économie n’est pas en récession et que les taux d’intérêt sont parfaitement capables de contrôler la demande agrégée, alors des déficits suffisamment élevés pour accroître la dette publique peuvent très bien constituer un problème. Pour diverses raisons, et notamment le risque d’une récession, il vaut mieux avoir des déficits à un niveau qui réduit graduellement le ratio dette publique sur PIB, à moins que vous ayez sinon une bonne raison de faire le contraire.

Il y a plusieurs raisons pourquoi, en-dehors d’une récession, il peut être mauvais pour l’économie de creuser des déficits soutenus qui accroîtraient régulièrement le ratio dette publique sur PIB, mais je vais me contenter d’en exposer la plus évidente. Pour un niveau donné des dépenses publiques, l’intérêt sur la dette publique doit provenir des taxes. Plus la dette publique est importante, plus les impôts seront élevés. C’est un problème parce qu’une pression fiscale élevée désinciterait les gens à travailler et qu’elle serait aussi injuste d’un point de vue intergénérationnel.

Ce dernier point est évident si vous y pensez. La génération actuelle peut abolir les impôts et financer toutes les dépenses, notamment le service de la dette, en empruntant davantage. Cela ne peut continuer indéfiniment, donc à un certain moment les impôts doivent augmenter. Toute une génération a évité de payer des impôts, mais au prix d’un surcroît d’impôts pour les générations suivantes.

Par conséquent, à moins qu’il y ait une bonne raison comme une récession (2), un gouvernement responsable ne va pas projeter de soutenir un déficit à un moment où il accroît le ratio dette publique sur PIB. Le problème est qu’il est très tentant pour un gouvernement de ne pas être responsable. L’actuel gouvernement américain, qui est essentiellement une ploutocratie, veut par-dessus tout réduire les impôts pour les très riches et s’il le fait sans accroître en même temps les impôts payés par d’autres personnes, c’est-à-dire en creusant un déficit, il pense qu’il peut s’en sortir. Les Démocrates ont toutes les raisons de dire que c’est irresponsable, bien qu’ils doivent bien sûr souligner avant tout que les dernières personnes qui ont besoin d’une baisse d’impôt sont les très riches.

Malheureusement, être responsable peut sembler plutôt terne et ennuyeux, donc il peut être tentant d’exagérer les choses en prédisant qu’un désastre surviendra si les déficits augmentent. Ce n’est pas une bonne stratégie, parce que vous criez au loup. D’amples déficits sont comme la boulimie. Si vous y avez recours une ou deux fois, vous allez survivre. Si vous vous y adonnez chaque jour, vous allez mourir jeune. La seule différence avec la boulimie est qu’avec les déficits, ce n’est pas vous qui en subissez les conséquences, mais vos enfants.

Voilà pour l’économie orthodoxe. Que dire à propos de la modern monetary theory (MMT), qui suggère souvent que les déficits n’importent pas ? C’est erroné : ce que dit en fait la MMT est que l’inflation doit déterminer ce que le déficit doit être. Si l’inflation semble rester sous la cible, vous pouvez et devez avoir un plus large déficit et vice versa. C’est parce qu’ils pensent que la banque centrale, en changeant les taux d’intérêt pour contrôler l’inflation, gâche son temps, parce qu’ils croient que les taux n’ont pas d’impact prévisible sur la demande et l’inflation. Si c’était vrai, alors même les économistes orthodoxes conviendront que le déficit doit être à un tel niveau qu’il permette de maintenir l’inflation à la cible. La différence entre la MMT et l’orthodoxie est si la banque centrale gâche ou non son temps en cherchant à contrôler l’inflation.

Dans une mesure importante, qu’importe la perspective que vous adoptez, réfléchir à la politique de stabilisation ou aux déficits de long terme peut être assez embrouillé lorsque cela touche aux réductions d’impôts des Républicains. La raison pour laquelle les Républicains financent principalement les réductions d’impôts accordées aux plus riches en empruntant est que cela semble ne rien coûter à personne. Si les impôts n’augmentent pour personne, selon ce raisonnement, pourquoi devrions-nous nous inquiéter si les riches sont encore plus riches ? (…) Il y a deux possibilités. La première est que, s’il est possible de réduire de façon permanente certains impôts sans en accroître d’autres, ni réduire les dépenses, pourquoi la réduction d’impôt ne devrait-elle pas être accordée à ceux qui en ont besoin plutôt qu’à ceux qui n’en ont pas besoin ? La seconde possibilité, plus probable, est que ce n’est pas soutenable, si bien que, dans ce cas, à un certain moment les impôts payés par les gens ordinaires vont s’accroître ou les dépenses dont profitent ces derniers seront réduites pour rembourser les réductions d’impôts qui ont été accordées aux riches. Dans tous les cas, les gens ordinaires y perdent. Nous focaliser sur les déficits ou l’inflation nous détourne juste de la vérité.

(1) Il y a borne inférieure lorsque la banque centrale pense que les baisses de taux d’intérêt deviennent ou sont proches de devenir un instrument imprévisible et par conséquent inefficace.

(2) Un désastre naturel plutôt qu’un désastre provoqué par l’Homme peut justifier un creusement des déficits. L’investissement public sur les infrastructures à haut rendement en est une autre raison. »

Simon Wren-Lewis, « Do Trump’s deficits matter? », in Mainly Macro (blog), 16 février 2018. Traduit par Martin Anota

dimanche 1 octobre 2017

Les baisses d’impôts de Trump ? Du vaudou, seulement du vaudou !

« J’ai aimé la comparaison historique que Binyamin Appelbaum a proposé entre, d’un côté, la réduction des impôts de Trump et, de l’autre, celles de Reagan et de Bush, même si j’ai peur qu’une telle comparaison risque de suggérer à certains que ces dernières étaient justifiées. Elles ne l’étaient pas. La réduction d’impôts de Reagan a renversé la tendance baissière à long terme du ratio dette publique sur PIB, les allègements d’impôts de Bush ont défait les progrès budgétaires des années Clinton. Inversement, la hausse d’impôts de Clinton a contribué à générer des excédents, même lorsque l’économie connaissait un boom ; ce ne sont pas les suspects habituels que prédit la droite !

GRAPHIQUE 1 Dette publique des Etats-Unis (en % du PIB)

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Cela dit, les réductions d’impôt de Trump aujourd’hui sont encore une plus mauvaise idée que celles mises en œuvre dans le cadre de la Reaganomics, et pas seulement parce que nous partons d’un niveau de dette publique bien plus élevé, un héritage de la crise financière, qui a déprimé les recettes et temporairement stimulé les dépenses. Il ne faut pas non plus oublier que nous partons d’un taux marginal d’imposition encore bien plus faible qu’à l’époque de Reagan. Voici l’histoire moderne du taux marginal d’imposition :

GRAPHIQUE 2 Taux marginal d’imposition aux Etats-Unis (en %)

Paul_Krugman__taux_marginaux_d__imposition_Etats-Unis.png

Ainsi, Reagan a réduit les taux d’imposition alors que ceux-ci s’élevaient initialement à 70 % ; Trump va les réduire, alors qu’ils sont déjà quasiment moitié moindres. Pourquoi est-ce important ? En fait, pour deux raisons. Premièrement, les réductions d’impôts sont supposées stimuler la croissance économique en accroissant le montant d’un supplément de revenu que quelqu’un peut garder pour lui-même. Quand vous partez d’un taux d’imposition de 70 %, réduire le taux d’un pourcent accroît la composante ramenée à la maison de 1/30, soit plus de 3 %. Quand vous commencez de 39,6 %, la même réduction d’impôts accroît le morceau ramené à la maison de 1/60, soit moitié moins. En d’autres mots, nous nous attendons à ce que les effets incitatifs d’une réduction d’impôts donnée soient désormais moitié moindres que ce qu’ils étaient sous Reagan.

Et supposons, pour simplifier l’exposé, que vous parvenez à obtenir un supplément de croissance économique. Dans quelle mesure ce gain de croissance générera-t-il des recettes fiscales supplémentaires ? Cela dépend du taux marginal d’imposition, qui est bien plus faible aujourd’hui qu’il ne l’était en 1981 ; il est moitié moindre. Donc, même si vous croyez que l’économie vaudou a marché sous Reagan (ce qui n’est pas le cas), il faudrait un peu plus de vaudou, environ 4 fois plus, pour qu’elle marche aujourd’hui. Ce qui nous amène à nous poser la question suivante : mais comment sont-ils parvenus à présenter cela comme un plan responsable ? Oh, mais oui : ils ont juste menti. »

Paul Krugman, « Voodoo gets even voodooier », in The Conscience of a Liberal (blog), 28 septembre 2017. Traduit par Martin Anota

lundi 29 mai 2017

Trump n'a pas tort à propos de l’Allemagne (mais pour de mauvaises raisons)

« Les lecteurs de ce blog savent que je partage avec Trump la croyance que l’Allemagne nuit à l’économie mondiale. (D’accord, ce n’est pas l’Allemagne en soi qui est nuisible, mais son commerce extérieur.) Pourtant, je pense qu’il est utile de souligner quelque chose de trivial qu’on ne rappelle pas suffisamment. Trump a raison à propos de l’Allemagne, mais pour de mauvaises raisons. Le problème n’est pas le nombre de voitures allemandes qui circulent aux Etats-Unis, mais le nombre de voitures américaines qui ne circulent pas en Allemagne.

Le solde commercial est une soustraction, exportations moins importations. Donc, il peut être faible lorsqu’un pays ne commerce pas beaucoup (de faibles exportations sont de même taille que de faibles importations), mais aussi lorsque le pays échange beaucoup (de larges exportations sont similaires en termes de taille avec de larges importations, la différence étant faible). La taille du solde extérieur a tout à voir avec la taille relative des importations et des exportations et très peu à voir avec l’ouverture de l’économie.

Trivial, n’est-ce pas ? Et pourtant, Trump et beaucoup (trop) de commentateurs oublient cela lorsqu’ils affirment que nous devons cesser de voir autant de voitures allemandes circuler aux Etats-Unis. Le protectionnisme est juste l’une des solutions possibles qui sont susceptibles d’élargir les déséquilibres mondiaux. Comme il ne répond pas directement à l’excès d’épargne (ou à l’excès de demande) dans les pays en déséquilibre, son efficacité peut être mise en question (et le jury reste divisé sur la question). Notamment parce que le protectionnisme est une déclaration de guerre et qu’il est susceptible d’entraîner une course vers l’abîme.

Une manière plus directe et certainement plus efficace de réduire les déséquilibres est de réduire l’excès de demande domestique (par rapport au PIB) dans les pays déficitaires et réciproquement, de réduire le manque de demande domestique par rapport au PIB dans les pays excédentaires. C’est là où les voitures américaines en Allemagne aideraient. Je ne pense pas que je dise quelque chose de nouveau ici…

Je connais la réponse à cela. "Comment pouvez-vous forcer l’Allemagne à rééquilibrer son économie et à dépenser plus ?" "Cela n’arrivera jamais." "L’Allemagne ne se préoccupe que de ses seuls intérêts." J’ai déjà entendu tout cela. Je suis conscient que le problème n’est pas économique, mais politique. Mais les difficultés politiques de cet instant (trop long), et l’obstination des élites allemandes ne rendent pas le protectionnisme moins problématique.

Des normes existent en Europe et elles exigent d’un pays qu’il procède à un rééquilibrage externe s’il les dépasse. Et l’Allemagne ne les respecte plus depuis que la crise a commencé. Il existe un sentier étroit pour construire une "coalition de volontés" entre les pays européens, pour forcer l’Allemagne à s’attaquer à ses déséquilibres. C’est difficile ? Certainement. Peu probable ? Certes. Coûteux ? Probablement. Mais toujours moins que d’embarquer l’économie mondiale dans une guerre commerciale ou de dissoudre l’euro. »

Francesco Saraceno, « Trump is right about Germany, for the wrong reasons », in Sparse Thoughts of a Gloomy European Economist (blog), 26 mai 2017. Traduit par Martin Anota



Le vrai péché des Allemands


« Comme beaucoup de gens l’ont souligné, Trump a pris le pire exemple possible quand il a qualifié l’Allemagne de "mauvaise, très mauvaise". Oui, elle vend beaucoup de voitures aux Etats-Unis ; mais (a) plusieurs de ces voitures sont produites sur le sol américain et (b) l’Allemagne a la réputation de produire de bonnes voitures. Pourquoi un pays n’exporterait-il pas les biens dans lesquels il dispose d’un avantage comparatif ?

Donc, ce fut la critique la plus stupide que l’on puisse faire et elle va dans le sens de l’autosatisfaction allemande. Pourtant les larges excédents commerciaux de l’Allemagne sont un problème, ce qui n’a rien à voir avec la politique commerciale. C’est de la macroéconomie.

Le récit est illustré par le graphique suivant, représentant les coûts du travail unitaires depuis la création de l’euro.

GRAPHIQUE Coûts unitaires du travail (en indices, base 100 en 1999)

Paul_Krugman__Couts_unitaires_du_travail_Allemagne_zone_euro.png

Voici ce qui s’est passé : durant l’ère d’euphorie, lorsque les capitaux allèrent dans les pays d’Europe du sud (que l’on supposait alors comme sûrs), ces économies connurent une inflation modérée, mais pas l’Allemagne, ce qui permit à cette dernière de gagner un gros avantage compétitif, sans avoir pour cela à connaître de déflation. Ensuite, la confiance et les flux de capitaux s’effondrèrent. Ce qu’il fallait alors, c’était une forte reflation allemande : celle-ci aurait permis aux pays d’Europe du sud de regagner en compétitivité sans connaître de déflation et les problèmes de dette que cette dernière générerait.

Mais l’Allemagne n’a pas connu de reflation. Elle a embrassé l’austérité, sans y avoir été contrainte (dans un contexte de taux d’intérêt négatifs !), et elle a freiné la BCE dans ses tentatives de stimuler l’inflation globale de la zone euro. La conséquence est que l’écart de compétitivité qui s’est creusé après 1999 s’est à peine réduit, ce qui s’est traduit par l’apparition de larges excédents en Allemagne et s’est révélé être un frein mortel pour le reste de la zone euro.

Cela n’a que des effets négatifs limités sur les Etats-Unis ; peut-être que les politiques non coopératives de l’Allemagne ont un peu contribué au déficit commercial américain, mais elles ne sont avant tout un problème qu’au sein de la zone euro. Et il n’y a rien de moins opportun pour les Etats-Unis que d’intervenir comme ils l’ont fait. »

Paul Krugman, « Germany’s real sin », in The Conscience of a Liberal (blog), 27 mai 2017. Traduit par Martin Anota



aller plus loin...

« Adopter le modèle allemand ou sauver l’euro »

« L'Allemagne doit-elle réduire ses excédents courants ? (Le tango se danse à deux) »

« L’Allemagne contre la zone euro »

jeudi 30 mars 2017

Trump, les réunions multilatérales et les accusations de manipulation de devise

« Steven Mnuchin, le Secrétaire du Trésor américain, est déjà coincé de tous les côtés. Les contraintes domestiques viennent des promesses que Trump et lui ont faites et des lois de l’arithmétique. Comment parviendra-t-il à réconcilier les propositions budgétaires sur lesquelles le candidat Trump a fait sa campagne avec la promesse d’une "règle de Mnuchin" selon laquelle les impôts ne seront pas réduits pour les riches ? C’est même encore plus difficile que le dilemme auquel font traditionnellement face les Secrétaires au Trésor républicains : avoir à expliquer comment de massives baisses d’impôts (auxquelles ils sont réellement engagés) peuvent se concilier avec une réduction du déficit budgétaire (à laquelle ils prétendent être engagés).

Plusieurs de ses prédécesseurs ont trouvé qu’ils avaient plus de latitude dans la partie internationale de leur fonction que dans sa partie domestique. (…) Mais Mnuchin va avoir plus de difficultés qu’eux sur le plan international. Tout d’abord, l’administration actuelle a indiqué de plusieurs façons qu’elle ne désire plus assurer la mission de meneur dans le système mondial. Le meneur est celui qui persuade les autres pays que s’accorder sur certaines règles, telles que celles d’un système d’échanges ouvert, est dans l’intérêt de chacun. L’administration Trump n’a pas intérêt à jouer ce rôle. Elle considère que la chose appropriée à faire dans les négociations internationales consister à faire des demandes unilatérales.

Ce serait une bonne chose que Mnuchin réalise qu’il n’est approprié d’accuser la Chine de manipulation de devise qu’en avril, lorsque le rapport biannuel du Trésor au Congrès sera publié, et non le jour même où Trump accède à la présidence. Mais il ne doit pas se saisir de cette opportunité. Il doit expliquer à son chef que la Chine ne manipule plus sa devise, et ce avant la réunion de Trump avec le Président chinois Xi jin Ping qui est programmée pour le 6-7 avril, à Mar-a-Lago. Le Président Trump a explicitement répété les accusations de manipulation de devise qu’il a tenues durant sa campagne à l’encontre des Chinois.

Les "négociateurs" ne gagnent rien en se lançant dans une esbroufe mal informée sur laquelle ils seront par la suite obligés de revenir. On l’a vu lorsque Trump remit en question la politique de la "Chine unique" en décembre, avant de faire machine arrière sans surprise en appelant le Président Xi le 9 février. L’imprédictibilité n’est pas toujours un avantage, comme il semble le penser. Les Chinois connaissent la différence entre user d’un argument de négociation et perdre la face. Trump est maintenant affaibli pour traiter avec la Chine. Un meneur au cerveau fonctionnel en tirerait une leçon.

Est-ce que la Chine manipule sa monnaie ? Le vocabulaire relatif aux "manipulations de taux de change" trouve son origine dans une décision des membres du FMI en 1977. Parmi les divers critères utilisés pour déterminer si un pays manipule intentionnellement sa devise pour gagner un avantage compétitif et influencer la balance des paiements, la condition sine qua non est l’achat systématique de devises étrangères pour pousser à la baisse la valeur de la devise nationale ("l’intervention prolongée à grande échelle dans un sens sur le marché des changes"). Les deux autres critères sont le solde du compte courant du partenaire et la valeur de sa devise (par exemple, jugée au regard de la compétitivité-prix internationale par rapport à une référence appropriée).

Ce sont les trois critères dans le droit international. Les rapports biannuels que le Trésor américain transmet au Congrès à propos des politiques de change des principaux partenaires à l’échange étaient originellement mandatés dans une loi de 1988, puis "renforcés" par une loi de 2015. Le Trésor inclut le solde commercial bilatéral du pays vis-à-vis des Etats-Unis comme l’un des trois critères, même si les soldes bilatéraux ne jouent en soi aucun rôle que ce soit selon les règles du FMI ou selon la logique économique. (Que les Etats-Unis connaissent des déficits bilatéraux commerciaux avec plusieurs pays s’explique par des facteurs autres que la politique de change. En l’occurrence, les Etats-Unis connaissent un déficit commercial parce qu’ils ont une faible épargne nationale. Et il est susceptible de s’aggraver avec les mesures budgétaires que Trump a promises.) (…)

Il est vrai que le renminbi était sous-évalué en 2004 (d’environ 30 % selon les estimations), d’après une large variété de critères. Mais aujourd’hui la Chine ne peut plus être accusée de manipuler sa devise selon n’importe lequel des trois critères acceptés au niveau international : le niveau du taux de change, le solde commercial et l’usage de réserves de change. Le renminbi s’est apprécié de 37 % entre 2004 et 2014 (sur une large base réelle pondérée par les échanges). Son excédent commercial, après avoir atteint de 9 % du PIB en 2007, a ensuite diminué avec le recul de sa compétitivité-prix (…).

De plus, en 2014, comme l’économie chinoise ralentissait relativement à l’économie américaine, les entrées de capitaux de la Chine laissèrent place aux sorties de capitaux. Par conséquent, la balance de paiements se retrouva en déficit. Les réserves de change attinrent un pic en juillet de cette année et ont chuté depuis lors. Loin de pousser le renminbi à la baisse, la Banque populaire de Chine a dépensé des milliers de milliards de dollars de réserves au cours des trois dernières années pour essayer de soutenir sa devise sur le marché des changes, de loin la plus grande intervention de ce genre au cours de l’histoire. Les autorités ont aussi renforcé les contrôles sur les sorties de capitaux, à nouveau avec l’objectif de résister à la dépréciation. Elles ont réussi, dans le sens où, malgré certains fondamentaux adverses, le renminbi a continué d’être l’une des devises les plus recherchées au monde (…).

Ces points ne sont pas nouveaux. Certes, il fallut du temps pour que les commentateurs américains notent les changements concernant la politique de change chinoise. Maintenant, ces changements datent d’il y a trois ans et beaucoup de commentateurs l’ont maintenant noté. Mais pas le Président américain. Certains autres pays en Asie vérifient un ou plusieurs critères de la manipulation. L’excédent commercial de la Corée du Sud s’est élevé à environ 7 % du PIB et son compte courant est même encore plus élevé ; mais elle n’accumule pas des réserves de change de la même façon qu’il y a quelques années. Même chose avec la Thaïlande. Il n’est pas certain qu’un pays asiatique vérifie tous les critères.

Peter Navarro, le directeur du Conseil du Commerce national de Trump, pointe du doigt l’Allemagne, en disant qu’elle 'continue d’exploiter aussi bien d’autres pays-membres de l’UE que les Etats-Unis avec un 'implicite deutsche mark' assez sous-évalué". Il est vrai que l’excédent commercial de l’Allemagne s’élève au niveau élevé de 8 % du PIB et que son excédent de compte courant est proche de 9 % du PIB, ce qui est en effet excessif. Mais l’Allemagne n’a pas eu sa propre devise depuis que le mark a laissé place à l’euro en 1999. La BCE n’a pas opéré sur le marché de change depuis plusieurs années ; et quand elle le fit, l’intervention visait à soutenir l’euro, pas à le pousser à la baisse.

Compte tenu de l’absence d’intervention directe sur le marché des changes parmi les pays du G7, ceux qui prétendent que des pays manipulent leur devise suggèrent que certains gouvernements font d’autres choses pour maintenir leurs devises sous-évaluées, par exemple accroître l’offre de monnaie. Bien sûr, les banques centrales s’engagent dans la relance monétaire en sachant que celle-ci risque d’entraîner une dépréciation de leur devise et une relance de leurs exportations. Mais on ne doit pas oublier que 1) les pays ont le droit d’utiliser la politique monétaire pour répondre aux conditions économiques domestiques ; 2) dans des situations normales, cela nécessiterait qu’une personne sache lire dans les pensées pour savoir si la dépréciation de la devise était le principal motif derrière la relance ; 3) une relance monétaire efficace va aussi accroître le revenu via les canaux domestiques et par conséquent accroître les importations, si bien que l’effet net sur le solde commercial peut aller aussi bien dans un sens que dans l’autre ; 4) si d’autres pays n’aiment pas les dynamiques de leur taux de change et de leur solde commercial, ils sont libres d’entreprendre une expansion de leur propre politique monétaire. En 2010-2011, ce sont les arguments qui ont été donnés (avec raison) pour défendre le programme d’assouplissement quantitatif (quantitative easing) de la Fed et la dépréciation du dollar, quand les autorités brésiliennes accusèrent les Etats-Unis de s’engager une "guerre de devises".

L’accusation de manipulation de devise que l’administration Trump a portée à l’encontre de l’Allemagne est tout particulièrement stupide. Il est vrai que la BCE a répondu à la récession mondiale de 2008-2009 (tardivement) en réduisant ses taux d’intérêt et en entreprenant un assouplissement quantitatif et que cela a contribué à la dépréciation de l’euro. Mais tout le monde sait que l’Allemagne s’est régulièrement opposée à la relance monétaire de la BCE. On n’a pas à lire dans les pensées des responsables allemands pour voir qu’une accusation de manipulation constitue un non-sens.

D’autres forces ont à l’œuvre derrière l’affaiblissement des devises étrangères vis-à-vis du dollar. Peut-être que la plus grande de ces forces ces cinq derniers mois a été Donald Trump lui-même. L’annonce d’un possible accroissement des tarifs douaniers vis-à-vis du Mexique, de la Chine et d’autres partenaires à l’échange a contribué à faire déprécier ces devises vis-à-vis du dollar. La proposition d’une Taxe d’Ajustement à la Frontière a le même effet. Finalement, Trump a promis de fortes réductions d’impôts et elles sont susceptibles d’être votées au Congrès (bien qu’il ait grandement retardé ses projets fiscaux en faisant d’une priorité la refonte de l’Obamacare). Cela risque de se traduire par un accroissement rapide de la dette publique, or celle-ci va probablement pousser à la hausse les taux d’intérêt, le dollar et le déficit commercial.

Le calendrier multilatéral inclut une réunion des leaders du G7 en Sicile en mai et un sommet du G20 à Hambourg en juillet. La tâche peu enviable de Mnuchin est de réconcilier Trump avec la réalité d’ici là. »

Jeffrey Frankel, « Mnuchin, multilateral meetings, money manipulation, and message mayhem », in Econbrowser (blog), 25 mars 2017. Traduit par Martin Anota

samedi 18 mars 2017

L’anachronique stratégie commerciale de Trump



« (…) Dans ses discours et ses tweets, Trump s’en est pris agressivement à la mondialisation. Il a choisi Robert Lighthizer, très connu pour ses positions protectionnistes, comme Représentant du Commerce. Et les deux autres membres de son triumvirat en matière de commerce (Wilbur Ross, secrétaire du Commerce, et Peter Navarro, le conseiller en commerce de la Maison Blanche, ne sont pas moins protectionnistes que Lighthizer.

Beaucoup parmi les classes populaires et moyennes aux Etats-Unis croient que les accords de libre-échange expliquent pourquoi leurs revenus ont stagné au cours des deux dernières décennies. Donc, Trump cherche à leur fournir une "protection" en choisissant des protectionnistes.

Mais Trump et ses collaborateurs ont mal diagnostiqué le problème. Même si la mondialisation a pu jouer un rôle déterminant dans le déclin de la classe moyenne, c’est également le cas de l’automatisation. Lighthizer et Ross ont essentiellement travaillé dans des secteurs du vingtième siècle tels que la production métallurgique, ce qui les a convaincus de poursuivre des solutions héritées du vingtième siècle pour les problèmes que les Etats-Unis rencontrent au vingt-et-unième siècle.

Malheureusement, le protectionnisme du vingtième siècle ne va pas stimuler la compétitivité des secteurs américains, même s’il contribue à sauver des milliers d’emplois dans des secteurs très médiatisés. En outre, l’abandon des accords commerciaux et le relèvement des tarifs douaniers ne vont pas créer de nouveaux emplois bien payés dans les usines. Pire, les tarifs douaniers risquent de seulement infliger davantage de mal aux travailleurs.

Trump et son équipe ne comprennent pas quelque chose d’important : la mondialisation à l’œuvre au vingt-et-unième siècle est tirée par le savoir et non par le commerce. Une puissante baisse des coûts de communication a permis aux entreprises américaines de délocaliser leur production dans les pays à faibles salaires. Entretemps, pour synchroniser leurs processus de production, les firmes ont aussi délocalisé beaucoup de leur savoir-faire en matière de techniques, de marketing et de gestion. C’est cette "délocalisation du savoir" qui a changé la donne pour les travailleurs américains.

En 2017, les travailleurs américains ne sont pas en concurrence avec la main-d’œuvre étrangère à faible salaire, le capital et la technique de la même façon qu’ils ont pu l’être au cours des années 1970. Ils sont en concurrence avec une combinaison de main-d’œuvre étrangère à faibles salaires et de savoir-faire américain. Nous pouvons conceptualiser cela en considérant les produits américains comme n’étant pas faits aux Etats-Unis, mais dans l’Usine Amérique du Nord. Les biens produits dans l’Usine Amérique du Nord sont en concurrence avec les biens produits dans l’Usine Asie, l’Usine Europe, et ainsi de suite.

Cela signifie que si l’administration Trump impose des tarifs douaniers, cela va transformer les Etats-Unis en une île à hauts coûts pour les intrants industriels. Les entreprises peuvent être poussées à ramener une partie de leur production aux Etats-Unis, si celle-ci vise effectivement les consommateurs américains. Mais elles vont également être encouragées à délocaliser la production qui est destinée aux marchés à l’export, de façon à ce qu’elles puissent concurrencer les producteurs japonais, allemands et chinois en-dehors des Etats-Unis.

Augmenter les tarifs douaniers sur les importations, sans toucher aux flux d’idées et de propriété intellectuelle, c’est comme essayer d’empêcher l’eau de couler de ses mains en serrant les poings. Une approche plus rationnelle consisterait à accepter les réalités du vingt-et-unième siècle. La révolution de l’information a changé le monde d’une telle façon que les tarifs douaniers ne peuvent inverser les choses. Avec des travailleurs américains déjà en concurrence avec les robots dans l’économie domestique et avec les travailleurs à faibles salaires à l’étranger, une perturbation des importations va juste créer davantage d’emplois pour les robots.

Trump doit protéger les travailleurs individuels, par les emplois individuels. Les processus associés à la mondialisation du vingt-et-unième siècle sont trop soudains, imprévisibles et incontrôlables pour que l’on s’appuie sur des mesures statiques comme les tarifs douaniers. Les Etats-Unis ont plutôt besoin de restaurer leur contrat social afin que les travailleurs puissent tirer davantage bénéfice des gains générés par l’ouverture commerciale et par l’automatisation. La mondialisation et le progrès technique ne sont pas des processus indolores, donc il faudra toujours mettre en place des programmes de requalification, de formation tout au long de la vie, des programmes de mobilité et de soutien au revenu, et des transferts de revenu régionaux.

En poursuivant de telles politiques, l’administration Trump aura plus de chances de réussir à redonner à l’Amérique sa "grandeur" pour les classes moyennes et populaires. La mondialisation a toujours créé plus d’opportunités pour les travailleurs les plus compétitifs et plus d’insécurité pour les autres. C’est pourquoi un fort contrat social avait été établi durant la période de libéralisation d’après-guerre en Occident. Durant les années 1960 et 1970, les institutions telles que les syndicats se sont développées et les gouvernements pris de nouvelles mesures pour faciliter l’accès à l’éducation, développer la sécurité sociale et introduire une imposition progressive. Tout cela a contribué à ce que les membres des classes moyennes puissent se saisir des nouvelles opportunités lorsque celles-ci sont apparues.

Au cours des deux dernières décennies, la situation a énormément changé : la mondialisation s’est poursuivie, mais le contrat social s’est déchiré. La première priorité de Trump devrait être de le refondre ; mais ses conseillers en commerce ne le comprennent pas. Malheureusement, ils semblent vouloir se contenter de tarifs douaniers, or ceux-ci vont perturber les chaînes de valeur mondiales, peut-être entraîner des guerres commerciales et surtout accélérer la délocalisation de l’industrie américaine à l’étranger. »

Richard Baldwin, « Trump’s anachronistic trade strategy », 9 février 2017. Traduit par Martin Anota

jeudi 2 février 2017

L’Allemagne, l'euro et la manipulation de devise

« Peter Navarro, celui qui apparaît comme ce qui se rapproche le plus d’un gourou économique pour Donald Trump, a fait des vagues ces jours-ci en accusant l’Allemagne de manipuler sa devise et en suggérant que le Deutschemark fantôme et l’euro étaient tous deux sous-évalués. Laissons de côté l’aspect diplomatique d’une telle déclaration ; Navarro a-t-il raison ?

GRAPHIQUE Taux de change réel entre l’Allemagne et l’Espagne

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Eh bien, pour partie oui. Malheureusement, il a tort en ce qui concerne la relation entre l’euro et les Etats-Unis.

Oui, l’Allemagne a en effet une devise sous-évaluée relativement à ce que nous aurions eu sans l’euro. Le graphique ci-dessus montre les prix allemands (le déflateur du PIB) relativement aux prix espagnols depuis la création de l’euro. (Je prends le cas de l’Espagne pour représenter les pays périphériques du sud de la zone euro.) Il y a eu une large appréciation réelle durant les bonnes années de l’euro, lorsque l’Espagne connaissait de larges entrées de capitaux et un boom inflationniste. Cela n’a été qu’en partie inversé, malgré une incroyable dépression en Espagne. Pourquoi ? Parce que les salaires sont rigides à la baisse, mais aussi parce que l’Allemagne a refusé de soutenir le type de relance monétaire et budgétaire qui aurait stimulé l’inflation au niveau de l’ensemble de la zone euro, qui reste encore à un niveau trop faible.

Donc, le système européen a maintenu l’Allemagne sous-évaluée, de façon soutenue, vis-à-vis de ses voisins.

Mais est-ce que cela signifie pour autant que l’euro dans son ensemble est sous-évalué vis-à-vis du dollar ? Probablement pas. L’euro est faible parce que les investisseurs ne voient que de faibles opportunités d’investissement en Europe, en grande partie en raison d’une mauvaise démographie, et de meilleures opportunités aux Etats-Unis. Les travers même de l’euro peuvent contribuer à assombrir les perspectives relatives à la zone euro. Mais il n’y a pas de relation claire entre les problèmes qu’entraîne le comportement de l’Allemagne au sein de la zone euro et les questions autour de la relation entre l’euro et d’autres devises.

Mais ce que je me demande, c’est pourquoi une personne aussi proche du gouvernement américain a-t-elle pu dire cela ? Allons-nous faire pression sur la BCE pour qu’elle resserre sa politique monétaire ? Je n’espère pas. Allons-nous appeler à un éclatement de la zone euro ? Parce que cela y ressemble, or ce n’est pas quelque chose que le gouvernement américain devrait faire. Que dirions-nous si les autorités chinoises déclaraient se réjouir d’une crise financière aux Etats-Unis ? (…)

Donc, oui, Navarro n’a pas tort lorsqu’il parle du rôle que joue l’Allemagne au sein de la zone euro. Et s’il n’était pas lié à l’administration Bannon, il serait libre de le faire. Mais dans le contexte actuel, c’est tout à fait irresponsable. »

Paul Krugman, « Germany, the euro, and currency manipulation », in The Conscience of a Liberal (blog), 1er février 2017. Traduit par Martin Anota



aller plus loin...

« Adopter le modèle allemand ou sauver l’euro »

« L'Allemagne doit-elle réduire ses excédents courants ? (Le tango se danse à deux) »

« L’Allemagne contre la zone euro »

dimanche 29 janvier 2017

Reagan, Trump et l’industrie



« (…) Que risque-t-il de se passer aux Etats-Unis du côté du commerce extérieur et de l’industrie au cours des toutes prochaines années ?

En fait, nous avons ce qui semble être un assez bon précédent au début des années quatre-vingt, dans les années Reagan – moins la sévère récession et la reprise au bon moment, qui occultèrent quelque peu ce qui s’est passé du côté du commerce extérieur. Laissons donc de côté la récession Volcker et la reprise qui s’ensuivit, ce que nous avons eu, c’est une explosion des déficits budgétaires via les réductions d’impôts et les dépenses militaires, combinée à des mesures protectionnistes ; ce n’est pas qu’une simple légende entourant Reagan, mais les quotas sur les importations d’automobiles japonaises constituèrent l’une des plus grandes mesures protectionnistes que l’on ait pu connaître après la Seconde Guerre mondiale.

Je suis quelque peu incertain de ce que sera l’orientation de la politique budgétaire sous Trump : les déficits budgétaires vont sûrement exploser, mais je ne croirais pas à l’augmentation des dépenses publiques dans les infrastructures tant que je ne l’aurais pas vue et, au vu des réductions sauvages dans les prestations sociales destinées aux plus modestes, il n’est pas certain que l’orientation nette de la politique budgétaire soit expansionniste. Mais supposons qu’elle le soit. Que se passera-t-il alors ?

Eh bien, ce que l’on observa au cours de la présidence Reagan, c’est-à-dire des "déficits jumeaux" (twin deficits) : le déficit budgétaire entraîna une hausse des taux d’intérêts, celle-ci alimenta l’appréciation du dollar et cette dernière aggrava le déficit commercial, en particulier en ce qui concerne les biens manufacturés (ceux qui constituent toujours l’essentiel des biens échangeables). Cela accéléra le déclin de l’industrie dans l’économie américaine :

GRAPHIQUE Part de l'industrie dans l'emploi aux Etats-Unis (en %)

Paul_Krugman__Fred__part_de_l__emploi_industriel_manufacturier__Etats-Unis__Reagan.png

source : Fred (2017

(...) Et cela s’est produit malgré une forte dose de protectionnisme.

Donc, la politique de Trump va probablement suivre la même trajectoire ; elle va en fait accélérer la contraction de l’activité manufacturière malgré tout le boucan que l’on fait à propos du sauvetage de quelques centaines d’emplois ici et là. D’un autre côté, le Bureau des Statistiques du Travail se retrouvera d’ici là entièrement politisé et recevra l’ordre de n’annoncer que de bonnes nouvelles, peu importe ce qui se passera. »

Paul Krugman, « Reagan, Trump, and manufacturing », in The Conscience of a Liberal (blog), 25 janvier 2017. Traduit par Martin Anota

mercredi 18 janvier 2017

La Fed et la politique budgétaire



« Les marchés ont fortement réagi à la victoire de Donald Trump, en poussant à la hausse les cours boursiers, les taux d’intérêt à long terme et le dollar. Même si plusieurs facteurs influencent les prix d’actifs, les anticipations d’une politique budgétaire plus expansionniste sous la nouvelle administration (de plus hautes dépenses, de moindres impôts et de plus larges déficits budgétaires) semblent expliquer une large part du récent comportement des marchés.

La réaction de la Réserve fédérale aux propositions de mesures budgétaires a cependant été bien plus timorée que celle des marchés. Janet Yellen, en décembre, a décrit la banque centrale comme opérant sous "des nuages d’incertitude" et les prévisions des responsables de la Fed publiées après la réunion du comité de politique monétaire du mois de décembre présentèrent peu de changements dans leurs propres prévisions en matière de perspectives économiques ou de trajectoire de taux d’intérêt au cours des prochaines années. Comment la Fed prend-elle en compte la politique budgétaire dans son agenda ? Qu’est-ce qui explique l’ample différence entre les réactions de la Fed et des marchés au changement des perspectives budgétaires depuis l’élection ? Je vais discuter de ces questions dans ce billet et je parviendrai à la conclusion que la réponse prudente de la Fed à la probable réorientation budgétaire fait sens, au regard de ce que l’on sait pour l’instant.

Généralement, les responsables de la Fed voient les développements économiques ou politiques au prisme de leurs prévisions économiques. Les développements qui poussent la trajectoire prévue de l’économie loin des objectifs d’emploi et d’inflation de la Fed requièrent une réponse compensatrice de la part de la politique monétaire ; d’autres changements n’en requièrent pas. Par conséquent, pour déterminer la réponse monétaire appropriée à un nouveau programme budgétaire, les responsables de la Fed doivent tout d’abord évaluer les effets probables de ce programme sur l’économie au cours des deux prochaines années.

La politique budgétaire influence l’économie via plusieurs canaux. Les modèles économétriques utilisés à la Fed pour construire les prévisions tendent à résumer les effets budgétaires en termes de variations de la demande agrégée ou de l’offre agrégée. Par exemple, une hausse des dépenses publiques dans les infrastructures ou une réduction d’impôts qui incite les ménages à dépenser tendent à accroître la demande globale. Les politiques budgétaires affectent aussi l’offre globale, par exemple via les incitations fiscales. Pour prévoir l’impact d’un plan de relance sur l’économie, les modélisateurs de la Fed et les responsables politiques doivent évaluer la taille et le calendrier de ces effets d’offre et de demande, ce qu’ils font en se basant sur la théorie et l’expérience historique. Les effets d’un programme budgétaire dépendent aussi de l’état de l’économie lorsque ce programme est mis en œuvre. Lorsque j’étais à la tête de la Fed, je me suis déclaré à plusieurs reprises contre l’austérité budgétaire (les hausses d’impôts et la réduction des dépenses publiques). L’économie, à l’époque, souffrait d’un chômage élevé, alors même que la politique monétaire opérait à proximité de ses limites. J’ai appelé (sans succès) à un assouplissement de la politique budgétaire pour stimuler la demande globale et la création d’emplois. Aujourd’hui, avec une économie proche du plein emploi, la nécessité d’une politique expansionniste, même si elle n’a pas entièrement disparue, est beaucoup moins forte qu’elle ne l’était il y a trois ou quatre ans. Il y a toujours des arguments en faveur d’un assouplissement de la politique budgétaire aujourd’hui ; mais, pour accroître la production sans générer des pressions inflationnistes, les autorités devraient désormais placer la focale sur l’amélioration de la productivité et de l’offre agrégée ; par exemple, en améliorant les infrastructures publiques pour rendre notre économie plus efficace ou des réformes fiscales qui promeuvent l’investissement privé.

Même s’il est difficile de savoir à quel point l’optimisme des marchés s’explique par les annonces faites par la nouvelle administration, la hausse des cours boursiers, des taux d’intérêt et du dollar depuis l’élection est précisément la configuration que la macroéconomie standard s’attendrait à voir dans l’anticipation d’une expansion budgétaire impulsée par Trump. (…) Et pourtant, dans le résumé des prévisions économiques, les participants à la réunion du comité de politique monétaire du mois de décembre n’ont que très peu modifié leurs perspectives économiques. A la médiane, la croissance réelle attendue n’a été relevée que de 0,1 point de pourcentage pour 2017 par rapport à la prévision de septembre, et il n’y a aucun changement pour la prévision de 2018. Il n’y a eu aucun changement des projections médianes d’inflation pour 2017 ou 2018. La trajectoire médiane pour le taux directeur de la Fed inclut seulement une hausse supplémentaire au cours des deux prochaines années ; un petit ajustement, qui ne s’explique seulement que par des changements d’opinion d’une poignée de participants.

Pourquoi est-ce que la réaction de la Fed aux mesures budgétaires annoncées a été si timorée, contrastant avec l’ébullition des marchés ? Les minutes, aussi bien que les commentaires subséquents des responsables de la Fed, suggèrent plusieurs raisons à cela :

1. Face à une forte incertitude, les responsables de la Fed optent souvent pour une approche prudente.

En général, les responsables de la Fed préfèrent ne pas trop perturber les marchés. Par conséquent, (…) les participants à comité de politique monétaire de la Fed veulent avoir une bonne raison avant de signaler un changement de leur stratégie, même provisoirement. Pour l’instant, les perspectives entourant la politique budgétaire sont bien trop floues. En effet (…), les prévisions du comité concernent des scénarii modaux, c’est-à-dire les scénarii les plus probables. Peut-être que les participants au comité considèrent qu’un large programme budgétaire est une éventualité, mais pas l’éventualité la plus probable. En effet, en décembre, les participants à la réunion ont fait état de "risques haussiers" à leurs prévisions. Puisque les prix d’actifs reflètent généralement une moyenne des survenues possibles plutôt que l’éventualité la plus probable, le fait que la Fed se focalise sur les survenues modales peut expliquer une partie de l’écart entre l’apparente prudence des autorités monétaires et l’essor des prix d’actifs.

2. D’après ce que l’on sait actuellement, il n’est pas certain que les effets macroéconomiques à moyen terme des mesures budgétaires soient larges, même si une loi majeure passe.

Pour évaluer les effets d’un programme budgétaire sur la croissance à court terme, les détails (qui sont trop peu disponibles actuellement) importent beaucoup. Selon les minutes, les participants au comité de politique monétaire à la réunion de décembre ont fait part d’une considérable incertitude à propos « du calendrier, de la taille et de la composition » d’un futur plan de relance. Mais je pense que la Fed a étudié plusieurs scénarii budgétaires possibles et que la majorité d’entre eux suggèrent que le programme budgétaire qui sera adopté aura un moindre impact économique à court terme que ne le semblent penser les marchés.

En ce qui concerne la taille et la composition du programme : Une source clé d’incertitude est politique. Les nouvelles mesures budgétaires sont susceptibles de passer dans la mesure où les Républicains contrôlent à la fois la Chambre et le Sénat et où, dans certaines circonstances, les projets budgétaires peuvent être adoptés au Sénat avec une majorité simple. Pourtant, demeurent des points sombres. Par exemple, plusieurs Républicains au Congrès se sont révélés critiques vis-à-vis des déficits ; vont-ils accepter un large plan de relance, si celui-ci se traduit par une forte hausse du déficit budgétaire fédéral ? Surtout, est-ce que les Républicains vont désirer soutenir de fortes hausses des dépenses publiques, notamment dans les infrastructures ? Inversement, si le Congrès opte pour une réduction de l’impact d’un programme d’infrastructures sur le déficit en le finançant via des crédits d’impôts et des partenariats privés-publics, comme le proposait Trump, le programme ne sera que modeste.

De significatives réductions d’impôts semblent probables cette année, mais à nouveau les détails importent. Les réformes structurelles concernant les impôts sur les sociétés sont à l’élude, mais l’éventail des possibles est très large. D’après ce que l’on a entendu de la bouche de Trump et de certains Républicains au Congrès, les réductions d’impôts des ménages, notamment des hauts revenus, sont susceptibles de constituer le plus gros morceau du programme et probablement la partie qui peut le plus facilement trouver un accord. Cependant, (…) les ménages à hauts revenus peuvent épargner l’essentiel de toute réduction d’impôt dont ils bénéficieraient, ce qui implique que de telles réductions d’impôts auront moins d’effets sur la demande globale qu’une dépense publique directe.

En ce qui concerne le calendrier : Personne ne sait aujourd’hui combien de temps le Congrès mettra pour faire passer les lois ; les nouvelles mesures budgétaires seront complexes et contestées. Et, une fois passées, les programmes budgétaires peuvent mettre beaucoup de temps avant d’avoir un effet sur l’activité (les programmes d’infrastructures, par exemple, prennent plusieurs années avant que celles-ci ne soient achevées). Par conséquent, l’impact des nouvelles mesures budgétaires peut se faire ressentir en 2018 ou en 2019 et non en 2017. Bien sûr, cela donne à la Fed plus de temps pour évaluer le programme et déterminer une réponse appropriée.

3. D’autres changements en termes de politique économique vont également avoir des répercussions économiques, qui peuvent renforcer ou compenser les effets budgétaires.

Le nouveau Président a proposé des changements en matière de politique économique dans plusieurs domaines, pas simplement en termes de politique budgétaire. Certaines mesures proposées, notamment les mesures de déréglementation, semblent avoir été bien reçues par les entreprises et les marchés financiers, mais d’autres peuvent aller dans le sens contraire. Par exemple, la possibilité de nouvelles barrières commerciales, voire d’une guerre commerciale, inquiète certaines entreprises et les changements dans le domaine de la santé sont susceptibles de se solder par des gagnants et des perdants. Globalement, selon les minutes de décembre, certains contacts de la Fed au sein de monde des affaires « estiment que leur activité peut bénéficier des changements possibles dans les dépenses fédérales, dans la fiscalité et dans la réglementation, tandis que d’autres ne sont pas convaincus qu’il y aura des changements majeurs ou s’inquiètent que leur activité soit plombée par certaines des propositions en discussion ».

Les minutes ne sont pas explicites, mais il est possible que les participants au comité de politique monétaire considéraient aussi les implications internationales (et les effets retour subséquents sur les Etats-Unis) des propositions de Trump. Par exemple, au Mexique, le peso et les cours boursiers ont déjà été plombés par les inquiétudes relatives aux futures politiques commerciale et migratoire des Etats-Unis. De plus fortes turbulences internationales auraient des implications en retour pour la croissance américaine.

4. Les variations des prix d’actifs peuvent limiter les effets d’un programme budgétaire sur le rythme de la croissance.

Les variations même des prix d’actifs peuvent partiellement compenser les effets de l’éventuel programme budgétaire sur la croissance économique. Par exemple, toutes choses égales par ailleurs, la hausse des taux d’intérêt à long terme depuis l’élection peut réduire les dépenses d’investissement, notamment la construction immobilière, et l’appréciation du dollar peut freiner les exportations. (D’un autre côté, une hausse des cours boursiers tend à soutenir les dépenses des ménages et des entreprises.) Dans les prévisions de la Fed pour la réunion de décembre, selon les minutes, les effets positifs des changements budgétaires supposés sur la croissance et l’inflation étaient "substantiellement contrebalancés" par les effets restrictifs des plus hauts taux d’intérêt à long terme et du plus fort dollar.

Globalement, il semble y avoir de bonnes raisons pour que la Fed reste prudente lorsqu’il s’agit d’incorporer une nouvelle expansion budgétaire majeure dans les prévisions économiques et donc d’anticiper des hausses plus rapides des taux d’intérêt de court terme qu’elle ne le prévoyait précédemment. En raison de l’incertitude à propos du calendrier, de la taille et de la composition du programme budgétaire et de l’incertitude résultante à propos de ses probables effets économiques, les responsables de la Fed tiennent, pour l’instant, à leur prévision de base et traitent un large programme budgétaire comme un "risque haussier". Quand les grandes lignes de la politique budgétaire de l’administration Trump deviendront plus claires, les prévisions (et la politique monétaire) de la Fed s’ajusteront par conséquent. »

Ben Bernanke, « The Fed and fiscal policy », 13 janvier 2017. Traduit par Martin Anota

mardi 10 janvier 2017

Le retour à la normale et l'hypocrisie des Républicains



« (…) Les Républicains (…) s’opposèrent farouchement aux déficits lorsqu’un Démocrate était à la Maison Blanche, mais ils se déclarent désormais en faveur de larges hausses de la dette publique sous l’administration Trump. Mais quelqu’un (…) est-il réellement surpris ? (…)

Il est vrai que la volte-face des Républicains (…) est particulièrement troublant au regard du calendrier macroéconomique. Ils considéraient que le déficit budgétaire était le mal absolu à un moment où l’économie était déprimée, où la politique monétaire était contrainte par la borne inférieure zéro (zero lower bound) et où nous avions cruellement besoin d’une expansion budgétaire. Maintenant, ils considèrent que les déficits ne sont pas inoffensifs, c’est-à-dire précisément au moment où l’économie semble assez proche du plein emploi, où la Fed commence à relever les taux et où, même s’ils n’ont pas pour autant disparus, les arguments en faveur d’une expansion budgétaire sont moins robustes (…).

Mais les Républicains vont-ils payer un prix pour leur hypocrisie ? Probablement pas : je pense que les centristes professionnels vont se placer au centre, comme ils le font toujours, pour déclarer que les deux partis sont aussi responsables l’un que l’autre, tandis que les médias vont continuer de canoniser Paul Ryan, qui apparaît toujours Très Sérieux, même lorsqu’il abandonne subitement tous ses soi-disant principes.

Et entretemps les keynésiens reçoivent des commentaires les accusant d’être hypocrites : "Vous étiez en faveur des déficits budgétaires lorsqu’Obama était là, mais maintenant que Trump est à la présidence, vous êtes contre !"

Mais comme je l’ai dit, la situation a changé. Personne ne sait précisément à quel point nous sommes éloignés du plein emploi ; nous avons peu de raisons de nous fier aux estimations du NAIRU, si une telle chose existe à de faibles taux d’inflation. Cependant, certains indicateurs mesurant sans ambigüité les tensions sur le marché du travail montrent clairement que l’économie américaine ressemble bien plus à ce qu’elle était avant la crise qu’au cours de cette dernière. (…) Les salaires sont finalement en train d’augmenter à un rythme raisonnable et les taux de cessation sont plus ou moins normaux, ce qui suggère que les emplois sont relativement faciles à trouver.

Je serais un peu plus tranquille à propos de l’état de l’économie si nous avions plus ou moins du plein emploi avec un taux d’intérêt bien éloigné de sa borne inférieure zéro, puisque la Fed aurait alors une véritable marge de manœuvre pour réduire ses taux lors de la prochaine récession ; c’est parce que ce n’est pas le cas que je pense toujours qu’une modeste relance budgétaire reste appropriée et qu’il vaudrait mieux ne pas davantage resserrer la politique monétaire tant que l’inflation n’est pas plus forte. Mais cela n’a plus grand-chose à voir avec la situation de 2010. Quand la situation macroéconomique change, je change mes recommandations en matière de politique économique. Ce n’est pas ce que vous feriez ? »

Paul Krugman, « Macrohypocrisy », in The Conscience of a Liberal (blog), 6 janvier 2017. Traduit par Martin Anota



« Voici quelques considérations supplémentaires sur la situation macroéconomique : certains d’entre nous passent des années à essayer de convaincre les autres que l’environnement d’après-crise a changé les choses, en particulier en ce qui concerne la politique budgétaire. Maintenant, nous avons un nouveau problème : comment expliquer que les choses sont (quelque peu) revenues à ce qu’elles étaient initialement sans essuyer des "vous avez dit une chose et maintenant vous dites son contraire" ?

La vérité est que des gens comme Simon Wren-Lewis ou moi sont restés cohérents tout du long ; et si nous pouvons dire que les choses sont revenues à ce qu’elles étaient initialement, c’est en appliquant le même cadre théorique qui fonctionnait si bien après 2008 : une version actualisée d’IS-LM.

A nouveau, pensez à la demande globale comme reflétant le taux d’intérêt, toutes choses égales par ailleurs, tandis que la politique monétaire s’oriente normalement à contre-courant des variations du PIB, si bien qu’il y a une courbe LM croissante ; mais parce qu’il est réellement difficile de réduire les taux sous zéro, cette courbe est plate à de faibles niveaux de production. L’équilibre de court terme de la production et des taux d’intérêt correspond au croisement des courbes IS et LM :

Maintenant, considérons les effets de politiques qui vont, toutes choses égales par ailleurs, accroître ou réduire la demande globale ; c’est-à-dire le déplacement de la courbe IS. Dans des circonstances normales, où la courbe IS croise une courbe LM croissante, de tels déplacement ont des effets limités sur la production et l’emploi, parce qu’ils sont compensés par des variations des taux d’intérêt : l’expansion budgétaire entraîne des effets d’éviction, l’austérité des effets d’entraînement et les multiplicateurs keynésiens sont faibles.

Cependant, à la suite de la crise financière, nous avons passé une longue période de temps à la borne inférieure zéro, comme nous le représentons avec la première courbe IS. Dans une telle situation, les déplacements de la courbe IS n’entraînent pas une hausse des taux d’intérêt, il n’y a pas d’effets d’éviction (il y avait en fait des effets d’entraînement, l’accroissement des ventes provoquant une hausse de l’investissement) et les multiplicateurs keynésiens sont élevés. Dans ce monde, la prudence est une folie et la vertu est un vice. Presque tout ce qui stimule les dépenses est une bonne chose ; nous étions dans des mines de charbon, en territoire inconnu, dans l’obscurité.

Cependant, même à l’époque, j’indiquais clairement que cela ne serait pas toujours le cas. Dans l’un de mes billets d’alors, j’avais notamment noté qu’"il faut toujours rappeler que les keynésiens comme moi ne croient pas que des choses comme le paradoxe de l’épargne ou le paradoxe de la flexibilité soient à l’œuvre lorsque l’économie fonctionne normalement. Ce sont des problèmes exceptionnels, qui n’apparaissent que lorsque les taux d’intérêt butent sur leur borne inférieure zéro. Malheureusement, c’est bien dans ce monde-là où nous vivons".

Donc sommes-nous toujours dans cette situation ? Non. Les salaires commencent à s’accroître, les taux de cessation sont de retour à leurs niveaux d’avant-crise, donc nous semblons être assez proches du plein emploi, et la Fed relève ses taux d’intérêt. Donc notre situation semble correspondre à la second courbe IS du schéma. Nous sommes juste à deux doigts de la normalité, ce qui explique pourquoi je pense que la Fed ne doit pas encore normaliser sa politique monétaire et que nous pouvons toujours utiliser une peu de relance budgétaire par sûreté et de très faibles taux d’intérêt plaident toujours pour un accroissement de l’investissement dans les infrastructures. Mais le contexte n’est plus le même qu’il y a quelques années.

Ou plutôt, il n’est plus le même aux Etats-Unis. L’Europe est toujours profondément plongée dans la trappe à liquidité.

(…) Si vous entendez des économistes progressistes dire des choses différentes à propos des déficits de Trump qu’ils n’en ont dit à propos des déficits d’Obama, c’est parce que la situation a changé et les mêmes modèles qui plaidaient pour une relance budgétaire lorsque les Républicains prétendaient faire preuve de prudence fiscale disent que les déficits ne sont désormais plus bénéfiques, même si les Républicains affirment qu’ils le sont toujours. »

Paul Krugman, « The shock of the normal », in The Conscience of a Liberal (blog), 7 janvier 2017. Traduit par Martin Anota

samedi 7 janvier 2017

Trump et les déficits publics : un keynésianisme réactionnaire



« Avec Donald Trump, nous allons peut-être nous retrouver avec ce que certains ont pu qualifier de "keynésianisme réactionnaire". Mais une relance est une relance, pas vrai ? Pour ceux d’entre nous qui pensent que la plupart des économies avancées doivent connaître momentanément une surchauffe pour essayer de combler une partie des pertes accusées suite à la Grande Récession, toute relance budgétaire doit être bienvenue ? Ainsi, Martin Sandu a pu écrire qu’"il est hypocrite d’entendre de la part de certains que les réductions d’impôts promises par Trump vont mettre en danger les finances publiques, alors même qu’ils appelaient à une relance budgétaire sous Obama et sous son possible successeur démocrate. (…) Même si la composition des réductions d’impôts et des hausses d’impôts peut importer, la taille globale de toute hausse du déficit importe au moins autant".

Si par ce biais il indique de ne pas trop s’inquiéter de la composition, que la taille globale du déficit est plus importante, je pense que cela relève d’une piètre macroéconomie. Il est stupide de croire que tout ce qui accroît le déficit va stimuler l’économie.

Nous savons qu’une partie de la relance de Trump va reposer sur de larges réductions d’impôts pour les plus riches. Les ultra-riches vont certainement ne rien consommer de cette réduction d’impôts à court terme. C’est une partie de la population où l’équivalence ricardienne tient presque. Vous pouvez penser que cela ne devrait pas déprimer la demande agrégée à court terme. Mais il se pourrait que ce soit le cas, parce que la logique de la contrainte budgétaire intertemporelle est toujours à l’œuvre. Ces réductions d’impôts ne vont pas être financées par une accélération de l’activité à court terme, donc elles peuvent finir par entraîner des hausses d’impôts. Si les gens qui ne sont pas riches pensent que ce seront leurs impôts qui augmenteront, ils vont réduire leur consommation aujourd’hui. L’effet net pourrait être une chute de la demande.

Vous pouvez penser que les consommateurs peuvent ne pas être si prévoyants, donc que la demande ne diminuera pas. Mais la logique de la contrainte budgétaire intertemporelle est toujours valide. Si les réductions d’impôts pour les riches accroissent juste le déficit sans vraiment stimuler la demande globale à court terme, alors c’est un transfert de revenu des non-riches de demain vers les riches d’aujourd’hui. Si les réductions d’impôts pour les riches étaient payées par les hausses d’impôts sur les autres aujourd’hui, plusieurs politiciens protesteraient. Retarder les hausses d’impôts sur les autres en empruntant est une astuce pour les faire accepter.

Pourtant je crains que ce ne soit plus le cas et parler des réductions d’impôts pour les riches comme s’il s’agissait d’une relance budgétaire peut induire les politiciens en erreur. Ceux à droite comprennent cela : les réductions d’impôts pour les riches ne font presque jamais partie d’une relance générale : lorsque Nigel Lawson le fit il contribua à l’effondrement de l’économie britannique. Nous devons juste le répéter encore et encore : les réductions d’impôts pour les riches financées par la dette constituent une hausse d’impôts pour les autres.

L’exemple des réductions d’impôts pour les riches est l’exemple qui réfute la proposition générale selon laquelle la composition de toute relance budgétaire importe moins que la taille globale de toute hausse du déficit budgétaire.

Trump a aussi dit qu’il voulait plus d’investissements dans les infrastructures publiques. C’est quelque chose dont les Etats-Unis ont vraiment besoin, mais rappelez-vous que Trump va régner dans une ère de capitalisme de connivence et de politique de copinage comme jamais nous n’en avons vue. Les infrastructures que vous obtiendrez ne seront pas les infrastructures dont les Etats-Unis ont réellement besoin (…). Si ces infrastructures étaient produites entièrement par ceux qui, sinon, seraient en-dehors de l’emploi, mais aimeraient y retourner, alors le bien-être agrégé s’accroîtrait : c’est le fameux exemple de Keynes, celui selon lequel creuser des trous que l’on rebouche aussitôt stimule l’activité. Mais, en pratique, cela a peu de chances d’être le cas et ainsi ces "éléphants blancs" peuvent évincer de meilleurs projets. Dans ce cas, les citoyens américains ne verront pas leur situation s’améliorer à court terme suite à la relance, même si le PIB augmente effectivement. Et la relance ne vas pas s’autofinancer, donc une fois encore les autres devront s’inquiéter de la contrainte budgétaire intertemporelle du gouvernement.

Si l’économie du keynésianisme réactionnaire est mauvaise, je pense que la politique qui en découle est encore pire. En ne faisant rien d’autre qu’opérer un transfert vers les riches, elle ne peut que donner mauvaise réputation à la politique keynésienne. Mais nous pouvons éviter cela en faisant attention à ne pas qualifier tout déficit de relance. Et en disant que les réductions d’impôts pour les riches financées par l’endettement public correspondent à une hausse d’impôts pour tous les autres. »

Simon Wren-Lewis, « Reactionary Keynesianism », in Mainly Macro (blog), 13 décembre 2016. Traduit par Martin Anota



« (…) J’ai expliqué que toute expansion budgétaire qui se focaliserait sur les réductions d’impôts pour les très riches et qui accroîtrait l’investissement en infrastructures via des mécanismes douteux ne sera pas vue d’un bon œil par qui (comme moi) pensent qu’il y a toujours des capacités inemployées dans l’économie américaine. Plusieurs commentaires m’ont suggéré que j’aurais pu le dire un peu plus clairement.

J’ai commencé ma discussion avec un exemple illustrant comment une réduction d’impôts pour les riches peut, du moins en théorie, se révéler déflationniste. L’idée est que les riches vont immédiatement consommer qu’une faible part de la réduction d’impôts, mais les autres ménages risquent de réduire leur consommation s’ils pensent alors que leurs impôts augmenteront à un avenir plus ou moins proche afin de compenser la hausse du déficit consécutive à la réduction d’impôts des riches. (1) (…)

Après coup, j’avoue que j’aurais pu prendre un exemple plus éclairant pour montrer qu’un déficit agrégé ne constitue pas forcément une relance. En l’occurrence, j’aurais pu l’illustrer avec le multiplicateur à budget équilibré. Dans la mesure où la politique budgétaire menée par Trump peut impliquer des coupes dans la consommation publique, cet exemple peut être très pertinent, comme le note Paul Krugman.

Dans le cas de l’investissement public, je souligne à nouveau que la nature de cet investissement importe. Si le mécanisme utilisé pour accroître l’investissement public (...) fait qu’une bonne proportion de cet investissement concerne des projets avec un faible rendement social (des "éléphants blancs"), alors la population verra une fois encore sa situation se dégrader. Ce point dépend de quelque chose que j’ai passé sous silence, mais que j’aurais dû préciser : la compensation monétaire.

Parce que l’économie américaine n’est plus à la borne inférieure zéro, alors un accroissement de l’activité provoqué par la construction de nombreux "éléphants blancs" entraînerait certainement une hausse du taux d’intérêt (2). Par conséquent, le PIB peut finalement ne pas augmenter et l’investissement privé utile se retrouve évincé par un investissement public moins utile.

Une fois que les taux d’intérêt commencent à augmenter et à s’éloigner de leur borne inférieure zéro, alors ceux qui affirment que la demande doit être stimulée aux Etats-Unis (voir ici ou ici) vont réellement se plaindre à propos de la politique monétaire, non de la politique budgétaire. Une politique budgétaire expansionniste qui est évincée par la Fed aurait certains avantages indirects, en accroissant le taux d’intérêt naturel par exemple, mais le fameux argument de Keynes selon lequel il est même efficace "de creuser des trous" ne s’applique plus.

Une fois que nous quittons la borne inférieure zéro, les réductions d’impôts agissent comme une redistribution rétrograde du revenu. Les gens ne doivent pas se leurrer en pensant que les réductions d’impôt vont en partie s’autofinancer, via un mécanisme keynésien ou d’une autre manière. Il y a plusieurs arguments suggérant qu’il est nécessaire d’accroître l’investissement public en le finançant via un surcroît d’emprunt public, mais cet investissement doit aller là où il est nécessaire, plutôt qu’aux projets qui vont générer un rendement immédiat aux agents financiers du secteur privé. Il y a plusieurs arguments nous amenant à penser qu’il faut stimuler la demande globale pour soutenir l’expansion américaine, mais cela ne va pas se passer aussi longtemps que la Fed croit le contraire.

(1) Mes propos ont été un peu confus lorsque j’ai dit que les riches agissaient comme si l’équivalence ricardienne était valide, alors que j’aurais dû dire tout simplement que, parce qu’ils sont riches, ils se focalisent sur l’ensemble de leur existence plutôt que sur leur revenu courant et qu’ils ont donc une faible propension marginale à consommer d’une réduction d’impôts temporaire. Supposer qu’une réduction d’impôt pour les riches est permanente, cela revient à supposer que les Républicains ne perdront jamais le pouvoir.

(2) En supposant, bien sûr, que la Fed reste indépendante, mais Krugman affirme que même si elle ne l’était plus, les taux risqueraient bien d’augmenter. »

Simon Wren-Lewis, « Reactionary Keynesianism revisited », in Mainly Macro (blog), 4 janvier 2017. Traduit par Martin Anota

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